特种养殖证怎么办理:对新条件下的市盈率波动范围的讨论

1：新条件：指股改后经过近3年的流通比例急剧攀升到目前的75%左右。下图的流通比是用流通市值/总市值作的。

下图是把流通比与市盈率做在一起对比：在大约2/3的股份未流通之前，市盈率的波动范围：12---70倍。而目前约75%的股份可流通的条件下，这一波动范围肯定会变小几乎是共识。

平均市盈率与总股本和流通股本都有关，总股本和流通股本越小，平均市盈率就会越高，反之，就会越低，中西莫不如此。如果股份是全流通的，市盈率就会低一些，如果股份不是全流通的，那么流通股的市盈率就会高一些。原因在于，如果上市公司的总价值不变，股份分成流通股和非流通股，而资产的流动性会增加资产的价值（流动性溢价），从一般意义上说，流通股的每股价格自然要高于非流通股的价格，非流通股的价格越低，流通股的价格就越高，其结果就必然是流通股的平均市盈率高于非流通股的平均市盈率。流通股在中股本中所占的比例越小，流通股与非流通股价格差异越大，流通股的平均市盈率就越高，正象我们给予中小板、创业板、中小市值股票较高的市盈率，给予主板、大市值股票较低的市盈率一样，当流通总市值大幅增长以后，更低的市盈率才是可接受的。

下图的流通比是用流通股数/总股数，与前两图稍有区别，即可看出2005年股改后，该流通比就开始向上变化。

2：市盈率与股票供给的关系考察：

市盈率(PE)这一指标所反映的是公司股票价格对于公司每股收益的倍数。用公式表示为：

　　PE＝P/E (1)

　其中P为股票价格,E为公司每股收益。而市场中的平均市盈率,反映的则是市场平均价格水平对于上市公司平均盈利水平的倍数。其公式为：

　　PEa＝Pa/Ea (2)

　　其中,PEa表示市场平均市盈率,Pa和Ea分别表示市场平均价格水平和上市公司平均盈利水平。由于价格与市场供给(Supply)呈反函数关系,与市场需求(Demand)正相关,由此可将价格与供给、需求之间的关系简化为如下公式： 　　Pa＝Sa/Da (3)

　　将公式(3)代入公式(1)中,可得到下面公式：PEa＝Da/(Sa*Ea) (4)

　　由历史统计数据可知,我国证券市场平均每股收益水平(Ea)的变动幅度较之市场供给水平和需求水平的变动而言要小得多。因此,我们可以假定Ea为一个常数,并将公式(3)调整为：

PEa＝A*Da/Sa (5)

事实上，（5）式中的Da ，即对股票的需求在08年之后，也是不可能象股票解禁那么急剧上升的，相比较而言，Da也相当于是个不变或变化很小的常量。这样（5）式就是个反比列函数或双曲线函数。上面的两幅图，就是把流通比作为横轴，PE作为纵轴，而做出的散点图，果然如理论推导是个双曲线形态。即图中的红色虚线。这根线我们可以看成由两部分构成----即左侧的1/3的低流通比自上向下变化部分和右侧的流通比变大后的平缓部分。它表明，流通比在75%之后，确实进入了新阶段，在对股票的需求没有急剧增大的情况下，市盈率是不可能再像以往那样攀升到那么高的位置的。

3：新阶段PE的波动范围探讨：

最简单的思路是与其他新型市场国家的全流通市场进行类比，但资料不全，也不容易。本博试图收集其他市场的PE历史数据，未能得手。

另一个办法是采取Aswath.Damodaran对新型市场所作的回归式:

市盈率PE = 16.16 – 7.94 ×利率 + 154.40×GDP增长率 - 0.112×国家风险; 其相关系数 ： R=86%

利率要求取长期利率，国内5年期存款年利率目前为5.5%，考虑它要求长期因素，取6%，GDP预计今年仍能达到9%以上，考虑长期因素，给个折扣，取8%；国家风险取值范围（10--100），考虑国际政经形势，取50，则：PE=16.16-7.95*0.06+154.4*0.08-0.112*50=22.05。

这种回归值一般被认为是合理的PE中轴值。把它当作中位数，上下加减11，则可得出11--33的波动范围。从上面的散点图观察，市场似乎也给出的是这个范围，至少在新的大牛市之前，即投资者对股票的需求急剧上升之前，那个反函数曲线所规定的范围，是不可能被突破的。

讨论：回归是一种典型的唯象方法，方法本身很成熟。但是，其中的国家风险一项，则是主观的。我试算过取15和70的情况，对应PE分别为26.5和20.37。那样的话，PE波动范围分别可能取值：12---40； 10--30.

