龙俊亨腰是怎么受伤的:人寿2010年报（?详细分析，让你认识不一样的人寿）

人寿2010年报（ 详细分析，让你认识不一样的人寿）

(2011-04-05 22:38:30) 转载标签：

财经

中国人寿

寿险准备金

股票

分类： 企业跟踪-中国人寿  网上师兄分析中国人寿极其有深度，自认没有这样的水平，因此转帖就算了（http://investmentmarathon.blogspot.com/2011/03/2010_23.html）

    

    

人寿2010年报

每年投资者都会细细解读他们所投资公司的年报。我认为保险业的年报应该排除在外。单独一年的险企年报可读的东西并不多。一方面保险的业务长5-10年才会交割一份保单,另
一方面我在前面9篇中提到的险企财报的独特财务工具使得险企的利润释放必须要放到很长一个时段上去考量才能看的清楚它的运营轨迹。所以险企的年报一般5年一读的比较好。
既然2010年出了年报,简单的拆解一下也是应该的，不过下面的这些拆解我仍然是放在5年当中去考量的，所以可能与市面上的很多分析更为乐观,但同时也更谨慎一些.  今年的年报从数字上来看很差。具体怎么个差法,网络上各个专业研究险企的blog论坛都有，我不提了。我只关注如下几个问题:
1.162亿的浮亏应该怎么看?做一个简单的算术题.2010年,人寿投资资产中，固定收益=现金+定期存款+债券=47,839+441,585+608,142=1097566，
人寿的负债分为两部分，一部分是需要现金或者存款支付的各种应付类项目，另一部分是保险的准备金。负债=(现金/存款覆盖的应付类+现金/存款覆盖的准备金+债券覆盖的准备金+股权覆盖的准备金)负债-(现金+定期存款+债券)=1200104-1097566=102538.由于结果是一个正值,那么说明固定收益投资资产正好覆盖了需要覆盖的负债部分，剩下的只能是以股权覆盖的准备金
股权投资资产=基金+股票=96,344+99,546=195890股权投资资产-准备金对应的股权资产=股东权益股权资产=195890-102538=93352
人寿的投资组合里,股权投资的大部分基金+小部分股票是对应于寿险准备金的.其余大部分的股票投资是由历年积累的利润和两次上市的股东资金买入的。这个观点，在<国寿之股权>一文中已经分析过,今天打算再拿出来讲一讲。为什么说准备金对应的股权是大部分的基金+小部分股票呢？首先因为基金的收益免税,股票的股息和差价收入都不免税。这对于寿险准备金的资本成本覆盖是非常重要的。第二由于大部分准备金负债都由固定收益资产覆盖,因此对应的股权资产的收益波动不能太大。在<国寿之股权>一篇中,我分析过人寿的股权投资与平安不同，他是以债券形式看待股权，这个公司喜欢对股票进行长期投资。假设以大部分股票覆盖剩余的准备金会如何呢？由于A股的波动非常剧烈,如果选择长持而不像平安那样短炒,就会出现幅度很大的收益波动。最终会在主营业务上出现流动性风险,比如说该要赔付保单的时候却因为钱套在股票上发不出.再反过来想,寿险准备金是有一定期限的。保单到期必须从对应的股权资产中套出资金还给客户,那么人寿的长期投资就不太可能持续。
  由此，我认为933.52大部分是股票投资可能性是非常大的。基于这一点,再来看162亿亏损.根据<持有其他上市公司股权情况>一栏里,前10大持股总计浮亏104.4596亿，占了亏损的大部分.这部分股票的账面价值为359.3751亿占股东权益股权投资的38%。剩下的浮亏57.5404来自于574.145亏损10%左右.
首先，这笔162亿的浮亏与平安富通亏损不同.这些股权资产的成本购入价格远远低于目前的市场价格。比如中信证券按持股比例4.92%算,总共持股48932.844万股，按购入成本价计算1779.06*100/48932.844=3.63。人寿亏损的只是把历年股价上涨得来的资本利得，吐了回去。
