韩国搜索:投资家下午茶之五十五：江晖的秘密（二）：支撑绝对收益的四根支柱

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    上期专栏写到绝对回报领域的标杆人物江晖先生，在2007－2011五年的牛熊周期中，每年都取得了正收益，是一个令人惊叹的成绩。

　　圈里圈外，很多朋友说，读了之后意犹未尽。

　　这期，让我们走得更深入些，继续解剖星石这个样本。勾勒取得绝对收益最重要的四根支柱。

　　第一根支柱是“硬约束”。

　　上期写到的“风险收益配比模型”就是一个典型的硬约束——当这个模型显示，当前市场的风险大于收益时，星石就会把仓位控制在10%以下。

　　这也正是在2008年金融危机与2011年结构型熊市中，星石能够取得正收益的重要保障。

　　要想在市场的狂风暴雨中不被贪婪和恐惧所引导，你最好拥有一个自己的风险收益模型。

　　这个模型可以很简单，但一定确保——你始终站在大概率的一方，而不是与天为敌。

　　第二根支柱是“指挥棒”。

　　奖惩就是指挥棒，此语放之四海而皆准。再俗点说，就是胡萝卜加大棒。

　　据我了解，星石对基金经理和研究员的考核，是先考核风控，再考核收益。比如，如果风控指标没有达标，那就先降一级再说。

　　尽管很多阳光私募的考核方法，已经比公募基金的排名考核作了很大改进，但大部分公司的考核依然不够彻底，至少没有星石这么彻底。

　　制度塑造人。对此我一向深信不疑。

　　第三根支柱是“多样化”。

　　在熊市中股票长时间没有投资机会，怎么办？

　　多样化的配置能力就非常重要。

　　比如在2008年熊市中，星石所赚的钱就主要来自于三个方面：打新股、分离式可转债以及7天回购。

　　你一定要有赚钱的第二套方案，哪怕速度很慢，但也能积少成多。

　　第四根支柱是“复制性”。

　　有很多的资产管理公司，倾尽全力做好一只产品的业绩，但是其他产品的业绩却不如人意。其实，这对投资者很不公平，也不是可持续发展之道。

　　所以，产品之间的可复制就显得非常重要。

　　据我所知，规模大了之后，很多公司的做法是多基金经理制，一人管几只产品，风格各有不同。容易导致不同产品之间业绩差异过大。

　　但星石的做法却是权重制。目前星石的四位基金经理，是按总仓位的权重来分配，而非产品。

　　比方说，星石管理的总仓位规模为100%。在某个阶段，江晖可能管理81%，罗敏管理15%，另外两位基金经理各管理2%。

　　一旦策略制定后，所有的产品就齐步走。

　　这就既集中了团队智慧，也在制度上避免了产品业绩参差不齐的尴尬。

　　公开资料可见：江晖，18年投资管理经验。出身于名门华夏基金，随后在湘财荷银与工银瑞信任投资总监，2007年转投私募，创立星石。

　　他极其低调，公众了解他的机会少之又少。身边的人评价他：最大的爱好是读研报；最多的运动是每天午饭后绕着办公楼散步一圈。

　　而一个不容忽视的事实是——他所领导的星石投资自2007年成立以来，历经牛熊周期，每一年都创造了正收益。

　　2008年大熊市那一役的出彩表现，更是让他一战成名。

　　而在今年的“结构性熊市”中，截至11月底最新数据，星石的31只产品，近40亿规模，再次全部取得了正收益。

　　请注意，这不是某一只产品的盈利，而是31只产品的全面盈利。以宏观择时能力在业内著称的老将江晖，到底有什么秘密？

　　这是我所关心的，相信也是你所关心的。

　　接近江晖的人士透露，“星石今年前十个月仓位基本都保持在10%以下，目前的收益主要来自于10月-11月，抓住了本轮股市反弹的机会。”

　　这是一个令人惊讶的择时成绩。如果看过我上期的专栏，你就会知道，根据上海证券基金评价中心代宏坤的定量研究，几乎所有的基金公司在过去3年的择时操作中获得的超额收益均为负。

　　择时这么困难，为什么星石能够反复做到？我把这个疑惑已久的问题抛给了星石总经理杨玲。

　　“的确，小周期择时是非常困难的。我们也做过很多测试，最后发现扣除冲击成本后，收益很少。最后我们把方向瞄准了长周期择时。”

　　星石的“风险收益配比模型”由此浮出水面。

　　跟星石的多位核心人士交流之后，我得以大致勾勒出这个模型的轮廓。

　　首先由星石的十多位研究员根据自己的独立研究，得出一个对具体行业的风险收益比；然后将数十个行业的独立研究结果进行拟合；再根据宏观经济指标做相应的调整校正；最后模型得出对当前整个市场的风险收益比判断。

　　“2008年在6000点跌到1600点的过程中，我们能够取得较好成绩，主要就是靠了这个模型。”

　　当然，任何收益都是要付出代价的——长周期择时的代价就是，会牺牲一些投资机会。

　　“这也是我们的投资风格引起一些争议的原因。”杨玲坦承，“比如在2010年，我们判断长周期是向下的，所以投资条件非常严格。因而错过了一些后来看起来不错的投资机会。”

　　但杨玲话锋一转，“我们也在不断地总结、完善。以往在可投与可不投的两可区域，我们会非常保守。但今年我们做了一些积极的尝试，比如11月这波行情。目前看来效果不错。”

　　不过在杨玲心目中，模型固然重要。但更重要的是考核机制。

　　“对基金经理和研究员的考核，是先考核风控是否达标，再考核收益。”

　　不用我过多强调，相信你会了解，这个指挥棒有多么重要。

　　谈到未来，杨玲说，根据模型显示，目前A股已经进入了可投资区域的上限，“我们开始转向谨慎乐观”。