当一个男人选择了沉默:香港知名基金经理谢清海：4个月获利550%

香港知名基金经理谢清海4个月获利550%

http://www.sina.com.cn 2009年06月15日 理财周报

从去年10月的1664点算起，A股沪指已经上涨大约70%；港股也毫不逊色，仅在今年3月开始的这一波升势里，按人均获利计算，几乎每个香港本地投资者都可以赚取100万港元的溢利。而提前建仓的基金和大户就更是获利丰厚，据理财周报记者统计，内地最牛基金经理赵丹阳投资在物美商业上的收益从今年年初的浮亏18%已上升至获利43%，香港最牛基金经理谢清海在中国基建港口上的投资则在2月至6月短短4个月内上涨550%。“国字头”的大股东也不甘示弱，中国石油(香港)公司成为这一轮回购潮中最成功的国企，其在去年10月开始的一连2个月的回购公司股票的行动，已获利约200%。不过，在19000点关口，基金经理们却出现了明显分歧，一部分选择继续加仓，信诚证券投资部经理刘兆祥表示，恒指继续上冲20000点的动力仍很强，在本周四美股期指结算之前大跌的可能性较低。而某中资券商香港公司资产管理部的高管则告诉记者，他目前只看好黄金股的短期交易性机会，旗下的几只基金中其他个股都在减仓。而另一位基金经理则表示建议关注挂钩指数的ETF，他表示，目前个股行情很难把握，一轮炒作下来，投资者往往会发现，ETF的实际收益比个股还高。

香港最牛基金经理4月获利550%

谢清海原是《亚洲华尔街日报》的财经记者，后来成为香港首个上市的基金公司惠理的主席，记者今年2月在统计他的建仓个股时发现，他比较青睐纸业股和基建股，而看淡汽车股。当时，谢清海曾在14港元之上抛售手中持有的比亚迪，获利超过2亿港元，但目前比亚迪股价超过35港元，谢清海可谓“走宝”。不过，其在基建股中国基建港口上的获利却足以弥补这一缺憾。据记者了解，当时谢清海一气购入中国基建港口15.9%股权，合计7900多万股，平均建仓价才0.11港元。该股6月初曾攻上0.6港元高位，仅以此计算，谢清海就获利4亿港元，回报率高达550%。这几乎是谢清海的投资组合中获利最高的个股。他在2月增持的另一只个股山东晨鸣纸业(5.95,0.01,0.17%)，每股获利仅1港元，回报率约37%，其时谢清海的增持比例约占该股的2.8%。

赵丹阳投物美商业浮赢超40%

今年5月，赵丹阳曾在博鳌论坛上坦言与巴菲特交流的结果，作为去年天价聚餐的“卖一送一”，巴菲特曾在今年其上市旗舰伯克萨·哈萨威的股东大会后邀赵丹阳小圈子聚餐。之后，赵丹阳在二级市场上更坚定了其价值投资和长期持有的方略。而这也为其带来了丰厚的回报。去年曾拖累其旗下基金回报率达-18%的物美商业，截至今年6月初，已为其带来超过40%的回报。据记者统计，赵丹阳的物美商业基本在去年4月至9月建仓，最初买入2462万股，之后又分别买入592万股、3132万股和302万股，合计6488万股，其每股均价约为6.6港元。目前，物美商业已上涨至9.5港元，如以成本计算，赵丹阳在物美商业上就可获利1.8亿港元。与基金经理相同的是，去年在二级市场上，不少国企也采取了回购公司股票的方式稳定股价，其中增持最频繁的是中国石油(香港)公司和北京发展。

不过，最成功的仍当属中国石油(香港)公司，据记者统计，仅在去年10月28日之前，中国石油(香港)公司已回购约2.72亿股，当时，回购均价仅2.2港元。目前，中国石油(香港)公司股价飙涨至6.4港元，以此计算，该公司至少获利11亿港元。相比之下，北京发展的最大获利仅为40%，公司的回购均价约1港元，而北京发展最高曾升至1.4港元。

