偶看新闻消防报警系统设备:警惕繁荣背后的金融危机
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作者：经济观察… 文章来源：经济观察网 点击数： 221 更新时间：2007-5-30
警惕繁荣背后的金融危机
经济观察网
本世纪以来，我国经济连续保持着高增长、低通胀的良性发展态势，经济增长速度近四年持续超过10%，经济体系也未发生明显的通货膨胀，社会各界弥漫着乐观情绪，对潜在的风险和危机认识不足。然而，世界经济史上的历次经济金融危机的教训告诉我们，危机往往发生在繁荣的顶峰时期，并瞬间对经济金融体系造成巨大打击。
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历次金融危机概览
所谓金融危机，是指起源于一国或一地区及至整个国际金融市场或金融系统的动荡超出金融监管部门的控制能力，造成金融制度混乱（刘园，王达学1999），主要表现为所有或绝大部分金融指标在短期内急剧的超周期变化 (RaymondGoldsmith1997)，其结果是金融市场不能有效地提供资金向最佳投资机会转移的渠道（Miskin1996），从而对整个经济造成严重破坏。金融危机往往与金融风险不断累积但并未集中爆发的金融脆弱性紧密联系，二者通常被统称为金融不稳定。
近三十年来，世界范围内先后发生了1982－1983年的拉美债务危机、1990年代开始的日本经济衰退、1992－1993年欧洲货币体系危机、1994－1995年墨西哥金融危机以及1997年东南亚金融危机等几次涉及范围较广、影响较大的金融危机（见42版图）。除此以外，影响相对较小的金融动荡在巴西、阿根廷、俄罗斯等国也一直没有停止。
从历次金融危机发生的表现形式看，可以将金融危机划分为四大类：货币危机、银行危机、资本市场危机和混合型危机。
通常，货币危机是指对某种货币购买力或汇兑价值的投机性冲击导致货币币值的急剧下降，而当局为维护本币币值的行为又迅速地耗尽外汇储备。如1992－1993年欧洲货币体系危机就是典型的货币危机。
银行危机是指实际或潜在的银行运行障碍或违约导致银行中止其负债的内部转换，储户对银行丧失信心从而发生挤提，银行最终破产倒闭或需要政府提供大量援助。90年代中期的日本和东南亚危机中的各个国家就曾发生大批金融机构的经营困境和破产倒闭。
资本市场危机主要是指股票市场危机，表现为大量抛售股票，造成股票指数的急剧下跌，如90年代日本的经济衰退就是从股票危机开始。
实际中的金融危机越来越表现为多种危机的混合形式，难以严格区分为哪一类，并且在不同类型之间不断演变。典型的混合型危机如日本的经济衰退和东南亚金融危机，都是货币危机、资本市场危机和银行危机互相交织在一起。
国际货币基金组织将金融危机划分为货币危机、银行危机、系统性危机和债务危机，实际上债务危机的本质仍然是货币危机，如80年代和90年代拉丁美洲部分国家的金融危机就是起源于债务引起的货币危机。
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危机发生前的典型特征
对各国危机前后经济金融运行的现实情况进行深入分析，发现历次危机发生前的一些典型特征，能为我们提供重要的借鉴和参考。
（一）经济持续多年高增长
以危机前的东南亚各国为例，泰国、韩国和菲律宾三国国民经济在1997年以前，已连续15年保持6%－8%的增长，其中1990－1995年，泰国GDP的平均增长率高达9.04%。
同样的情况也在日本发生，经历第一次石油危机以后，日本经济结束了长达10年之久的高速增长，转为低速增长。即便如此，在90年代发生危机前的15年间，日本经济的平均增长速度仍保持在4%左右。其中，1987－1990年日本GDP实际增长率分别高达4.9%、6.0%、4.5%和5.1%，远远超过预期，这些情况在其历史上都是极为少见的。
在墨西哥，80年代末至1994年危机前，由于付诸实施一系列改革取得成果，墨西哥同样经历了较长的经济繁荣期，包括经济持续高增长、通胀率稳步下降、财政赤字消失等等。
考究这些国家的情况可以发现，正是在这些国家持续繁荣的吸引下，才发生了以下一系列现象，使得金融体系的脆弱性不断累积，并且被表面上的经济持续繁荣所掩盖。
（二）外部资金大量流入
经济的持续高增长以及相应的政策因素吸引了外部资金的大量流入。然而，外部资金是一把“双刃剑”，在为一国经济发展融资、进一步推动经济继续高速增长的同时，也使这些国家更容易受到反向资本流动的影响，尤其是在外部资金以流动性极强的短期债务和热钱为主的情况下更是如此。
危机前的泰国，为吸引外资推动经济增长，也为了实现建设国际金融中心的宏伟计划，迅速实施了一系列吸引外资和推进金融自由化的措施，鼓励从国外以低成本借入美元，导致资金大量流入。1991－1996年，泰国等亚洲主要资本输入国年平均资本流入390亿美元，其中1996年达到770亿美元，1997年上半年仍有310亿，而到下半年已经变成资本流出540亿美元。
