一入歧途微盘:招行之辩

崔永远：

未来10年，我国商业银行将从传统以“融资中介”为核心向以“财富管理”为核心转变，零售业务将成为未来银行的主要利润来源，目前对银行利润贡献最大的对公业务占比将明显下降。 
未来银行将减少对靠存款筹集资金的依赖，金融创新带来的高杠杆化金融衍生品将大大提高资金使用效率，传统银行存贷利差的盈利模式将逐渐让位于中间业务的盈利模式。 
未来银行对客户的意义不再是“存钱罐”和“贷款批发商”，而是以银行业务为核心，辐射保险、证券、基金、产权经营等多个领域的“金融百货公司”。对客户的财富资产管理将是银行最核心的业务。

未来银行在代客理财时，投资领域将从股票、债券、基金等传统领域扩展到结构性衍生品、商品乃至艺术品。 
银行将不再以柜台服务为主，目前在银行网点供客户缴费、存取款、查询的金融终端有望“飞入寻常百姓家”，网上银行将完成过去只能在银行网点办理的各种业务。作为银行为客户推出的最便捷的支付工具，银行卡在功能和外型上将有大的飞跃。 
随着非银行金融机构的业务逐渐向银行渗透，出于追求规模经济和分散风险的考虑，大银行不得不采取兼并、收购等手段，扩大自身规模，以提高竞争力，由此将催生一批以商业银行为主体的从事混业经营的金融控股公司。 
作为金融加速器，银行杠杆化产品通过提高资金使用效率对实体经济投资产生积极影响。同时，银行消费信贷推动消费者杠杆化率提高，对扩内需、调结构的经济转型战略发挥积极作用。

我觉得永隆不能老是拿价格说事。要鼓励管理层进行类似的收购，达到快速扩张的目的。不能一开始就一棍子打死，这样打击积极性啊。当然并购时的手段可以学习一下汇丰的方法，换股加现金的方法，不过现在人手里钱多，赶紧融点钱也不错。低价融资是对老股东的关照，招行对待股东也是非常人性化的。

招行中期的总资产是1.9万亿,06年年终总资产是0.9万亿.今年的总资产可能突破2.2万亿,明年达到2.6-3万亿是有可能的.我认为招行未来两年会出现呆坏帐,但随着总资产的膨胀,呆坏账会控制在很小的比例的.招行今年也没有大比例的放贷,对自己对股东是非常负责的.低价配股就说明了很为老股东着想.这种治理结构透明,又能把散户当股东看的,A股有几家呢?明年如果开始进入加息周期,那招行是最最受益的.别一个呆坏账就把招行给废了,都不知道那些人长不长脑子?不过也幸亏有呆坏账利空,要不我这轮还买不到招行呢!等招行业绩增长的时候,就不是这个价格了！

老巴还漏写了个重要因素：人民币升值和人民币的国际化。经济学家预测未来人民币对美元5：1。人民币升值可以使拥有大量人民币资产的银行股和地产股升值。CPI会蚕食人们的资产，银行的坏账和负债相比也会随之下降。所以说银行就是个不折不扣的赚通货膨胀钱的行业。当然有定价权的茅台更是其中的佼佼者！
还有一个因素：银行随着规模增大会逐步提高收益率．银行是由小变大的非常好的投资标的物,只要稳健经营稳健扩张,随着经济的增长还是比较明确的增长的！相信未来白药张裕们实体企业可能会遇上各种各样的瓶颈，银行是不会的！

高窟：

几点困惑，等待巴兄释疑：
1、“宏观经济已经处于谷底区域，逐步向上复苏是大概率事件”，巴兄自信宏观经济分析师？
2、招行目前总市值3000亿元，巴兄觉得值这个价？
3、巴兄有计算过招行上市以来融资多少，分红多少，一个依赖融资的企业是“珍珠般”的企业？
4、金融行业的估值，巴兄觉得在自己的能力圈内？
5、招行的安全边际在哪里？
质疑不是对巴兄功课的否定，相反，质疑是肯定，好问题才具有实用性价值。