基金分歧加大

伴随着基金和大户的获利大幅上扬，机构之间对于后市的分歧也在加大。在香港市场时常进行“龙虎斗”的大摩和高盛对恒直成份股的评级差距已比较大。以中铝为例，高盛最新目标价是10.4港元，而大摩最新目标价是5.4港元。信诚证券投资部经理刘兆祥认为，随着恒指逐渐上升，目前大户平淡仓的迹象比较明显，而间接反映香港市场资金流入的港元汇率，目前仍维持在7.752的强势水平。刘兆祥称，目前，大户资金基本押在大蓝筹身上，而在美国期指结算之前，港股回调应该不大，因此，本周仍有机会接近2万点大关。不过，仍有一些机构在逐渐出货。前述资产管理部高管说，他旗下的基金已基本全部套现，“赚了40%左右，客户很满意。”香港惠理基金（Value Partners）总裁兼首席投资官谢清海日前表示，年轻是中国股市与英美股市的区别所在。他表示很享受这个市场的不成熟，并利用它的无效斩获了利润。谢清海在伦敦格罗夫纳广场的千禧酒店品茶时，分享了在中国作为价值投资者的一些操作技巧。他说：“在这个市场中，许多人自称价值投资者，但实践中没什么表现，而我们是虔诚的价值投资者。”在他看来，挑战在于中国强劲的经济表现往往“难以转化为强劲的市场表现”。比方说，你在1993年做了一个灾难性的决定——购买一只追踪摩根士丹利资本国际中国指数（MSCI China index）的基金，那么你现在的持股价值将低于你的投入。

股市走势不佳有很多原因，其中一个关键因素是A股（在沪深交易所上市、以人民币计价的股票）糟糕的表现。按谢清海的话说，A股市场就像一个赌场，几率一边倒，以至于你永远赢不了。与在香港上市的400至600家内地公司的股票（即H股）相比，A股显得过于昂贵。谢清海说：“买A股的主要是一些过于情绪化的投资者，他们不做任何的研究。”但对于沉迷于中国的投资者而言，实现闪亮业绩的梦想依然持续。国际货币基金组织（IMF）的预测，以购买力平价计算，中国经济规模到2016年将超越美国。这一预测更是推升了他们的希望。谢清海表示，对于谨慎的选股者而言，有着大量的机会。H股看上去“非常便宜”，预测市盈率（价格与预期收益率之比）仅为9到10倍。另外，香港上市公司拥有健全的治理和会计标准，其中许多公司的审计都是由四大会计师事务所负责。尽管指数基金的回报率仍差强人意，但惠理投资旗下的基金却业绩抢眼。其旗舰基金自1993年来的年化回报率为19.1%。谢清海预测，随着人民币获得国际货币的地位，以及政府对投资的监管变得更加宽松，A股与H股市场的价格将会“趋同”。“一旦外汇管制放松，这种价差就失去了存在的理由。”谢清海曾经是一名新闻记者，在《亚洲华尔街日报》和已停刊的《远东经济评论》工作。上世纪80年代末，他进入金融行业，并于1993年成立了惠理基金。在谢清海打理的90亿美元机构与散户资金中，大约70%的资金投资于H股；10%的资金投到了常常“被无视与忽略”的台湾市场；剩下的则投资于香港当地公司与少数几家东南亚上市公司。对于A股他则是敬而远之。但对同样在沪深交易所上市的中国“B股”，他却有些兴趣。

不过，他警告称，在110只B股中，仅有15只够得上投资级。“大多数都是垃圾，所以你必须知道自己在做什么，以免成为受害者。这些公司中的大多数，要么公司治理糟糕，要么商业模式已经过时。”

