2016 年中国直销业绩榜:《财经天下－陶冬》欧债：燃眉之急与灭顶之灾

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《财经天下－陶冬》欧债：燃眉之急与灭顶之灾

2011/10/27 16:41

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电邮给朋友　　《财经天下》欧洲债务危机，解了燃眉之急，却未除灭顶之灾的风险。
　　１０月２６日，在接近２０小时的马拉松式谈判之后，欧洲领袖终于就解救欧洲债务危机达
成一揽子协议。（一）民间债权人同意对希腊国债作出５０％的减记；（二）通过杠杆借贷将欧
洲稳定基金的可动用资金规模升级至１万亿欧元；（三）通过各种渠道将欧洲７０家银行的资本
充足率提高至９％（大约需要１０６０亿欧元）。
　　这个救市方案尚有许多细节未明，不过肯定是欧债危机爆发以来最全面的一个政策组合，其
力度超出了笔者的预期。债务危机可以暂且喘定，欧洲银行的系统性风险可以暂且消停。

＊债务危机可以暂且喘定＊

　　眼下的全球金融市场中，大量资金停泊在避险天堂。一旦风险意识下降，增风险（ｒｉｓｋ
ｏｎ）成为潮流，流动性可能突增，拉动风险资产价格上升。但是笔者认为，这不是欧债危机
的结束，只是危机进入了新的篇章。
　　欧洲领袖推出的这一轮救市措施，聚焦在纾缓市场焦虑、维持债市与汇市稳定上。措施提供
了新的弹药来应付债务国的流动性危机、银行的信用危机，乃是一针强效的镇静剂。在欧债危机
已发展到银行之间互不信任、主权评级如骨牌一样倒下的时候，稳定市场情绪无疑是重要的。
　　但是，治标的同时还必须治本。欧债危机的根源，在于南欧国家财政上出现结构性入不敷
出，最终债务危机可能以银行危机的形式爆发出来，并且扩散到欧洲以致全球的每一个角落。希
腊经济，早已缺乏国际竞争力了，公务员人浮于事，税款根本就收不上来。西班牙正面临历史上
最严重的房地产危机，房价却受制于体制，无法作出必须的调整。意大利则人口老化，增长乏
力，财政赤字板结化。这些都是结构性问题，并非注入流动性或降低国债利率便可药到病除的。
而且，南欧国家为换取资金援助，不得不紧缩开支，导致民怨沸腾，经济凋敝。明年许多国家面
临大选，执政联盟到时可能下台，新政府能否信守目前的承诺也是未知数。

＊没有涉及深层次结构性困局＊

　　结构性财政赤字不得到根除，债务问题根本是无底洞。财赤积累到一定程度，风险度增加，
融资成本必然一升再升，直至违约，银行资本势受伤害，资本充足率也难维持在较高的水平。
　　以南欧国家所面临的财政状况与经济前景，已非对政府开支作微调可以解决的了。对此的常
规解决方案是通过违约、汇率贬值来达到经济重整。但是在欧元的大框架下，任何违约行为，势
必触发市场对下一个违约国家的猜测，带来连锁反应。单一国家货币贬值更是不可能的。
　　这次推出的三大举措，全是针对流动性与市场信心的，完全没有涉及深层次的结构性困局。
而解决财赤等结构性问题，主动权在欧债国家政府手中，欧盟可施的影响力有限。政府的政策，
不可能不受选举周期的影响，受民意的左右，于是重债国家往往承诺得多，兑现得少。
　　一切又回到欧元区的死结上来了。欧元区的经济烦恼，皆源于利益错位。经济政策需要大统
一，各国领袖却为本国选民服务，为本国纳税人的钱服务，为本国利益服务。欧盟在财政政策上
缺乏主导权，搭顺风车的国家自然无法禁绝，减少财政赤字自然举步维艰。
　　今年３月，欧洲领袖峰会号称已为欧债危机，推出「全面的解决方案」。７月峰会则是形成
了「最终的解决方案」。今晚，欧洲领袖们可以开香槟庆贺，不过此次救火峰会不会是最后一
次，欧债危机带来的间歇式市场恐慌以后还会发生。《陶冬》

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