乐视网贾跃亭跑了:寻找旗舰企业—《投资者的未来》节选（下）

3.4.2 关键性数据

 有趣的是，表3-1中所列举的旗舰企业大多并不在市盈率最低的股票之列。

表3-2显示了这20家公司1957~2003年的年收益率、每股利润增长率、平均市盈率和股利率。

 表3-2 20个表现最佳“幸存者”的关键数据 排名 2003年的 年收益率（%） 每股利润 平均市盈率 股利率（%） 公司名称增长率（%）

 1 菲利普"莫里斯公司 19.75 14.75 13.13 4.07

2 雅培实验室 16.51 12.38 21.37 2.25

3 百时美施贵宝公司 16.36 11.59 23.52 2.87

4 小脚趾圈公司 16.11 10.44 16.80 2.44

 5 辉瑞公司 16.03 12.16 26.19 2.45

6 可口可乐公司 16.02 11.22 27.42 2.81

7 默克公司 15.90 13.15 25.32 2.37

 8 百事可乐公司 15.54 11.23 20.42 2.53

9 高露洁棕榄公司 15.22 9.03 21.60 3.39

10 克瑞公司 15.14 8.22 13.38 3.62

 11 亨氏公司 14.78 8.94 15.40 3.27

12 箭牌公司 14.65 8.69 18.34 4.02

13 富俊公司 14.55 6.20 12.88 5.31

 14 克罗格公司 14.41 6.21 14.95 5.89

 15 先灵葆雅 14.36 7.27 21.30 2.57

 16 宝洁公司 14.26 9.82 24.28 2.75

 17 好时食品公司 14.22 8.23 15.87 3.67

 18 惠氏公司 13.99 8.88 21.12 3.32

19 荷兰皇家石油公司 13.64 6.67 12.56 5.24

20 通用磨坊 13.58 8.89 17.53 3.20

上面20家公司的平均值 15.26 9.70 19.17 3.40

 标准普尔500指数 10.85 6.08 17.45 3.27

毫无疑问，这些成功公司的利润都以很快的速度增长—比标准普尔500指数的总体水平快很多，然而若以市盈率为标准进行衡量，它们的股票价格仅略高于指数中股票的平均水平，这说明投资者预期这些公司的利润增长速度只比指数的平均速度略快，而事实上这20家公司在近半个世纪的时间里利润增长率高出指数平均水平近4%，这就是它们能为投资者带来高额回报的原因。

 从表3-2中我们可以看出为什么菲利普"莫里斯公司能够独占鳌头。它的市盈率在20家公司中只排在第18位，表明市场对公司利润增长率的预期比较保守，而它实际的利润增长率却是最高的。实际增长率与预期增长率之间的巨大差异使得这家烟草生产商为投资者带来了最高的收益率。

3.4.3 股利的放大效应

到目前为止我们忽略了公司派发的股利，但这绝不意味着股利是无足轻重的，事实上，股利的发放会放大投资者收益基本原理的作用。思考一下，如果利润增长的情况比市场预期水平要好，这意味着股票价格被低估，那么通过股利的再投资购买更多的股份会进一步提高你的收益率。7 表3-2中所有公司的股票都被过低定价，因此这些公司的股利率事实上推动了收益率的进一步上升。

 我们找到了菲利普"莫里斯成为市场上投资收益最好的股票的第二个原因。除了实际利润增长率与预期利润增长率之间的巨大差异之外，这家公司第4高的股利率也是导致高收益率的重要因素。较高的股利率使得投资者能够购买更多的股票。随着菲利普"莫里斯公司每季度发放的股利不断增加，投资者积累的该公司股票的数量也越来越多。

 3.4.4 PEG比率与合理价格成长投资策略（GARP）

彼得"林奇在1977~1990年间管理富达的麦哲伦基金，在这段时期内该基金的年收益率令人难以置信地比市场水平高出13%。这位传奇人物极力提倡投资者去寻找那些价格合理的增长型股票。在畅销书《彼得"林奇的成功投资》一书中林奇提出了一种简单的股票选择策略。他引导读者“长期增长率……加上股利率……再除以市盈率……小于1的结果很糟糕，1.5差强人意，不过你真正应该寻找的是那些结果大于或等于2的股票”。8 其他人也提出过类似的方法，并将其命名为“合理价格成长投资策略”。该方法需要计算股票的PEG比率，即利润增长率。如果把股利率加到分母上，那么PEG比率实际上就是林奇提出的比率的倒数。PEG比率越低，这家公司的股票价格相对于其利润增长率就越有吸引力。仿照林奇的标准，PEG比率必须小于1，最好小于等于0.5。

 不过如此低的PEG比率已经很难找到了。根据林奇制定的规则，表3-2中没有一家公司的股票值得购买，甚至只有菲利普"莫里斯一只股票的PEG比率在1之下。然而事实上这些公司却让投资者感到很满意，其中的秘诀在于：较高的利润增长率如果能维持很长一段时间，那么相对于平均水平它只需要拥有微弱的优势就可以在长期中创造出巨大的超额收益。简而言之，持续的较高增长率要胜过转瞬即逝的超高增长率。