谢清海守候3年比亚迪大赚 2009-04-14

核心提示：曾经的比亚迪第二大股东,惠理集团主席谢清海正在步步撤退。

从自今年3月开始,谢清海已4次减持比亚迪,持股比例已从7.78％缩小至4.56％。而在证监会宣布将巴菲特入股比亚迪的审批延至今年9月后,一连两个交易日,谢清海便抛售了大约2％的比亚迪股权,最高成交价为每股14.20港元。　不过早在比亚迪因巴菲特入主而广受瞩目之前,谢清海就已潜伏其中,2006年6月至2007年6月曾是比亚迪第2大股东,此后数次进出,最低建仓价仅为8.42港元。3月间的四次抛售让谢清海获利约5600万港元。不过,谢清海在比亚迪上获利最丰厚的还属2006年至2007年那一波牛市,苦苦守候了一年,谢清海在这只股上就赚了5.7亿港元。也就是说,3年间谢清海总共获利6.26亿元。

在巴菲特入股前介入比亚迪

去年9月29日,巴菲特旗下的伯克希尔?哈撒韦公司的附属公司中美能源与比亚迪签订了策略投资和股份认购协议。根据协议,巴菲特将以8港元一股认购比亚迪2.25亿股,约占比亚迪扩股后的10%。这次交易总额高达18亿港元,被视为巴菲特近期在中国的最大一笔投资。之后,香港的众多基金和投资者纷纷介入,在短短的3个交易日内,比亚迪就从8港元左右飙升至15港元。不过,据理财周报记者查阅有关资料,发现早在2006年,谢清海就已介入比亚迪。在巴菲特入股前,谢清海至少已在这只股票上进出了两轮:第一轮是2006年7月至10月建仓,价格在15.8港元至20.9港元之间,持股率达8.1％,而一年后的8月至11月出货,卖出价约在50.9港元至54.6港元之间,获利在2.5倍至3.6倍之间;第二轮是在去年4月至8月,从14港元一直买到8.42港元,持股率上升至13.04％,而集中在今年3月出货,最高卖到14.98港元,如以最大价差估算,回报接近1倍。作为中国较大的锂电池制造商,比亚迪吸引巴菲特的是也许是新型的电动汽车。今年1月,当比亚迪的创始人王传福亮相美国车展时,比亚迪已推出了全球领先的E6型纯电动车。而在2013年,比亚迪计划成为业内领先的环保汽车生产商。在此之前,吸引谢清海的可能却是比亚迪的创新能力和研发能力。据比亚迪最新年报披露,在去年全球经济动荡,美国两大汽车巨头濒临破产之时,比亚迪仍获利10.21亿港元,资产净值提升至112.8亿港元。对于谢清海3月抛售比亚迪的行动,谢清海所在的惠理集团似乎并不愿多加评论,公司人员告诉记者,抛售只是谢主席的个人行为,并不代表公司的投资方向和决策。

基金主席曾任华尔街财经记者

惠理集团其实正是谢清海一手创办的基金管理公司,1993年2月,谢清海与合伙人叶维义创办了惠理后,谢清海便开始担任公司的投资总监,之后,由于PE推动,2007年11月,惠理在香港上市,成为第一家公开上市的纯基金管理公司,谢清海也出任公司主席。由于惠理集团当年净利润达14.19亿港元,持股39.1％的谢清海分到了2.34亿港元花红,加上其他福利,谢清海的总收入约2.54亿港元,被称为“香港打工皇帝”。实际上,即使谢清海担任了上市基金公司的主席,他还保留了许多此前在《亚洲华尔街日报》担任财经记者时的本色。前述基金经理说,谢清海特别喜欢研究,除了在公司决策外,其个人也投资了不少股票。