其次,这笔浮亏与主营业务的投资收益无关.http://www.microbell.com/docdetail_481839.html招商证券的罗毅认为,"公司也释放了部分可供出售金融资产浮盈，将累计利得增厚利润，每股账面浮盈减少0.57 元，相应补充了损益表。"这种看法是相当有问题的。因为这笔投资是人寿用历年的积累利润和股东资本投入,为股东们打造的一个投资组合.而主营业务寿险准备金的收益则在另外一个资产池里.人寿在对这个资产池里的资产进行了很好的风险与收益的平衡.这种资产组合构成了一种对冲机制。坚持长期价值投资的资产池会使得股东们在熊市时出现暂时性的亏损，但是仍然可以从公司的主营业务里能够获得利润。这就是为什么，人寿可以浮亏162亿，但是投资收益率还能达到5.11%的原因。
最后,从Top 10组合里看。除了农业银行以外(此股更多的是战略合作会在后文中详述),大多数的股票的质地都相当的好,而且人寿购入也有相当的安全垫。民生均价5.05,建设银行均价4.45，茅台134.48,等等不一一分析了.这个组合中亏损的绝大部分是银行股,这些股票在2010年一直处于低位盘整的状态.未来一定会有一次价值重估的机会.此时介入中国人寿,在这些资产估值修复后，就相当于享受了历年老股东对新股东的补贴。
2.内含价值的4.5%的增长应该怎么看?   这一问题,实则上就是第一个问题.因为股东权益的变动,势必影响到调整后净资产的变动.另外还有190亿的分红导致的净资产下降.今年的内含价值增幅低,与主营业务的新单销售,有效业务的资产管理都关系都不大。大部分是净资产变动造成的.关于这一点,我在<国寿之内含价值>一文中已经写的比较清楚了,净资产投资收益的变动,与整个寿险公司的营运没有什么关系.
3.投资结构的变动,特别是33.05%的银行存款应该怎么看?
这显示了人寿对未来利率风险的担忧。在<国寿债券中>，我指出09年特别是10年后,央行将会过多的动用数量型工具控制通胀而非利率。这带来两个问题,一个是短期内的长期债券利率走势的复杂化,第二个是在未来3-5年的一个长时段内都是加息的上升通道。这在今年人寿的业绩发布会上，得到了印证，副总裁刘家德说:"从央行采取的货币政策工具推出的时机和工具的选择来看，我感觉中央银行在直接上调存贷款利率方面，一直保持非常审慎的态度。主要是采取间接的调控市场流动性，上调法定存款准备金率的手段来抑制和调节市场上过盛的流动性。今年和今后一定时期之内中国应该处在加息的通道当中"。
一方面,央行不愿意动利率，导致加息的上升坡道很缓很长。另一方面不动利率就动准备金率,央行现在已经把准备金率调高到20%,进而逼高市场利率。但是这种方法是通过过量收缩银行的中短期头寸达到的.这势必导致银行资金紧张，这方面可以看一下这条新闻http://bond.stcn.com/content/2011-03/16/content_2327253.htm6个月的财政存款的息率已经高达6.23%，这个利率已经远远超过了一年期贷款利率6.06。这说明在高额准备金率下，银行极度缺钱,自然债券市场的需求减少,长期债券的利率会逐步的走高。如果人寿过多的投资于固定利率债券,在准备金率和加息双重影响下,现在配置的债券很快就有重配置的要求，这需要将债券进行频繁的买卖。然而中国债券的二级市场是非常小的,流动性极差。如果人寿的债券的重配置需求从一年缩短为一个季度甚至一个月的话,那么它就要面临Reinvestment Risk.这是债券目前面临的一个主要问题，也是人寿必须防范未来出现的关键性风险.
不过央行的这个做法给人寿又开辟了另外一个投资渠道——协议存款.由于银行需要吸储，他就必须调高利率,于是人寿就利用参股广发行的优势配置协议存款.可以看人寿年报的定期存款一栏,其中4年以下的存款是去年5年以下存款的递延，没有太大的变化。变化最大的是5年期和5年以上的存款共增长了,181亿.根据刘家德的透露http://finance.ifeng.com/news/20110324/3743885.shtml其中大部分的存款应该是浮动协议存款，具体的条款不知.但是根据2011年3月3日的一份关联交易公告显示,http://money.finance.sina.com.cn/corp/view/vCB_AllBulletinDetail.php?stockid=601628&id=667772，广发行的这份25亿的协议存款,利息高达5.5%.远高于3月份的5年期政策性银行债.


