偶看新闻笑笑西卡外设店链接:假如铁道部是一家上市公司
来源：百度文库 编辑：偶看新闻 时间：2024/04/28 04:26:36
“7•23”甬温线动车追尾事故之后，中国铁道部颇受社会各界千夫所指。与此同时，关于铁道部债务缠身、盈利低下的批判亦风生水起，负债两万亿同时利润1500万、融资模式为发新债换旧债等说法亦相当流行。
诚然，铁道部政企不分一直为人诟病，但上述不少说法的精确性尚有待检验。我们不妨假设，如果铁道部是一家上市公司，应该如何估值？
首先，必须明确铁道部的相关家底，这并不容易。一直以来，铁道部以系统封闭、信息不透明向来为人熟知。不过，伴随着2006年以来铁道部的连续公开筹资动作，外界也藉此获得不少信息，我们亦可管窥一二。
伴随着“十二五”规划，铁道部在建工程快速增长，总资产规模从2008年的1.8553万亿元增加到现在的3.2934万亿元，两年多时间增长了1.438万亿。其中，约1.0234万亿为负债增加，约占7成。与之对应，铁道部资产负债率从46.8%上升到58.2%。在负债与资产快速上扬的同时，营业收入年均增速为13.4%，远低于负债年均增速47.6%。
其次，与债务增速相比，铁道部的盈利能力构成偿付能力的关键。从其净利润来看，2008年亏损129.51亿元，到2009年净利润27.43亿元，再到2010年净赚1500万元。这些数字看似如坊间某些分析所言大起大落、甚至亏损，实则不然。关键还是铁路会计处理特殊性，其每年数百亿的铁路建设资金的提存，造成了会计科目下的异同。如果排除这一异同，根据经过审计的数据，铁道部利润额从2008年的461亿元增长到2009年的614亿元以及2010年的664亿元，平均增速约为20%。
由此可见，近些年铁道部总体而言是盈利，而且毛利率基本保持稳定，大致为26%左右，净利润率在10%左右。当下铁道部债务偿付危机的诸多评价显然有些言过其实，铁道部近些年在隐性透支政府信用的同时整体尚处盈利。
那么，铁道部600多亿元的利润总额是否令人满意呢？ 比较可以提供答案。对于铁道部而言，最接近其运营模式的上市公司当属广深铁路以及大秦铁路。其中，广深铁路经营广州至深圳铁路客货运，总资产309亿元。大秦铁路经营范围比广深铁路更大，总资产981亿元。尽管两家公司从规模上无法与铁道部相提并论，但基础业务上是一致的，因此可资对比。
从财务报表可以看出，两家上市公司的利润增速与铁道部大体相当，分别为16%与20%，但铁道部实现快速增长付出的代价是负债额快速增长。铁道部资产负债为58.2%，远高于两家上市公司分别为20%与44%的资产负债率。
其次，铁道部毛利率在26%左右，净利润率在10%左右。广深铁路与大秦铁路的净利润率分别为11%与25%，平均而言比铁道部高80%。
进一步看，三者资产周转率方面的差距也十分巨大：铁道部资产周转率仅为0.2，而上市公司的资产周转率为0.45，资产利用效率是铁道部指标的2.25倍。较低的净利润率结合较低的资本周转率，铁道部总资产收益率很低，在2.8%～3.2%之间；由于负债率较高，资本收益率被拉高到5%左右。而上市公司的平均资本回报率分别达到6%与25%，平均而言是铁道部指标的2.6倍。
由此可见，无论广深铁路与大秦铁路，其各项财务指标都明显好于铁道部。当前资本市场给予广深铁路与大秦铁路的估值水平分别是15.6倍、10倍市盈率。大秦铁路的市盈率较低，主要是因为其负债率较高。依照同样的逻辑，铁道部的合理估值将低于大秦铁路：与后者相比，铁道部负债率高，利润增速相当，利润率低，资本回报率低。于是，我们粗略估算铁道部合理的估计或在6～8倍之间。即使取其高者，铁道部在2010年的合理估值约为4900亿元，大幅低于报表反映的14016亿元净资产值。也就是说，经过多年经营之后，作为一家公司而言的铁道部不仅没有创造价值，反而可能需要撇帐高达9116亿元之巨。
不难看出，铁道部的盈利情况并不能令人满意。
铁道部发展模式并非个案，可谓典型地反映了大规模政府投资的一贯路径。优点在于其社会效率大于经济效益：铁路建设的成就及其带给各地经济增长的拉动作用无可置疑，较高的社会效益有利于在短期内拉升GDP增速，其社会效益并未完全内化为铁道部的经济效益。
与此同时，弊端重重。首先，国营项目效率低于接受财务硬约束的正常商业项目，其间藏匿的管理低效、浪费、安全隐患、腐败等不断见诸报端。其次，资本回报率低于资本成本以至于投资没有增加价值而是损毁价值。以铁道部的例子而言，价值损毁或高达近万亿元。
第三，这一模式长期来看很难维持。铁道部的资产回报率仅为3%，而负债率高达58%，之所以能够维持盈利，很大的原因在于利息水平极低。报表显示，2010年支付利息仅250亿元，与18000多亿元的负债不成比例。如果利率水平提升至目前市场平均水平（10%左右），单此一项即将增加利息支出超过1500亿元，令铁道部经营出现亏损。目前的经营现金流不够覆盖还本付息要求，铁道部更多地依靠以旧换新、扩大负债来支付建设与还本付息用款。这显然不能长期维系。如果经营情况不能大幅度好转、现金流无法覆盖本息，借贷利率可能飙升，有可能导致巨额银行坏账或者财政赤字支出。最后，铁道部的巨额投资没有产生起码投资回报的同时，而挤占了宝贵的社会资源，挤压了别的、更加值得投资的项目与民间经济获利空间。
一位中国最大的火车制造商的高管曾经如是向资本讲故事，“当前，比中国经济增长更快的只有一样东西，那就是中国的自信。” 回头看来，铁道部自然不是一家公司，但是其作为当下中国政企不分的缩影却相当具有代表性，也典型体现了中国政府主导下经济模式特质：在产生巨大外部正效应无形中缩小了内部盈利空间，在集中社会资源颇有效率的同时也挤出潜在民间资本，在“大快赶上”的豪迈背后则隐含了不可持续的必然逻辑。
进一步看，动车追尾事件之所以牵动世界，也在于其几乎传神地形象化地勾勒出当下中国语境：一辆出轨的动车，一方面速度居世界第一，一方面安全则令世人侧目；速度与激情，繁荣与隐忧点缀其间——试问，如果将试图为中国故事寻找一个隐喻，舍此其谁？煌煌铁道部，也不过其中一粟。
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