增持基建和纸业股

据理财周报记者统计,除比亚迪之外,谢清海还持有41家上市公司和基金的股票。自去年8月开始,其持有的部分股票仓位开始频繁变动。虽然记者无从获悉谢清海心中的投资蓝图,但是,从其实际的操作中,也能端倪这位号称“香港巴菲特”的投资大师的方向。今年2月,谢清海增持了两只个股,一个是山东晨鸣纸业(000488)H股,谢清海一共3次买入,买入价格大约在3.15港元至3.23港元之间,增持比例约占该股的2.8％。一个是中国基建港口公司,今年2月,谢清海增持至7900多万股,约占公司总股本15.9％。而中海发展、越秀房地产信托基金和阳光房地产信托基金等房地产股和天虹纺织等纺织股则在谢清海的减持之列。
惠理基金主席谢清海：做亚洲的巴菲特大浪淘沙。一场全球金融危机过后，香港维多利亚港两岸的写字楼依旧灯火璀璨，然而写字楼内人事更迭，财富开启、幻灭和重生的故事不断上演。证券时报记者带领你走进香港中环——亚太地区的金融心脏，为你介绍这些鲜为人知的香港财富故事。

本周起，本版开始推出“香港财富故事专栏”，每周一期，敬请关注。

惠理基金（Value Partner）是香港首家上市的基金公司，近10年来，惠理基金所管理基金的年均复合净回报率尚未低于20%。金融危机期间，欧美系基金纷纷遭遇赎回，惠理基金凭借其作为上市公司的监管透明维系了大量长期投资者，旗下管理资产即使在去年最坏的四季度仍维持在30亿美元以上，今年9月底管理资产规模已恢复至46亿美元的正常水平。日前，证券时报记者走访了惠理基金的掌舵者谢清海。

逆向投资的投资策略

在香港，谢清海被誉为“亚洲的巴菲特”，这跟他与股神巴菲特拥有同样的价值投资原则不无关系。谢清海表示，惠理基金20年来始终秉持“自下而上逆向投资”的投资原则。“与按照宏观经济—行业发展—行业个股自上而下的选股方式不同，惠理擅长自下而上的选股方式，因此不会特别关注哪个行业，而是更看重公司本身。” 谢清海表示：“成功运用逆向投资原则需要七项技能。第一是选择的原创性。中国概念股至少7000只，可分为被低估的、正常估价的和高估的。如今被媒体广泛报道的往往为后两类，而我们关注的被低估的股票大约只有5%的比例；同时，会避开大多投资者研究和关注的大城市，去偏远地区如西部地区，寻找优秀的有潜力的公司进行投资；另外，不盲目趋同市场走势，在市场好时趋于谨慎，市场差时反而敢于冒险。” 谢清海原创性投资策略一个众所周知的例子就是比亚迪，在巴菲特持股比亚迪而吸引众多香港投资者纷纷跟风买入时，谢清海就以6.26亿元的丰厚获利见好就收。第二是调查研究。谢清海的投资方式与其做记者的经历相关。曾在《亚洲华尔街日报》及《远东经济评论》做财经记者的谢清海，在从事新闻工作的时候就十分擅长对上市公司进行调查性报道，这些经验成就了谢清海对于投资价值的敏感性。“在选择公司的过程中，我们坚持3Right，有潜力的行业（Right business）、出色的管理层（Right people）以及合适的购买价格（Right price），而这一定需要前期充分的调查研究。”谢清海如是说。“我们使用的是传统的价值投资的调研方法，即格雷厄姆和多德的传统调研法。”第三是做正确的决定。谢清海透露，他的投资错误率达到了33%，占三分之一，但是有三分之一的决定是正常的，三分之一的决定是明智的，而这已足够让惠理取得优秀的投资业绩。截至10月底，旗下旗舰基金惠理价值基金A系列的增幅达69.1%，而此基金从1993年成立迄今的累计涨幅达到惊人的1623.4%，而同期的恒生指数涨幅仅为300.9%。无论是在1997年的亚洲金融海啸，SARS肆虐期间还是横扫全球的金融危机，惠利基金在遭遇大批赎回压力的同时，依然能保持稳定增长。根据惠理上半年年报，其管理资产规模净增幅为26%。第四是交易结构。谢清海在其投资组合中大量运用PIPES（上市公司私募股权融资）方式，目前已通过这种方法持有四五十家在港或新加坡上市的公司股份，从而大大提高了效率并降低了成本。“现在我们基本不在股票市场上买股票，而是和上市公司直接协商以折扣价购买可转换债券等，债券持有人实质上就是公司的股东。”谢清海说，“这有利于我们回归真正的价值核心，我们希望做一个公司的股东，这使我们更关心公司的经营前景和管理层。”其他三个原则分别为执行、维护和继续调研。