人寿的这种配置显示出两个信息:
第一人寿认为债券市场的长期债券利率在较长的时段里存在复杂而难以管理的利率风险。这一点直接会影响到人寿对保险业务的展开。
第二，人寿在较为复杂的利率环境里仍然选择固定收益资产,但又不囿于债券的投资机动灵活的配置资产。
平安与之相比,在固定收益资产上就少了这样的回转的余地.因为平安旗下的两家银行已经变成了他的控股公司,他们的报表最终都是要合并的。广发行只是人寿的控股公司,广发的负债不用合并到人寿的负债表里。人寿和广发之间又是参股和合作的关系,这中间生意就比外人好做的多。反过来说平安如果想要搞协议存款，不可能在自己的两家银行里做，否则就变成钱从左口袋掉进了右口袋，最后自己的负债表上要多一笔负债来,而这笔负债最终配置的资产的利率没有下降反而提高了。而去别的银行做协议存款就要与第三方竞争谁的利率低，最后压低投资收益。
4.保费增长15%,应该怎么看？我的看法是,关注首年续期保费增长。首年趸交保费为175,277-52,159=123118,09年趸交为116,586,仅增长了5%.而期缴保费则增长了31%.人寿显然在压缩趸交保费,原因在<国寿系列>里也说过多次了。趸交型的保险本身就是储蓄搬家，目前的存款利息已经很高，趸交型已经没有多大吸引力。要加大趸交，就要多付人工佣金鼓励保险经纪做单子。但是趸交型的保险收上来,就要为这些负债配置一大块长期负债，在利率复杂化的今天，风险非常高。加大成本做高风险低利润的产品显然是不划算.这跟人寿在2007年的策略是类似的.但为何又不让保险经纪全部做期缴？或者大部分去做期缴？这恐怕是不可能的，首年期缴保费的增长31%已经高于去年同业的保费增幅平均数.如此增长已经非常不错,而且一次性把首期做到50-60%，来年的50-60%的续期保费要如何处理？
明年的保费会如何增长?09年杨超在年报中提醒计划保费增长5%以上,今年万峰在业绩通报会上说,今年预计增长10%以上.09年相对08年期缴增长31%，10年期缴增长21%。10年期缴增长31%,11年续期增长21%，趸交和期缴仍然按今年速度增长的话.127,977*1.21+123118*1.055+ 52,159*1.31=353069.95/318,229=1.109。今年不用任何努力达到这个增长不是很困难，因此10%的计划增长应该和09年一样因该是一个较为保守的数字,乐观估计会达到20%左右的增速.
5.0.4毛的派息应该怎么看?去年0.75的派息是，会计准则导致的利润一次性释放.这在<国寿之险业财报>中已经说过，因为旧会计准则准备金评估利率不得高于2.5%,新会计准则是以市场合理的折现率作为评估利率。下图是人寿总精算师邵慧中在10年保监会一次研讨会上的PPT中提到，人寿08年报按照新准则造成的准备金下降.仅寿险准备金就达到了1115亿.