 3.4.5 旗舰企业的共同特征

我们已经能够看出这些旗舰企业的共同之处。投资者对它们的利润增长率的预期仅略高于市场平均水平，而这些公司的利润在过去46年中的实际增长速度远快于人们的期望。它们中间没有一家公司的市盈率超过27，按照相当于市场平均水平的股利率向投资者发放恒定或是递增的股利。由于这些公司的实际利润增长率超过市场预期，因此在股票价格被低估的情况下股利的再投资进一步提高了它们的收益率。这些公司中的绝大多数都拥有高质量的品牌产品，并且成功地在世界各地开拓了市场。消费者对产品质量的信赖使公司可以把产品价格定到竞争者之上，这一点对于它们的成功至关重要。

 查理"芒格（Charlie Munger）是沃伦"巴菲特在伯克希尔哈撒韦公司的长期合作者，他的一席话形象地说明了为什么某些公司能够索取高价：如果我来到某个偏僻的地方，我也许会在商店里同时找到箭牌口香糖和Glotz口香糖。我知道箭牌很不错，同时我对Glotz一无所知。如果前者卖40美分而后者卖30美分，那么我会为了省下区区10美分而选择把自己从未听说过的东西塞进嘴里吗？9 这无数个“区区10美分”加总在一起，可不是一个小数目。

 3.5 过去的旗舰企业：

20世纪70年代的“漂亮50” 这并不是我第一次关注这些旗舰企业。在20世纪90年代初，我曾研究过70年代一系列声誉卓著的股票—它们在当时被冠以“漂亮50”的名号。10这些股票包括菲利普"莫里斯、辉瑞、百时美施贵宝、百事可乐、可口可乐、通用电气、默克、吉列、施乐、IBM、（polaroid）以及数据设备公司（Digital Equipment），它们拥有出色的成长记录，在证券市场上被机构投资者广泛追逐。一些分析家将“漂亮50”称作“一次决定股票”，鼓励投资者在购买这些股票后就永远将它们持有在手中。

 1972年12月是“漂亮50”的巅峰时刻，它们的平均市盈率超过了40，在这之后这些股票从未达到过如此高度。1973~1974年的熊市期间，“漂亮50”崩盘，它们也因此常常被用来作为反面例证，说明市场不应该对增长型股票继续保持快速可持续的利润增长率的能力抱有不切实际的乐观预期。不过事实证明，对购买这些股票的投资者而言，如果他们没有选择其中市场预期和价格都最高的股票的话，那么“购买—持有”策略仍然不失为一个好的生财之道。

 “漂亮50”中市盈率最高的25只股票拥有的市盈率指标数值在1972年达到了惊人的54，而它们提供的平均收益率要比另外25只股票低3个百分点—后一组股票的平均市盈率为30，显然更为合理。强生公司的股票市盈率超过了50，其随后的表现落后于标准普尔500指数的总体水平，而同时拥有最高市盈率和最高市场预期的宝丽来，提供给投资者的回报也最为糟糕。

 值得注意的是，包括IBM、数据设备公司、施乐、宝来（Burroughs）和国际电话电报公司（ITT）在内，“漂亮50”中没有一只科技或电信类股票为投资者带来了高额收益。这些科技公司的股票拖了市场收益率的后腿，有的还落后很多。看看本章列出的20只最佳股票，也找不到科技部门的身影。这是因为投资者普遍预期科技类公司会达到很高的利润增长率，因此即使这些公司拥有出色的业绩，投资它们的收益也会被乐观预期造成的过高股票价格拖累。

 在1993年的畅销书《战胜华尔街》（Beating the Street）中，彼得"林奇恰到好处地总结了科技类公司虚幻的诱惑与承诺：最终，我毫不意外地发现，自己手头的科技类股票是最持续的输家。这其中包括让我在1988年损失2500万美元的数据设备公司，紧随其后的是天腾（Tandem）、摩托罗拉、德州仪器、EMC（计算机外围设备供应商）、国家半导体、微技术和Unisys，当然，还有长期被各种优秀投资组合持有的“废物”IBM。我对高科技从来兴趣不大，不过有时候还是难免会被诱惑。11 3.6 投资者的教训 旗舰企业拥有20或30的市盈率并不过分，不过对于那些长期发展前景尚待观望的新公司，投资者不应该付出过多的热情。对过去半个世纪的研究表明，历久弥坚的老股票战胜了勇猛进取的后来者。

 从这一章中我们能够学到些什么？对投资者而言，表现最好的公司来自拥有知名品牌的日常消费品行业和制药行业。正如沃伦"巴菲特所说：“那些被又宽又深的壕沟保护着的产品或服务才能带给投资者最好的收益。”12 大众熟悉的知名品牌公司提供给股东的回报如此丰厚，这就是我所说的“历久弥坚的胜利”。

投资者收益的基本原理告诉我们，股票持有者的收益取决于实际利润增长率与预期的差别，而这种差别的影响在股利的作用下会被放大。

大部分表现最好的公司拥有：（1）略高于平均水平的市盈率；（2）与平均水平持平的股利率；（3）远高于平均水平的长期利润增长率。表现最好的股票中没有一只市盈率超过27。这些就是旗舰企业的特征。 ?表现最好的股票名单中找不到科技或电信类公司的名字。

投资市盈率最低的股票，换句话说，投资于增长预期较温和的股票的投资组合，远远强过投资高价格、高预期股票的投资组合。

准备好为好股票掏钱（就像为好酒一样），不过记住没有什么东西值得“在任何价格下买入”。现在我已经揭示了挑选优秀个股的原则，接下来让我们把注意力转向投资领域最受追捧的新潮流：基于产业或部门进行投资。在下一章中我会谈谈部门投资将如何影响你的投资组合。