基金公司上市有得有失

作为首家在香港上市的基金公司，当初的上市是迫于还债压力，而谢清海也用“一个严重的错误”来形容当初引进J.H.Whitney等战略投资者的策略。“由于这个错误，我最少损失了10亿美元，”谢清海以后悔的口吻告诉记者，“而我们上市也是为了还清上述战略投资者的债务。”

基金公司的运作方式本属行业机密，而且公开市场融资对以“代客理财”为主业的基金公司而言属于多余，因此基金公司鲜有上市。谢清海在1995年先后引入两家美国私人公司的战略投资者，后来，两家战略投资者通过2007年惠理上市套现了手中大部分的股权，而惠理公司本身并没有在IPO中进行融资。自此，惠理的投资路径和资产变动都已大白天下，成为其他资产管理公司的参照标准。

但是，谢清海表示，上市对基金公司来说并非一无是处，而是起到了不可估量的作用。最明显的就是去年金融海啸期间，在众多金融机构失去投资者信任的情况下，惠理基金以透明的财务状况以及投资策略赢得了广大投资者的信任，谢清海表示，客户的信任成功帮助公司业绩在今年年初以来开始稳定增长，期间并没有出现投资者的大批赎回。而今年上半年公司也成功取得36%的基金整体资产加权的骄人业绩，高于同期恒生指数30.4%的涨幅。

打造亚太区价值投资圣地

谢清海毫不掩饰自己的金融帝国梦想：“我们希望把惠理打造成亚太区金融市场的价值投资圣地。由于在资本市场筹集了大量的资本，使我们有足够的实力进行扩张。”今年11月，美国投资管理公司（AMG）通过旗下全资附属公司AKH Holdings LLC，共斥资3600万美元购买惠理集团有限公司5%的股权，共计8082.8万股。今年8月，惠理以2235万港元的作价出售旗下全资附属公司盛宝资产管理香港有限公司50%的股权，以借此发展涵盖在港交所上市的H股，红筹股以及民企股的ETF，并将于港交所进行买卖。这一标的最终被中国平安获得。谢清树表示：“与平安合作的目标是希望透过盛宝香港，在中国内地、香港以及海外市场分销交易所买卖基金产品，并能为我们下一步在中国内地以及台湾的扩张奠定战略基础。”

最新一期香港《经济一周》采访谢清海

基金天王谢清海 绝密投资组合爆光


谢清海，一个在投资界享负盛名的传奇人物。获他垂青的股份，往往升价逾倍；他主理的惠理基金，长期跑赢大市兼获奖无数，被喻为「殿堂级基金天王」。

近几年谢清海作风十分低调，鲜有公开谈股论市。今次破例接受本刊独家专访，除畅谈百战百胜的拣股秘技、精选心水价值股外，更首次公开复苏市下的投资组合。

在游资泛滥及通胀重临下，谢清海预期资产价格会水涨船高，更坦言：「未来六个月股市仍具投资价值。」

谈现市况：牛市未到 现处复苏初阶

现职惠理集团(00806)主席及投资总监的谢清海，一向奉行「由下而上」(bottom-up)的价值选股原则，过去发掘无数被市场冷落的优质股，并率先买入；及后当市场惊觉「走宝」时，这些股份股价飙升，谢清海已饮了头啖汤。

久远的辉煌战绩暂且不提，但单看去年底至今反弹浪中，谢清海亦凭价值选股法，再下一城赢漂亮一仗。

「如果有基金今年的表现是跑输大市的，就因为他们减持太多股票、持有太多现金。「我只会买具有价值及估值很平的股份。去年11月左右很多股份跌得低贱，我就由此时开始将资金重投股市，因此造就了我们的基金，今年仍然跑赢大市。」根据交易纪录，去年底谢清海的投资旗舰惠理，在港股最恐慌之时已密密增持股份。