墨西哥以及拉美其他国家在80年代和90年代两次危机前，都经历了大量外资流入的情形。80年代危机前主要是以国外银行借款为主的外部资金流入，三个拉美大国的净银行债务从1977年的365亿美元增加到1982年底的1460亿美元，对外借款成为这些国家为贸易赤字融资的主要方式。90年代危机前外部资金流入的主要方式则是私人资本净流入，1990－1993年墨西哥每年私人资本净流入由58亿美元剧增到302亿美元，累积达到720亿美元，而其中有一半以证券投资的形式出现，此外，还有222亿美元的银行借款和162亿美元的国外直接投资。
（三）国内信贷快速增长
在外部资金大量流入的情况下，各国又维持固定且相对较高的汇率，导致国内流动性明显增多，推动银行信贷快速增长。
1981－1997年的十七年间，韩国、泰国和印尼等东南亚各国国内信贷的实际平均增长率分别高达13％、17％和25%，特别是自由化措施使外币银行贷款的获得变得非常容易。
90年代的墨西哥实行了利率自由化的改革，利润空间的收缩使银行走上以草率扩张来降低成本之路，银行贷款以每年20%－30％的高速增长，1990－1994年墨西哥银行信贷投放量分别高达265亿、299亿、266亿、135亿和349亿美元。为控制信贷而推行的高利率政策并未实现初衷，反而促生了更多的美元借贷，并加速了资金流入。
泡沫时期，日本金融资产收益大幅上升，促使企业大举从银行贷款并投资金融资产，1985－1990年间，法人企业共筹集的405万亿日元中，有185万亿来自金融机构贷款，而各类银行对中小企业的贷款比率也较1975年上升了一倍以上，银行对个人的住房贷款增长更快，仅1986年增速最高达58％，并在1987-1990年之间的短短四年内就翻了一番。
（四）普遍的过度投资
在外部资金大量流入和信贷快速增长的推动下，同时也是在对经济持续增长的乐观预期下，危机前各国普遍出现过度投资的现象，不但进一步吸引了外部资金的流入，而且，更为严重的是快速增长的对金融资产等虚拟经济的投资迅速推高了资产价格。1986-1995年，韩国、泰国以及印尼等国的投资占GDP平均比例分别高达33.9%、36.3%和32.6%，1996年更是达到40%以上，导致电子、汽车等一些关键工业部门以及房地产出现生产能力过剩。
1990年之前的日本，由于金融和土地资产收益率的上升，社会兴起投资股票和土地热，企业和个人大举借贷投资金融资产和土地。据统计，1984－1985年日本法人企业的金融资产与负债之比从58％迅速上升至95％的高位，企业所筹资金中的64％投资于金融资产，而金融机构本身也大量进行股票投资，其持有全日本股票的比例曾一度高达1/4。
（五）股票、房地产等资产价格快速上涨
尽管危机前各国宏观经济都呈现出良好的发展势头，如高增长、低通胀，但实际上，由于过于乐观的预期导致实际资本过度积聚，特别是大量资金转向投机性强的证券市场、房地产市场，形成金融、房地产泡沫。如日本，经济衰退前日经股价指数从1983年的8000多点起步，1986年即达16400点，三年翻了一番，其后上涨速度进一步加快，1987年6月到达25000点，1989年底达到38900点的顶点。相应地，股票市值从1981年的81万亿日元剧增到1989年的527万亿日元，而同时期日本的GDP增长不到一倍，股票的市盈率已达到250倍的异常水平。土地总市值则由1981年不到GDP的一半上升至1990年相当于GDP的5倍，以至于当时有 “卖掉东京的土地就可以买下整个美国”之说。
再看危机前的泰国，大量外资流入投资于房地产行业，房地产贷款比重高达25%，空置率偏高，泰国股市、楼市乃至整个经济都出现过度繁荣。1993年底，危机前墨西哥的股市同样出现了极度的繁荣，以美元表示的股票价格达到1985－1989年平均水平的10倍。
（六）贸易持续逆差并不断恶化
国内资产和商品价格的大幅上涨，以及不恰当地长期维持较高的本币汇率，危机前各国贸易状况不断恶化，逆差持续扩大，由此造成了对维持本币币值的信心丧失，同时对经济的持续增长产生忧虑，使得经济在外部冲击面前不堪一击。
第一次拉美债务危机前，拉美等发展中国家的经常项目逆差由70年代初的平均70亿美元猛增到1974和1975年的210亿和310亿，逆差的持续增加使得这些国家大量依靠对外债务融资，增加了利息负担。墨西哥经常项目差额与GDP之比由90年代初的2.8%迅速增长至1994年的7%，虽然不断流入的私人资本弥补了这些差额，但当资本流入的方向发生改变时，被隐藏的巨额逆差风险暴露出来，直接导致了对墨西哥货币的信心崩溃。
1990－1996年，泰国的经常项目逆差占GDP的比例已经高达7％，1996年超过8％，而且由于继续不恰当地维持高汇率使得竞争地位不断下降，外界对泰国维持币值能力的信心开始动摇，游资的攻击最终触发了危机。
（七）货币普遍被高估
