关于爱的好段摘抄大全:中國銀行業:八成收入靠息差10倍PE並不低[表]

中國銀行(601988)業是一個利潤能實現兩位數增長的行業,目前平均市盈率只有10倍,平均市凈率為2倍,但是,它的市場表現卻長期滯漲、受人冷落。

如果你相信“市場有效”,那麼該現象背後就一定有原因。並且,在未來存在加息預期、市場估值低於歷史平均的情況下,這個疑惑會更加明顯。

我們認為,國內上市銀行的價值看似低估實則未必。現在市場給銀行10倍PE的理由在於:銀行市場化的進程不可避免,在這個過程中它們盈利能力將會面臨急速下滑。

而與海外商業銀行的對比表明,我國A股上市銀行的股價也並沒有被低估,反而是存在一定程度的高估。

暴利的銀行

這是一個能夠產生暴利的行業,主要是制度性的存貸息差。

目前,我國商業銀行的一年期存款基準利率是2.25%,最新公佈的8月CPI達到3.5%。也就是說,如果全年保持這一CPI水準,儲戶在銀行存100元錢,一年後將會貶值1.25元。

然而,除非不選擇存款而轉向投資,儲戶並沒有其他選擇。因為,我國所有的商業銀行,都執行相同的存款基準利率。

貸款方面,目前,我國商業銀行一年期貸款基準利率達到5.31%,比同期限存款基準利率高出3.06個百分點,這構成了銀行的制度性利差。

如果當前從銀行貸款看,無論是哪家商業銀行,貸款利率的差距只是在基準貸款利率的基礎上有10%的上下浮動,儘管優質客戶可以享受到下浮10%的貸款利率優惠,但總體而言,這種差異並不明顯。

對於儲戶,銀行讓對方承受實際存款利息虧損;對於貸款客戶,銀行讓對方讓出超過5%的投資回報率。前者,銀行享受了低成本,後者,銀行享受了高收益。

作為我國最大的商業銀行,工商銀行(601398)2009年的凈資產為3094億元,凈利潤1286億元。這意味著,工商銀行的凈資產僅為中國石油(601857)(601857,股吧)的三分之一,但是凈利潤卻超過中國石油25%。中國石油股東投資回報率為11.4%,工商銀行卻高達41.6%。而員工人數,中國石油2009年末在崗員工達到54萬人,工商銀行只有39萬人。

城市商業銀行的情況同樣如此。南京銀行(601009)(601009,股吧)2009年凈利潤15.4億元,在江蘇省所有上市公司中排名第五,然而,該公司員工只有2521人,是該省利潤額最高10家上市公司中員工數最少的。

寧波銀行(002142)(002142,股吧)2009年凈利潤14.6億元,在浙江省排名第二,僅低於雅戈爾(600177)(600177,股吧)。雖然寧波銀行的凈利潤只有雅戈爾的45%,但員工數卻是雅戈爾的約1/14。雅戈爾2009年末的在崗員工總數達到47109人,寧波銀行不過3412人。

不僅如此,與海外銀行相比,我國商業銀行的利潤率水準明顯高出一截。

以總部管理處位於香港、歐洲最大商業銀行匯豐控股為例,該行2009年的收入凈利率只有7.4%,凈資產收益率更是只有4.3%。而我國最大的商業銀行,工商銀行2009年的收入凈利率達到22%,凈資產收益率則達到12.4%。這還不算盈利能力“突出”,因為16家上市銀行上述兩項指標的平均值分別高達36.5%和17.7%。

這其中,北京銀行(601169)(601169,股吧)的收入凈利率達到驚人的47.4%,而在凈資產收益率方面,深發展達到24.6%。

八成收入靠息差

在全球金融機構中,中國的商業銀行最依賴存貸款息差收入。

根據《投資者報》研究部統計,2010上半年,16家上市銀行的中間業務佔比達到18%,較2009年提高了近兩個百分點。

可是,息差收入仍然貢獻了上市銀行絕大多數盈利。自2007年以來,儘管15家上市銀行平均息差收入佔比由87.6%逐年下降,但到2010上半年,依然高達79%。

華夏銀行(600015)(600015,股吧)和北京銀行對息差收入的依賴最為嚴重,兩家銀行的息差收入佔比排在16家上市銀行前兩位,都超過了9成,分別達到91.8%和91.2%。相應地,這兩家銀行的中間業務較差,上半年,它們的中間業務收入佔比分別只有6.9%和6.4%,是16家上市銀行中最差的兩家 。

相對而言,建設銀行(601939)和中國銀行中間業務發展的速度相對較快,到2010上半年,建設銀行的中間業務佔比達到22%,是16家上市銀行中最高的,而利息凈收入的比重為76.8%。另外,中國銀行的息差收入佔比為69.1%,中間業務佔比也達到21.3%。

實際上,在市場化運作的海外銀行中,息差業務佔比要遠遠低於我國銀行。根據全球銀行與金融機構分析庫bankscope的統計,歐美甚至東盟地區的商業銀行,息差業務佔比一般只有50%~60%左右,而中間業務則都在20%以上。