laoba1梁军儒：

谢谢你的提问。
1、大部分情况下宏观经济几乎没有人能准确预测，但这次经历的是百年不遇的金融危机，当极坏情况出现后，向好的概率就很高了。而且即使万一再坏，也坏不到哪去。
2、周期性行业的估值与非周期性不同，只能根据市净率、市盈率、PEG、历史平均利润、未来成长空间综合起来进行判断，根据以上信息我认为它的估值合理并略有低估。（其实这并非买入的主要依据，仅仅是参考）
3、依赖融资成长未必就不是好企业，关键看融资能否为股东创造价值。而且周期性企业要把握的就是其周期性，在行业低谷买入，在景气度高峰卖出，与长期投资成长型非周期企业不同。
4、金融行业比消费品行业估值更难，市净率是一个较好的参考指标，但周期性行业投资更重要的是判断产业周期，这点极端情况的出现帮了忙（即是第一点）。
5、同上（估值只能作为参考），另外与其他大部分周期性行业不同的是，持续的外延扩张及产品线增加也是银行业的一种安全边际。

高窟：

深究：
1、极坏的情况在中国并未出现，中国的态度是拒绝调整，这和美国形成反差，雷曼倒了、美林倒了，中国的招行、万科、浦发、保利又将左手伸进了中国投资者的右口袋。
2、招行目前总市值3000亿元，巴兄觉得值这个价？大象跑起来不比骆驼，朴素的商业逻辑告诉我们招行不可能无限大，依私人企业价值角度衡量，我手里要有3000亿，招行显然不是买入对象。
3、我们可以说招行过去五年成长迅速，但这不构成未来五年成长迅速的依据，通过后视镜看不到前方的道路，这是卡尔.波普尔教会我们的。
4、金融行业比消费品行业估值更难，产业周期的把握难上加难，我们何苦寻求七英尺的跨栏，而对一英尺的栅栏视而不见（最困难的往往并不是最优的，深刻的本质是简单）。
5、安全边际在哪里？巴兄的理由似乎不是很充分，最简单的定义，价值和价格之间的差距，我们很难说3000亿的价格是折扣价。
深究的目的是思路的碰撞，要是能有一点点火花，我们会很惊喜。
谢谢巴兄。

laoba1梁军儒：

1、  银行业高度依赖宏观经济，虽然危机对中国的影响远小于西方国家，但08年底09年初外贸大幅负增长（直到现在仍然还没缓过气来），大量企业倒闭，耐用消费品、奢侈品负增长，等等情况都是改革开放以来少见的。
2、市值的绝对值并不是评判企业未来成长空间的好指标，关键看未来市场空间有多少。就如茅台每次创新高都有很多人认为股价太高。
3、如果不否定中国未来经济的高成长，不怀疑招行管理团队的能力（无数的顶级奖项是一个有力证明），就不应该怀疑银行业和招行的成长速度。
4、同意，本文仅为公司研究，招行也还没有纳入我的买入名单。
5、周期性行业估值几乎是不可能的事情，买入周期性行业的主要依据不是估值，而是对产业周期的判断。估值仅仅作为参考（例如当我们判断行业处于低谷而又知道市净率处于历史低位区域即是较好的投资机会，而不可能计算出真正具有多少安全边际）。

新浪网友：

对高窟的问题我是有几点看法的，因为这也是我以前的困惑。
1：宏观经济是否处于谷底区域这并不是太重要的问题，宏观经济没有人能准确预测，这是上帝的职业，很难的工作，但是可以肯定的是最坏的情况已经过去。
2：招行是否值3000亿元，这不是个好问题。一个好企业是无价的，至少在他表现非常优秀的时候。如果我问你黄金时期的聂卫平值多少钱的时候，你如何回答？
3：招行上市以来融资的问题，这个是具体的经营问题。也就是说招行是不是乱花钱了，其实这也不是个问题。
4：金融行业的估值，所谓估值是比较出来的。也就是说相对其他银行来说，他是否高了。但是，他没高。再说了，估值是否能准确的体现企业的价值，也就是说价格能衡量一个优秀的企业的成长吗？回答是：不能。就像你在街边看到一件便宜货，你本能的知道他不贵，但要你估价，很难吧？
5：安全边际在哪里，我以为安全边际就是在招行的稳健。怎么说都不为过，谁都知道银行是个经营风险的企业，钱什么时候都能赚，但能不能活到那时就难说了。而且这次金融危机让我感到安心，招行表现的非常冷静，至少泡沫少了N多，对我来说，这就是安全边际。