此外，危机前各国还有一个最大的共同点，就是货币普遍被高估，维持了相对较高的汇率。如，日本在“广场协议”的背景下，日元兑美元的汇价由1984年的251上升到1986年的160。泰国、墨西哥等国在危机前都选择了钉住美元的汇率政策，导致本币逐渐被高估。在这种政策作用下，逐渐造成了上述系列问题的积累。
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危机的发生机制和规律总结
我们可以将上述国家在经济繁荣背后不稳定因素逐渐累积并演变为金融危机的机制大致总结如下：在经济增长特别是持续繁荣的背景下，一国对国外资金的吸引力提高，如果存在不恰当的汇率体制和不合时宜的开放或自由化政策，外部资金迅速向国内流入，推高资产和商品价格的同时，又束缚了国内政策作用的空间，造成泡沫的不断形成和扩大，也极大地伤害到该国的国际竞争力。而一系列潜在的不稳定因素又极易被持续的繁荣现象所掩盖，当矛盾累积到一定程度，对持续繁荣的信心出现动摇时，任何外部冲击都会成为压死骆驼的 “最后一根稻草”，从而引发危机。在此过程中，日益庞大的国际游资在其中起着推波助澜和放大冲击的负面效果。
金融危机的历史说明，一部分危机是可以从历史经验和逻辑经验中总结出来的，但也有一些是新型金融危机，世界各国都没有遇到过。所以许多学者在总结历次金融危机后发现，没有任何一次金融危机与之前发生的危机一模一样。但是，从对金融危机的典型特征分析可以发现，不管什么类型的金融危机，都有其共同的内外起因，这就是，内因：不可持续的经济失衡的积累和经济体系中各种价格 （资产价格、汇率）的扭曲；外因：国际资本快速流动造成的资金流向的迅速转变。正是这种内外因素的双重作用，一旦对经济按既定模式持续发展下去的信心出现普遍丧失，金融危机很快就以激烈的形式爆发出来。
金融危机的发生虽然有偶然因素的作用，但也有其必然性。首先，金融的本质是建立在信用基础上的经济。不像实体经济的交易那样以一种实物资产交换另一种实物资产，金融交易都是以一种实物资产交换一种未来的要求权，而这种要求权有效的前提是以交易对方的信用为基础，且带有很大的不确定性。因此，一旦信用基础丧失，金融危机的爆发就不可避免。历次金融危机无一不是由于对经济金融体系信心的丧失直接诱发的，这说明对一国金融体系的信心有时往往是很脆弱的，尤其是在遭受外部游资攻击的情况下更是如此。
其次，经济增长过程总是伴随着矛盾的积累。如，经济的持续繁荣不可避免地推高资产价格、对外部资金和资源产生过度依赖、贸易逆差、难以维持的汇率等等都是这些矛盾的表现。一旦这种矛盾积累影响到经济发展的可持续性时，微小的冲击都可能成为引发危机的导火索。
此外，逐利性投机资本迅猛增长成为影响金融稳定的重要外部因素。据统计，全球流动性最大的对冲基金规模已达1.5万亿美元以上，并且基金支数由1000余支发展到近1万支，其管理的资产到2006年已达1.2兆亿美元。这些流动性极强的投机资本每天都在国际市场上寻找出路和获利渠道，在各国金融市场快进快出，成为影响国际金融体系不稳定的重要因素。历次金融危机中，国际游资扮演的角色充分证明了这一点。
参考金融危机的历史经验和上述分析，可以发现这样一个一般性规律：金融危机往往是在经济表现良好的时候忽然出现转折，换句话说，即经济持续繁荣的过程总是伴随着金融不稳定因素的不断酝酿和发展，一旦被华丽外表所掩盖的矛盾暴露出来，对经济持续发展的信心出现普遍丧失，外部的冲击就极易使金融危机很快以激烈的形式爆发出来。而考察相关国家的经济发展历程，不管是发达国家，还是发展中国家，经济运行总是呈现出波动起伏的过程，少有国家几十年如一日保持持续快速发展而不发生波折的情况。正因为如此，越是经济发展的良好时期，特别是持续的繁荣时期，就越应对经济金融运行中的不稳定因素进行密切关注。
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我国经济金融体系的不稳定因素
我国改革开放已历近三十年，虽然中间有些起伏，但基本上是持续高速增长。进入新世纪，经济发展摆脱通货紧缩的影响，增长速度呈现明显加快的趋势，但发展中仍然有不少矛盾和问题，对金融稳定造成重要影响，需要我们借鉴国际经验，积极进行应对。
一是国外资金大量流入造成流动性过剩的问题。近年来我国经济金融体系的流动性过剩问题日益突出，很大程度上是国际流动性过剩的结果。在人民币升值预期的强烈作用下，资金的逐利性使国际市场的流动性向国内疯狂涌入。正如国际上历次金融危机一样，这些流动性极强、以套利投机为目的的短期资金的涌入，不仅引发国内流动性泛滥，而且加大了我国金融稳定的压力，一旦资金流入的方向发生改变，极有可能引发金融不稳定甚至危机。
二是汇率问题。汇率问题与流动性过剩实际上是一个问题的两个方面，正是由于人民币升值预期的存在造成了国际资本大量流入进行投机，而国际资本的大量流入又加大人民币升值的压力。国际资金流动推动人民币加快升值，使本币逐步面临虚假高估的风险，资金流入方向的改变极有可能使本币迅速不支，最后高企的汇率对国际竞争力的负面效应迟早要显现出来。