见Aswath.Damodaran 的著作：Investment Valuation P19页；新浪爱问有网友上传，英文好的可查阅：

http://ishare.iask.sina.com.cn/f/6208034.html

上述内容本来昨晚准备贴出，朋友来访，看了我的前面的内容后，推荐并发我邮箱了金学伟的一片文章，今天看了，颇多共鸣之处。也附录于此：

寻找中国股市合理的市盈率

作者：金学伟

1997年笔者在上海证券报工作期间，收到一位家住重庆但在广州远洋即现在的上市公司中远航运任职的读者的来信，他在漫长的航海期间进行了一项很有价值的研究：市盈率与流通股比例的关系。其论点是，在各方条件都相当的情况下，一只股票的市盈率的高低与它的流通股比例存在反比关系??流通股比例越低，相应的市盈率越高。信很长，足有万余字，并配有数据图表，还有大量的个股实证研究。他最后提出了一个结论性公式：非全流通条件下个股的合理市盈率＝全流通条件下的合理市盈率×(100÷流通股比例)，并提出了一个很有意思且很有远见的观点：如果说美国股市市盈率的合理峰值约为20倍，那么，考虑到中国股市的流通股比例仅占总股本的30.5%，因此中国股市未来的市盈率将达到20×(100÷30.5)＝65倍。

这是一篇从论点到论据都令人击节赞叹的好文章，笔者于是便花了一整天时间，将它梳理和改写了一遍，以一整版的篇幅发表在上海证券报的市场版上。4年后，这位读者的预见便应验了??2001年，当上证指数到达2245点时，整体市场的平均市盈率到达他当年预期的66倍。其后，许小年提出了“推倒重来，重建完美市场”的观点，遭到市场的一致谴责。但2005年，当“推倒”的任务终于完成时，市场却并没有建立起在全流通条件下交易的“完美市场”，而是在股改和基金大规模扩张的背景下，把当年的景象又重演了一遍??市场的平均市盈率又一次到达66倍以上。这样，连带1993年的1558点，沪深股市的平均市盈率已有三次到达65倍以上。

重提这些往事是想说明一个观点，沪深股市过去的高估值并不完全与我国经济的高增长有关，它在很大程度上是由股权分置造成的。在大小非全面解禁的今天乃至今后，过去高估值的制度性基础已不复存在，寻找新的价值均衡点以及合理的价值波动区乃是中国股市的一项长期的、艰巨的战略任务。

那么，新的价值均衡点与合理的价值波动区又在哪里呢？笔者提三个数字供大家参考。

第一个是“40法则”。这是一个经验法则，根据这个法则，一个市场的合理市盈率上限应该是：40-通胀率；或者反过来：市盈率＋通胀率＝40。

将市盈率和通胀率联系起来，是因为通货膨胀有放大公司盈利的倾向，使公司盈利超出它实际具有的能力；而通货紧缩则会缩小公司盈利，使公司的盈利小于它实际具有的能力。因此，在通胀期间我们应给公司以较低的市盈率，在通缩期间则应给予较高的市盈率??2007年我们正好相反，这也为日后的大调整创造了条件。根据这个经验法则，目前沪深股市合理的市盈率上限应为40-8＝32倍。目前沪深两市的平均市盈率以今年1季度盈利×4计算，约为28倍。与32倍相对应的指数是4000点。

第二个数字来自实证。无独有偶，1993年的70倍市盈率，调整到最后，两市的平均市盈率最低达到12倍(1994年的325点)。2001年的66倍，调整到最后，两市的平均市盈率最低也是12倍(2005年的998点)。由此可得到一个基本结论：沪深股市平均市盈率的底线在12倍。

如果说根据“40法则”得出的32倍市盈率大致框定了今后一段时间内沪深股市市盈率的上限，那么，这个实证数据便框定了市盈率的下限。两者的中位数是22倍。

第三个数字同样来自于实证。在沪深股市十多年的历史中，1995年可算是一个较低迷、同时又充满机会与活力的年份，这一年的价值波动区比较符合一般成熟市场的常态，因此可以为我们提供一个有意义的参考。1995年，沪深股市的平均市盈率最高为30倍，最低为16倍，其中位数为23倍。有意义的是，此前一年即1994年，沪深股市的平均市盈率最高为34倍，最低为12倍，两者的中位数刚好也是23倍。

笔者认为，上述三个数据基本上为我们框定了未来沪深股市常态的价值波动区，即下限为12倍市盈率，上限为34倍市盈率，中位数是23倍。从这个角度看，目前沪深股市的估值水平仍然处在较高的位置，在这个位置上，大盘的上升空间相当有限。市场的主要任务以及我们的着眼点，不是在今后一段时间内大盘会涨多高，而应放在如何实现价值的软着陆上。因为同样的12倍市盈率，在1994年的上证指数是325点，在2005年则是998点，两者之间整整相差2倍。如果整个市场环境较为宽松??这将取决于管理层的合理调控，沪深股市是完全有可能在3000点左右进行长期整理，实现价值的软着陆。