安全投资：

银行作为阶段性持有，其收益可能会超过茅台这样的五星公司。不过，有茅台作为组合的一部分，可以对于投资收益起到一个平稳增长的作用。银行虽然是一个周期性行业，其长周期来看是一路向上的。

舟山：

过量的信货（远超实体经济需求）会造成通胀，通胀超过历史均值很多，央行一定会收紧货币，靠信贷支撑暂时挺过了金融危机的大量中小企业，未来几年会死掉一部分，对所有银行股不看好，招行3。5倍PB不便宜。对于我来说，公司分不分红我没有发言权，我只会找分红较好的企业，如果股价到了估值上限，即使不清仓，持仓也会很少，中国股市绝大部分时间只有炒作价值，没有投资价值，茅台、白药也是如此。我把股市看作赌场。

zhaohuazone：

 招行银行质地不错虽然说估值不是特别有吸引力。招行今年并没有不顾质量粗放式放贷。今年国家大力刺激经济这么多贷款将来坏账是少不了的。
各行业日子并不好过，很多产业产能过剩而为保生存或地位却反而要继续扩张产能，
人民币将来肯定是还要升值的，人民币兑美元5：1是有理由可以想象到的。升值到5：1左右对银行、地产影响偏中性。可以加速我国经济转型升级，企业发展也会上一个台阶更有质量。如果升值更大。我觉得对银行地产反而是利空！对有实力能走出去的企业来说才是利好！影响银行股价格的终究是银行能获得的利润。通货膨胀对于银行是利好，既受益社会钞票膨胀又受益贷款人还债人压力减轻不容易导致经营风险。不过通货膨胀即资产升值终归有限度的（起码我国的资产价格还得考虑海外资产价格这是其一，其二如果通货膨胀远远超过人民收入通胀速度这泡沫是无法维持的）。原材料 劳动力 人民币升值会降低社会大部分行业利润率包括房地产，让企业获得利润尤其是高额利润变得不是那么容易这对银行来说也不是好事.
我不相信中国将来在人民币升值情况下又可以继续大幅通货膨胀，中国没有实力让国内资产价格在国际上变得异常昂贵，何况中固定资产和环境质量还远远不如海外呢。
   长远看银行还是不如强势的消费类企业，消费类企业国内经营遇到瓶颈了可以跨国经营，跨国经营遇到瓶颈还可以全球并购呢。人类长期对某类商品或服务的需求依赖这安全性和稳定性比那些动用杠杠或透支明天来获得利润的行业强得多。

沧海一声笑：

感觉现在的讨论有点类似于先前对白药的讨论了,潜意识中好象就只有买入的问题,其实卖出与持有的问题同样不该忽视的。打个不太恰当的比喻吧,如果看一个人的话,小瘦个子代表可买进,大胖子代表该卖出了,那么招行实在是颇考人眼力的:说瘦吧,比不久前好多了,说胖吧,怎么看都不象！因以前他也曾经胖过，最厉害时达8倍多市净率呢，最瘦时是2倍多，现在是多少呢？3倍多，所以说偏瘦是有一定道理的，当然光凭这点来认定还不够，而撇开价格的因素，招行难道称不上一家优秀的公司吗？这也是另一个很实质的问题，我是持肯定的态度，所以我认为现时的招行最适合持有，而买入和卖出都不是很恰当的时候，卖出则更不是正确的时候了，就好象是在干一件以稍为合理的价格卖出一桩很有商业前途的好业务这样的傻事。

投资僧：

银行业只要抓住传统业务，不玩花样，那么贷款损失只是一个概率的问题，不存在高风险行业的事实。
这次世界金融危机，主要出在衍生品和投机，是管理层为了短期业绩，也是由于发达国家缺乏成长性逼出来的。所以说银行业的管理层非常重要是指这个方面，富国就是典范。中国银行还没有机会玩，刚开始就被打了回来。起码三五年不会复燃吧。