三是资产价格问题。正如通货膨胀说到底是一种货币现象一样，价格的本质是资金现象。过多的资金追逐有限的资产，必然推动价格快速上涨。在外部资金大量流入的推动下，近期我国股票和房地产等资产价格经历了大幅快速上涨的过程。资产价格不断高企，正在一步步制造泡沫，带动了虚拟经济投资热，贷款炒股炒房，上市公司炒股热，不断对经济发展的基础造成伤害。
四是信贷和投资过快增长的问题。信贷和投资过快增长与人民币升值的压力使当前经济政策陷入两难境地，限制了政策操作的空间。为抑制信贷和投资过快增长，需要实施高利率的紧缩政策，而提高利率又会进一步增加人民币升值的压力，加速国际流动性涌入。在多次实施提高存款准备金的措施后，政策的空间逐步压缩，边际效应正在递减，对今后的政策取向造成极大困扰。
五是贸易顺差问题。虽然目前我国保持了持续“双顺差”的局面，尤其是国际贸易顺差屡创新高，并未出现危机前各国普遍的持续贸易逆差现象，但是，需要引起注意的是，巨额贸易顺差存在严重的失真问题，尤其是国际贸易并未受到人民币不断升值的负面影响，顺差的真实性难免引起怀疑。经过研究，专家们普遍认为，巨额贸易顺差确实存在虚增成分，其数量有可能占到顺差总量的30%。虚增的贸易顺差部分除来源于 “过路贸易”外，更多的则很可能是国外资金借助国际贸易渠道，以国内出口商为代理人，人为抬高出口价格或压低进口价格，绕过资本项目的限制进入国内，投机人民币升值的，这就使流动性过剩和人民币升值的压力更加严重。
六是经济增长的基础和持续性问题。这个问题是前面五个问题综合作用的结果，由于投资和出口的快速增长，我们高速增长的经济对投资和出口的依赖性越来越高，而消费的比重则日益降低，使得经济增长的基础十分薄弱，成为“无本之木”和“无源之水”。由此引发出增长的可持续性问题，一旦投资和出口出现逆转，也将出现对经济增长和持续繁荣的信心发生动摇，从而引发危机。
通过将我国当前的实际与危机各国在危机前经济金融运行的典型特征进行对比分析，我们多少能在自己身上找到一点这些国家当年的影子。在经济面的不稳定因素不断累积的情况下，未来引发危机的因素可能来自以下方面：一是持续膨胀的泡沫到了无法维持的程度而破灭引发危机，类似于90年代日本的情形；二是国内国际环境的改变导致资金流动方向发生改变而引发危机，类似于东南亚和拉美国家的危机；或者双重因素的综合作用。
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强化中央银行的危机管理功能
有鉴于此，在当前我国经济持续繁荣和国际资金大规模向国内流入的背景下，必须下大力气强化对金融不稳定和金融危机的事前管理。特别是对负有维护金融稳定重要职责的中央银行来说，如何有效管理目前过多的流动性、防范和化解国际资本流动造成的金融危机隐患，成为当前的重中之重。
首先，强化危机管理功能的前提是要增强危机意识。即使在经济持续繁荣的环境下，负有维护金融稳定重要职责的中央银行亦不能掉以轻心。东南亚危机前，泰国等国家就在经济繁荣、市场持续向好的氛围中放松了对危机的警惕，没有任何一个私人或官方的预测对潜在的不稳定因素进行关注和预警，更没有任何有效的政策反应，最终危机来临超出了所有人的意料，给我们提供了一个现实的借鉴和教训。因此，越是在经济持续繁荣的环境中，中央银行越应“逆向思维”，提高对经济运行可能出现异常波动的警惕，加强对经济金融形势的监测，并及时向社会各界提出预警。
其次，中央银行应具有明确的政策目标。国际上众多的理论和实践都已证明，币值稳定、经济增长、充分就业、国际收支平衡等各个政策目标实际上难以同时达到，用试图实现每个目标的思想去指导政策行为，兼顾多头往往结果是一头都顾不了。从危机的实践看，正是由于政策的徘徊，使得形势不断恶化，最终政策的操作空间受到极大限制。如日本的国内政策最终在日元大幅升值的压力和国内资产价格的高涨面前陷入两难困境；第二次危机前的墨西哥既要防止比索升值，又要消除资本流入的影响。因此，从中央银行的角度说，应明确政策操作的首要目标，避免政策的反复与徘徊，在首要目标实现的前提下才兼顾其他目标。从我国的实践看，中央银行应进一步加强维护币值稳定、防止资产价格泡沫的政策目标。
再次，中央银行在经济金融体系中具有特殊的地位，不仅在金融危机发生后作为“最后贷款人”及时应对和处置危机，更重要的是在经济繁荣和良好发展时期，能够“逆风向而动”，时刻保持清醒的头脑，提高对经济发展可能出现波动的警惕，做到防危机隐患于未然。既要做到对金融危机和经济发展规律性的正确把握，同时也要客观认识我国经济金融运行中的内在矛盾，不断加强危机管理功能，及时预防和化解金融风险。
此外，从中央银行角度看，应对金融风险进行重要的区分。对可能造成全局危机的风险和可能产生连带性和整体性的问题，或从一个机构风险发展为多家机构的金融风险，从一个市场的风险漫延到整体市场的金融风险，属于中央银行高度关注的系统性金融风险的范畴，中央银行应从全局视角着手维护系统性的金融稳定。而对于局部风险和非系统性风险，则应通过市场规则和方式进行化解和处置。