以匯豐控股為例,該行2009年的僱員總數也達到了30萬人,遍及全球88個國家和地區的8000個辦事處。2009年該行實現營業收入786.31億美元,但其中,息差收入僅有407.3億元,佔比為52%,遠遠低於A股上市銀行。

另外,匯豐控股的收入構成中,中間業務收入達到176.64億元,佔比達到22.5%,超過任何一家A股上市銀行;還有投資收益98.63億元,已賺保費凈額104.7億元等等。

海外銀行多數如此,儘管息差收入仍為佔比最大的營業收入,但依賴程度明顯低於我國的商業銀行。

未來盈利會受衝擊

目前,我國存貸款利率水準由政府決定,並非市場供求因素形成,這便是銀行利潤的最大保障。

但是,這個天然的保障在未來肯定會受到衝擊,而且會影響到銀行的盈利狀況。因為,利率管制存在很多弊端,而利率市場化,也是我國商業銀行的必經之路。

存款利率水準低於CPI,導致了儲蓄的實際負利率。如果實現存款利率市場化,管理能力優秀的銀行可以提高存款利率來吸引儲蓄。

不能通過利率差別來區別風險不同的貸款人,高風險貸款缺乏高收益補償,銀行處於風險收益不對稱狀態。當擁有貸款組合的銀行徵收的利息長期過低時,就會喪失其資本金,表現形式就是銀行不良貸款的增加和資本充足率的下降。

由於利率管制,商業銀行不能進行風險定價,在降低不良貸款的壓力下,將會使貸款過分集中地投放到壟斷行業的所謂“優質客戶”之中,使得我國本就突出的中小企業融資難的問題更為突出。過分集中的貸款投放,造成了社會資本的浪費,阻礙了資金的合理化配置和經濟結構的調整,也不能很好地起到防範風險的作用。

總體而言,利率管制制約了金融市場的公平競爭和投資者對金融工具的市場化選擇,嚴重妨礙了社會資本的合理化配置。而反映市場供求關係的存貸款利率,可以有效激發整個社會的儲蓄和投資熱情,促進宏觀經濟健康增長。

對於商業銀行來說,市場化原本依靠行政壟斷形成的高額息差收入將消失,取而代之的是,由於競爭而使得存款利率上升和貸款利率下降,從而息差收入將明顯下滑,盈利亦將大幅下滑。

那個時候考驗商業銀行的是能否在競爭中贏得市場,以及如何依靠非息差收入提高銀行的收益,因此,中間業務的競爭力或將成為左右利率市場化之後銀行盈利水準的重要因素。

我們在前文中提到,海外銀行的非息差收入佔比高達40%~50%,其中,有一半為中間業務收入,還有一半為混業經營收入,包括保險、投資等方面的收益。

而我國商業銀行普遍未實現混業經營,收入主要就是由息差收入和中間業務組成。中間業務佔比儘管逐年上升,但幅度緩慢,到2009年,15家上市銀行的中間業務平均佔比還不到18%。

另外,令人擔心的是,銀行的中間業務收入過高依賴於手續費。

歐美的大型商業銀行,依靠出色的投資銀行業務能力,它們取得的來自資本市場的收入佔中間業務收入的比重一般在20%以上。而我國分業經營的限制使商業銀行的中間業務只能集中在代理佣金、手續費等領域。

估值並不低

截至9月9日,A股市場的銀行板塊平均市盈率(PE)為9.91倍,平均市凈率(PB)為2.07倍,之所以有人認為銀行股被低估,或許是因為目前的估值水準已經遠低於銀行板塊的歷史平均估值。

統計表明,銀行板塊的歷史平均市盈率高達28.4倍,市凈率高達5.7倍。即便從2008年股市下跌以來,該板塊的平均市盈率和市凈率也分別達到了15.2倍和2.9倍。

但是,這並不是目前銀行估值被低估的認定理由。相反,我們認為,A股銀行估值實際並未低估,甚至存在一定的高估。

儘管利率市場化不可能一蹴而就,但總體上,競爭將會使得目前過低的存款利率上升,而貸款利率則會有所下降。商業銀行的息差水準將因此大幅收縮。目前,央行已經提出了可以考慮在部分地區開展存款利率上浮的試點,這或許是我國利率市場化的啟動標誌。

與此同時,如果商業銀行在資本市場的中間業務開展仍然受到管制,息差收入的降低無法通過中間業務來彌補,那麼,銀行的收益大幅降低將會成為必然。

那麼,讓我們再來看看,在實現了利率市場化的歐美銀行,它們具備怎樣的估值水準。由於我們看到,利率市場化將導致我國銀行盈利的急劇變化,並且,歐美銀行在金融危機的衝擊下,盈利也出現波動,因此,市盈率失去了評價估值水準的作用,我們以市凈率來進行橫向對比。

我們按照GICS全球行業分類標準,選取了20家在香港聯交所、紐約證券交易所等地上市的海外銀行,根據統計,這些銀行截至9月12日的平均市凈率只有1.53倍,A股市場銀行板塊的平均市凈率要高出35%。

如果與海外銀行一樣實現利率市場化,但卻沒有中間業務來彌補息差收入的大幅下降,估值又較海外銀行高出35% , 從這個角度用長期眼光看,目前A股銀行的估值不是被低估,而