这种一次性释放的利润，在今后也不可能再有了。另外，09年年终时股市仍然维持在高位,使得股东权益的股权资产维持在很高的盈利上，这也让人寿能慷慨分配的原因。实际上只要人寿条件允许,其分配利润都算是比较大方的。主要原因在于人寿的母公司，人寿集团屁股后面还有一个人寿上市时剥离的高利率资产需要养活。只要有可能人寿的分配比例总是比较大的。
6.营销人员的下降,以及银保业务的继续提升应该怎么看?  人寿09年77.7万营销员,10年下降70.6万人.首先这一情况在06-07年也出现过，06年65万人,07年压缩业务时下降到63.8万人.我在<国寿险业财报>一文中指出,保险代理人其实并不是保险公司的员用。保险公司委托代理人的人数的增减完全是看公司的业务发展需要.
其次,人寿为何要有这么多营销员？关于这个问题可以看保险业务收入前五家,为广东,江苏,山东,河南，河北。然后在翻看这些分公司在人寿主页上的介绍http://www.e-chinalife.com/js/http://www.e-chinalife.com/hn/http://www.e-chinalife.com/hb/http://www.e-chinalife.com/sd/http://www.e-chinalife.com/gd/山东没有代理人数据.其余的是06年的代理人数目,江苏为6万,河南6万,河北4万,广东3万银邮网点17000山东的保险协会网站有2001年的数据http://www.sdbx.org/associatorpage/associator1.jsp山东2001年的代理人数为5万人,假设06年增长到6万人。另外一个人口大省四川http://sc.offcn.com/Html/News/zkzx/7133.html,10年保费164.52排名第六，业务员06年3万人，10年4万人
在06年,前6位省份的代理人数达到29万人,占总代理人的44%.假设这个比例增长到09年不变，那么这6个省的总代理人数为34万人。这6个省份除广东外,最大的特点是有着大量的人口和广袤的农村,同时又是外出打工输出劳务的大省，生活水平较为富裕和发达,外出打工的人员不仅带回了钱还有一定的保险观念.另外几个人口多但是相对较穷的省份比如安徽仅3万人，陕西仅2万人.也即是说，人寿很大一部分用户群在相对发达的中部农村地区.这些地区的单笔业务额度肯定比北上广的发达城市小，都是靠量取胜.人寿的保险营销员与平安的完全不同。平安的营销员全部集中在北上广,他们面向的客户都是中高层收入,单笔业务的金额都很大所以显得他们的个险的产能很高。实则上这是在比较两个不同的市场。
至于发展银保和减员的问题.随着这几年的劳动力成本提高,依靠增员的方法扩展业务规模的成本也就越来越高,业务边际利润率也逐渐降低。因此人寿从10年开始依靠银行保险,来扩展业务同时缩小保险营销员的数量.关于这一点可以看这两组数据http://insurance.zgjrw.com/News/2011323/Insurance/733921992400.shtmlhttp://finance.qq.com/a/20101214/004140.htm江苏10年银保收入110亿,山东10年前11月银保90亿.分别占当年保费收入的41%,44%http://www.jsbxw.org/phb/phb.asp#江苏中国人寿营销员2010降到4.97万.山东的10年的营销员数据没有.但是基本可以推断,人寿现在在前6大省份中推广广东的模式,压缩保险营销员,提高银保规模.这与人寿入股农行也有非常大的关系.再来看一则信息http://www.cnpension.net/index_lm/2008-08-09/321815.html农行在05年，销售中国人寿的产品已经达到48%.2008年又签署合作协议,农行是四大行中网点最多的银行，特别是在农村地区.另外,中国人寿和招商银行开始全面合作，另一方面招商银行全线下架平安保险产品,显然明年中国人寿的银保还会继续扩张，保险营销员模式还会继续缩减系类文章人寿2010年报（ 详细分析，让你认识不一样的人寿）保险股分析2 平安人寿谁才是王者？怎么估值？