警惕繁荣背后的金融危机
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本世纪以来，我国经济连续保持着高增长、低通胀的良性发展态势，经济增长速度近四年持续超过10%，经济体系也未发生明显的通货膨胀，社会各界弥漫着乐观情绪，对潜在的风险和危机认识不足。然而，世界经济史上的历次经济金融危机的教训告诉我们，危机往往发生在繁荣的顶峰时期，并瞬间对经济金融体系造成巨大打击。
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历次金融危机概览
所谓金融危机，是指起源于一国或一地区及至整个国际金融市场或金融系统的动荡超出金融监管部门的控制能力，造成金融制度混乱（刘园，王达学1999），主要表现为所有或绝大部分金融指标在短期内急剧的超周期变化 (RaymondGoldsmith1997)，其结果是金融市场不能有效地提供资金向最佳投资机会转移的渠道（Miskin1996），从而对整个经济造成严重破坏。金融危机往往与金融风险不断累积但并未集中爆发的金融脆弱性紧密联系，二者通常被统称为金融不稳定。
近三十年来，世界范围内先后发生了1982－1983年的拉美债务危机、1990年代开始的日本经济衰退、1992－1993年欧洲货币体系危机、1994－1995年墨西哥金融危机以及1997年东南亚金融危机等几次涉及范围较广、影响较大的金融危机（见42版图）。除此以外，影响相对较小的金融动荡在巴西、阿根廷、俄罗斯等国也一直没有停止。
从历次金融危机发生的表现形式看，可以将金融危机划分为四大类：货币危机、银行危机、资本市场危机和混合型危机。
通常，货币危机是指对某种货币购买力或汇兑价值的投机性冲击导致货币币值的急剧下降，而当局为维护本币币值的行为又迅速地耗尽外汇储备。如1992－1993年欧洲货币体系危机就是典型的货币危机。
银行危机是指实际或潜在的银行运行障碍或违约导致银行中止其负债的内部转换，储户对银行丧失信心从而发生挤提，银行最终破产倒闭或需要政府提供大量援助。90年代中期的日本和东南亚危机中的各个国家就曾发生大批金融机构的经营困境和破产倒闭。
资本市场危机主要是指股票市场危机，表现为大量抛售股票，造成股票指数的急剧下跌，如90年代日本的经济衰退就是从股票危机开始。
实际中的金融危机越来越表现为多种危机的混合形式，难以严格区分为哪一类，并且在不同类型之间不断演变。典型的混合型危机如日本的经济衰退和东南亚金融危机，都是货币危机、资本市场危机和银行危机互相交织在一起。
国际货币基金组织将金融危机划分为货币危机、银行危机、系统性危机和债务危机，实际上债务危机的本质仍然是货币危机，如80年代和90年代拉丁美洲部分国家的金融危机就是起源于债务引起的货币危机。
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危机发生前的典型特征
对各国危机前后经济金融运行的现实情况进行深入分析，发现历次危机发生前的一些典型特征，能为我们提供重要的借鉴和参考。
（一）经济持续多年高增长
以危机前的东南亚各国为例，泰国、韩国和菲律宾三国国民经济在1997年以前，已连续15年保持6%－8%的增长，其中1990－1995年，泰国GDP的平均增长率高达9.04%。
同样的情况也在日本发生，经历第一次石油危机以后，日本经济结束了长达10年之久的高速增长，转为低速增长。即便如此，在90年代发生危机前的15年间，日本经济的平均增长速度仍保持在4%左右。其中，1987－1990年日本GDP实际增长率分别高达4.9%、6.0%、4.5%和5.1%，远远超过预期，这些情况在其历史上都是极为少见的。
在墨西哥，80年代末至1994年危机前，由于付诸实施一系列改革取得成果，墨西哥同样经历了较长的经济繁荣期，包括经济持续高增长、通胀率稳步下降、财政赤字消失等等。
考究这些国家的情况可以发现，正是在这些国家持续繁荣的吸引下，才发生了以下一系列现象，使得金融体系的脆弱性不断累积，并且被表面上的经济持续繁荣所掩盖。
（二）外部资金大量流入
经济的持续高增长以及相应的政策因素吸引了外部资金的大量流入。然而，外部资金是一把“双刃剑”，在为一国经济发展融资、进一步推动经济继续高速增长的同时，也使这些国家更容易受到反向资本流动的影响，尤其是在外部资金以流动性极强的短期债务和热钱为主的情况下更是如此。
危机前的泰国，为吸引外资推动经济增长，也为了实现建设国际金融中心的宏伟计划，迅速实施了一系列吸引外资和推进金融自由化的措施，鼓励从国外以低成本借入美元，导致资金大量流入。1991－1996年，泰国等亚洲主要资本输入国年平均资本流入390亿美元，其中1996年达到770亿美元，1997年上半年仍有310亿，而到下半年已经变成资本流出540亿美元。
墨西哥以及拉美其他国家在80年代和90年代两次危机前，都经历了大量外资流入的情形。80年代危机前主要是以国外银行借款为主的外部资金流入，三个拉美大国的净银行债务从1977年的365亿美元增加到1982年底的1460亿美元，对外借款成为这些国家为贸易赤字融资的主要方式。90年代危机前外部资金流入的主要方式则是私人资本净流入，1990－1993年墨西哥每年私人资本净流入由58亿美元剧增到302亿美元，累积达到720亿美元，而其中有一半以证券投资的形式出现，此外，还有222亿美元的银行借款和162亿美元的国外直接投资。
（三）国内信贷快速增长
在外部资金大量流入的情况下，各国又维持固定且相对较高的汇率，导致国内流动性明显增多，推动银行信贷快速增长。
1981－1997年的十七年间，韩国、泰国和印尼等东南亚各国国内信贷的实际平均增长率分别高达13％、17％和25%，特别是自由化措施使外币银行贷款的获得变得非常容易。
90年代的墨西哥实行了利率自由化的改革，利润空间的收缩使银行走上以草率扩张来降低成本之路，银行贷款以每年20%－30％的高速增长，1990－1994年墨西哥银行信贷投放量分别高达265亿、299亿、266亿、135亿和349亿美元。为控制信贷而推行的高利率政策并未实现初衷，反而促生了更多的美元借贷，并加速了资金流入。
泡沫时期，日本金融资产收益大幅上升，促使企业大举从银行贷款并投资金融资产，1985－1990年间，法人企业共筹集的405万亿日元中，有185万亿来自金融机构贷款，而各类银行对中小企业的贷款比率也较1975年上升了一倍以上，银行对个人的住房贷款增长更快，仅1986年增速最高达58％，并在1987-1990年之间的短短四年内就翻了一番。
（四）普遍的过度投资
在外部资金大量流入和信贷快速增长的推动下，同时也是在对经济持续增长的乐观预期下，危机前各国普遍出现过度投资的现象，不但进一步吸引了外部资金的流入，而且，更为严重的是快速增长的对金融资产等虚拟经济的投资迅速推高了资产价格。1986-1995年，韩国、泰国以及印尼等国的投资占GDP平均比例分别高达33.9%、36.3%和32.6%，1996年更是达到40%以上，导致电子、汽车等一些关键工业部门以及房地产出现生产能力过剩。
1990年之前的日本，由于金融和土地资产收益率的上升，社会兴起投资股票和土地热，企业和个人大举借贷投资金融资产和土地。据统计，1984－1985年日本法人企业的金融资产与负债之比从58％迅速上升至95％的高位，企业所筹资金中的64％投资于金融资产，而金融机构本身也大量进行股票投资，其持有全日本股票的比例曾一度高达1/4。
（五）股票、房地产等资产价格快速上涨
尽管危机前各国宏观经济都呈现出良好的发展势头，如高增长、低通胀，但实际上，由于过于乐观的预期导致实际资本过度积聚，特别是大量资金转向投机性强的证券市场、房地产市场，形成金融、房地产泡沫。如日本，经济衰退前日经股价指数从1983年的8000多点起步，1986年即达16400点，三年翻了一番，其后上涨速度进一步加快，1987年6月到达25000点，1989年底达到38900点的顶点。相应地，股票市值从1981年的81万亿日元剧增到1989年的527万亿日元，而同时期日本的GDP增长不到一倍，股票的市盈率已达到250倍的异常水平。土地总市值则由1981年不到GDP的一半上升至1990年相当于GDP的5倍，以至于当时有 “卖掉东京的土地就可以买下整个美国”之说。
再看危机前的泰国，大量外资流入投资于房地产行业，房地产贷款比重高达25%，空置率偏高，泰国股市、楼市乃至整个经济都出现过度繁荣。1993年底，危机前墨西哥的股市同样出现了极度的繁荣，以美元表示的股票价格达到1985－1989年平均水平的10倍。
（六）贸易持续逆差并不断恶化
国内资产和商品价格的大幅上涨，以及不恰当地长期维持较高的本币汇率，危机前各国贸易状况不断恶化，逆差持续扩大，由此造成了对维持本币币值的信心丧失，同时对经济的持续增长产生忧虑，使得经济在外部冲击面前不堪一击。
第一次拉美债务危机前，拉美等发展中国家的经常项目逆差由70年代初的平均70亿美元猛增到1974和1975年的210亿和310亿，逆差的持续增加使得这些国家大量依靠对外债务融资，增加了利息负担。墨西哥经常项目差额与GDP之比由90年代初的2.8%迅速增长至1994年的7%，虽然不断流入的私人资本弥补了这些差额，但当资本流入的方向发生改变时，被隐藏的巨额逆差风险暴露出来，直接导致了对墨西哥货币的信心崩溃。
1990－1996年，泰国的经常项目逆差占GDP的比例已经高达7％，1996年超过8％，而且由于继续不恰当地维持高汇率使得竞争地位不断下降，外界对泰国维持币值能力的信心开始动摇，游资的攻击最终触发了危机。
（七）货币普遍被高估
此外，危机前各国还有一个最大的共同点，就是货币普遍被高估，维持了相对较高的汇率。如，日本在“广场协议”的背景下，日元兑美元的汇价由1984年的251上升到1986年的160。泰国、墨西哥等国在危机前都选择了钉住美元的汇率政策，导致本币逐渐被高估。在这种政策作用下，逐渐造成了上述系列问题的积累。
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危机的发生机制和规律总结
我们可以将上述国家在经济繁荣背后不稳定因素逐渐累积并演变为金融危机的机制大致总结如下：在经济增长特别是持续繁荣的背景下，一国对国外资金的吸引力提高，如果存在不恰当的汇率体制和不合时宜的开放或自由化政策，外部资金迅速向国内流入，推高资产和商品价格的同时，又束缚了国内政策作用的空间，造成泡沫的不断形成和扩大，也极大地伤害到该国的国际竞争力。而一系列潜在的不稳定因素又极易被持续的繁荣现象所掩盖，当矛盾累积到一定程度，对持续繁荣的信心出现动摇时，任何外部冲击都会成为压死骆驼的 “最后一根稻草”，从而引发危机。在此过程中，日益庞大的国际游资在其中起着推波助澜和放大冲击的负面效果。
金融危机的历史说明，一部分危机是可以从历史经验和逻辑经验中总结出来的，但也有一些是新型金融危机，世界各国都没有遇到过。所以许多学者在总结历次金融危机后发现，没有任何一次金融危机与之前发生的危机一模一样。但是，从对金融危机的典型特征分析可以发现，不管什么类型的金融危机，都有其共同的内外起因，这就是，内因：不可持续的经济失衡的积累和经济体系中各种价格 （资产价格、汇率）的扭曲；外因：国际资本快速流动造成的资金流向的迅速转变。正是这种内外因素的双重作用，一旦对经济按既定模式持续发展下去的信心出现普遍丧失，金融危机很快就以激烈的形式爆发出来。
金融危机的发生虽然有偶然因素的作用，但也有其必然性。首先，金融的本质是建立在信用基础上的经济。不像实体经济的交易那样以一种实物资产交换另一种实物资产，金融交易都是以一种实物资产交换一种未来的要求权，而这种要求权有效的前提是以交易对方的信用为基础，且带有很大的不确定性。因此，一旦信用基础丧失，金融危机的爆发就不可避免。历次金融危机无一不是由于对经济金融体系信心的丧失直接诱发的，这说明对一国金融体系的信心有时往往是很脆弱的，尤其是在遭受外部游资攻击的情况下更是如此。
其次，经济增长过程总是伴随着矛盾的积累。如，经济的持续繁荣不可避免地推高资产价格、对外部资金和资源产生过度依赖、贸易逆差、难以维持的汇率等等都是这些矛盾的表现。一旦这种矛盾积累影响到经济发展的可持续性时，微小的冲击都可能成为引发危机的导火索。
此外，逐利性投机资本迅猛增长成为影响金融稳定的重要外部因素。据统计，全球流动性最大的对冲基金规模已达1.5万亿美元以上，并且基金支数由1000余支发展到近1万支，其管理的资产到2006年已达1.2兆亿美元。这些流动性极强的投机资本每天都在国际市场上寻找出路和获利渠道，在各国金融市场快进快出，成为影响国际金融体系不稳定的重要因素。历次金融危机中，国际游资扮演的角色充分证明了这一点。
参考金融危机的历史经验和上述分析，可以发现这样一个一般性规律：金融危机往往是在经济表现良好的时候忽然出现转折，换句话说，即经济持续繁荣的过程总是伴随着金融不稳定因素的不断酝酿和发展，一旦被华丽外表所掩盖的矛盾暴露出来，对经济持续发展的信心出现普遍丧失，外部的冲击就极易使金融危机很快以激烈的形式爆发出来。而考察相关国家的经济发展历程，不管是发达国家，还是发展中国家，经济运行总是呈现出波动起伏的过程，少有国家几十年如一日保持持续快速发展而不发生波折的情况。正因为如此，越是经济发展的良好时期，特别是持续的繁荣时期，就越应对经济金融运行中的不稳定因素进行密切关注。
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我国经济金融体系的不稳定因素
我国改革开放已历近三十年，虽然中间有些起伏，但基本上是持续高速增长。进入新世纪，经济发展摆脱通货紧缩的影响，增长速度呈现明显加快的趋势，但发展中仍然有不少矛盾和问题，对金融稳定造成重要影响，需要我们借鉴国际经验，积极进行应对。
一是国外资金大量流入造成流动性过剩的问题。近年来我国经济金融体系的流动性过剩问题日益突出，很大程度上是国际流动性过剩的结果。在人民币升值预期的强烈作用下，资金的逐利性使国际市场的流动性向国内疯狂涌入。正如国际上历次金融危机一样，这些流动性极强、以套利投机为目的的短期资金的涌入，不仅引发国内流动性泛滥，而且加大了我国金融稳定的压力，一旦资金流入的方向发生改变，极有可能引发金融不稳定甚至危机。
二是汇率问题。汇率问题与流动性过剩实际上是一个问题的两个方面，正是由于人民币升值预期的存在造成了国际资本大量流入进行投机，而国际资本的大量流入又加大人民币升值的压力。国际资金流动推动人民币加快升值，使本币逐步面临虚假高估的风险，资金流入方向的改变极有可能使本币迅速不支，最后高企的汇率对国际竞争力的负面效应迟早要显现出来。
三是资产价格问题。正如通货膨胀说到底是一种货币现象一样，价格的本质是资金现象。过多的资金追逐有限的资产，必然推动价格快速上涨。在外部资金大量流入的推动下，近期我国股票和房地产等资产价格经历了大幅快速上涨的过程。资产价格不断高企，正在一步步制造泡沫，带动了虚拟经济投资热，贷款炒股炒房，上市公司炒股热，不断对经济发展的基础造成伤害。
四是信贷和投资过快增长的问题。信贷和投资过快增长与人民币升值的压力使当前经济政策陷入两难境地，限制了政策操作的空间。为抑制信贷和投资过快增长，需要实施高利率的紧缩政策，而提高利率又会进一步增加人民币升值的压力，加速国际流动性涌入。在多次实施提高存款准备金的措施后，政策的空间逐步压缩，边际效应正在递减，对今后的政策取向造成极大困扰。
五是贸易顺差问题。虽然目前我国保持了持续“双顺差”的局面，尤其是国际贸易顺差屡创新高，并未出现危机前各国普遍的持续贸易逆差现象，但是，需要引起注意的是，巨额贸易顺差存在严重的失真问题，尤其是国际贸易并未受到人民币不断升值的负面影响，顺差的真实性难免引起怀疑。经过研究，专家们普遍认为，巨额贸易顺差确实存在虚增成分，其数量有可能占到顺差总量的30%。虚增的贸易顺差部分除来源于 “过路贸易”外，更多的则很可能是国外资金借助国际贸易渠道，以国内出口商为代理人，人为抬高出口价格或压低进口价格，绕过资本项目的限制进入国内，投机人民币升值的，这就使流动性过剩和人民币升值的压力更加严重。
六是经济增长的基础和持续性问题。这个问题是前面五个问题综合作用的结果，由于投资和出口的快速增长，我们高速增长的经济对投资和出口的依赖性越来越高，而消费的比重则日益降低，使得经济增长的基础十分薄弱，成为“无本之木”和“无源之水”。由此引发出增长的可持续性问题，一旦投资和出口出现逆转，也将出现对经济增长和持续繁荣的信心发生动摇，从而引发危机。
通过将我国当前的实际与危机各国在危机前经济金融运行的典型特征进行对比分析，我们多少能在自己身上找到一点这些国家当年的影子。在经济面的不稳定因素不断累积的情况下，未来引发危机的因素可能来自以下方面：一是持续膨胀的泡沫到了无法维持的程度而破灭引发危机，类似于90年代日本的情形；二是国内国际环境的改变导致资金流动方向发生改变而引发危机，类似于东南亚和拉美国家的危机；或者双重因素的综合作用。
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强化中央银行的危机管理功能
有鉴于此，在当前我国经济持续繁荣和国际资金大规模向国内流入的背景下，必须下大力气强化对金融不稳定和金融危机的事前管理。特别是对负有维护金融稳定重要职责的中央银行来说，如何有效管理目前过多的流动性、防范和化解国际资本流动造成的金融危机隐患，成为当前的重中之重。
首先，强化危机管理功能的前提是要增强危机意识。即使在经济持续繁荣的环境下，负有维护金融稳定重要职责的中央银行亦不能掉以轻心。东南亚危机前，泰国等国家就在经济繁荣、市场持续向好的氛围中放松了对危机的警惕，没有任何一个私人或官方的预测对潜在的不稳定因素进行关注和预警，更没有任何有效的政策反应，最终危机来临超出了所有人的意料，给我们提供了一个现实的借鉴和教训。因此，越是在经济持续繁荣的环境中，中央银行越应“逆向思维”，提高对经济运行可能出现异常波动的警惕，加强对经济金融形势的监测，并及时向社会各界提出预警。
其次，中央银行应具有明确的政策目标。国际上众多的理论和实践都已证明，币值稳定、经济增长、充分就业、国际收支平衡等各个政策目标实际上难以同时达到，用试图实现每个目标的思想去指导政策行为，兼顾多头往往结果是一头都顾不了。从危机的实践看，正是由于政策的徘徊，使得形势不断恶化，最终政策的操作空间受到极大限制。如日本的国内政策最终在日元大幅升值的压力和国内资产价格的高涨面前陷入两难困境；第二次危机前的墨西哥既要防止比索升值，又要消除资本流入的影响。因此，从中央银行的角度说，应明确政策操作的首要目标，避免政策的反复与徘徊，在首要目标实现的前提下才兼顾其他目标。从我国的实践看，中央银行应进一步加强维护币值稳定、防止资产价格泡沫的政策目标。
再次，中央银行在经济金融体系中具有特殊的地位，不仅在金融危机发生后作为“最后贷款人”及时应对和处置危机，更重要的是在经济繁荣和良好发展时期，能够“逆风向而动”，时刻保持清醒的头脑，提高对经济发展可能出现波动的警惕，做到防危机隐患于未然。既要做到对金融危机和经济发展规律性的正确把握，同时也要客观认识我国经济金融运行中的内在矛盾，不断加强危机管理功能，及时预防和化解金融风险。
此外，从中央银行角度看，应对金融风险进行重要的区分。对可能造成全局危机的风险和可能产生连带性和整体性的问题，或从一个机构风险发展为多家机构的金融风险，从一个市场的风险漫延到整体市场的金融风险，属于中央银行高度关注的系统性金融风险的范畴，中央银行应从全局视角着手维护系统性的金融稳定。而对于局部风险和非系统性风险，则应通过市场规则和方式进行化解和处置。