旗下基金斩获甚丰其中于去年10月至12月期间，三度增持中海发展(01138)，增持价介乎5.417至6.013元，持股量最多达6.17%；至今年2月、3月开始逐步减持获利，3月底持股量低于5%。中海发展股价升势延续至今年6月初高见12.9元，较谢清海的增持价翻逾一番。

及至最近，谢清海继续在港股中拣蟀，获垂青的股份包括申洲国际(02313)及北京京客隆(00814)。

申洲国际是于5月获谢清海两度增持，平均每股增持价为2.995至3.092元，持股量由4.76%增至6.09%。申洲国际股价5月至今升势依然，本周五(7月10日)高见4.32元，远高于谢清海的扫货价。

另一受宠股京客隆，谢清海更于4月底至6月底期间四度增持，持股量由4.98%增至8.2%，平均增持价3.051至4.027元。

本周二(7日)京客隆股价高见4.86元，令谢清海旗下基金斩获丰厚。最差时候已成过去正因为谢清海对股份独具惠眼，旗下基金今年表现卓越，其中「Value Partners China Greenchip」及「Value Partners 高息股票基金」，年初至今回报分别为55.91%及44.35%；同期恒生指数只上升23.1%。

谢清海重投股市，莫非牛市已经正式来临？他说：「我不认为目前是牛市，但可以定性为复苏市。「由于市场资金太多，而经历去年全球金融问题后，资金流向都是选择既安全又具有增长的地方，尤其是中国。」

谢清海认为目前正处复苏市是有根有据。他指出，内地采购经理指数(PMI)已连续几个月上升，并高企于50以上，反映经济正在扩张。同时，谢清海亦对超过2,000间公司进行研究，发现很多公司的业绩已在上半年见底。

不少市场人士解释今年港股由低位大升，是由于通胀预期，令资金流入买资产保值。谢清海亦相信通胀将会重临，但预期只会反映在资产价格之上。「预期流入的资金不会太快流走；即使股市有所调整，但不会大跌，因为最差的时间已经过去。」谢清海认为，现在投资价值股仍然有理想回报，但要在投资组合的资产分配上多下工夫。

论下半年：80%资金买股买楼

不少市场人士认为，港股由去年低位10,676点，至今累升超过一半，市盈率升至高于平均历史水平，可说是位高势危。谢清海指出，若以今年预测市盈率看，因今年企业盈利仍然受压，凸显市盈率偏高情况。但他对企业未来盈利复苏较具信心，认为不应单看今年市盈率数据。对于下半年港股展望，谢清海认为资金泛滥下会推高资产价格，相信未来六个月股市仍具有投资价值，但策略上仍然要倾向审慎，更要着重资产分配。「目前全球仍然存有不明朗因素，如将所有资金投放在股市中，万一之后经济有所差池，就会很麻烦。」

半成资产买黄金「若持有太多现金，目前利息实在太低，甚至是实际负利率，又是很差的做法。」谢清海接受本刊专访时，披露他对资产组合分配的绝密建议。「我个人会较为审慎，可以将组合中15%作为现金持有；另外5%用来买黄金，因为当全球经济未复苏前，金价会造好。

「至于其余80%资产，可用来购买股票及房地产。但拣股上不要太进取，要选择具有防守性的股份，这就是价值股。」谢清海说。

谢清海所指的价值股，就是符合他选股原则的股份，包括低市盈率、高股息率、合理股本回报率、管理上具有质素的股份。

「目前资金涌入，令内地开始出现经济泡沫。在泡沫形成下，价值股表现往往会跑输大市。因为在泡沫下，投资者喜欢炒卖具有概念的股份；但价值股却没有此炒作概念。」

当然，泡沫炒作是短暂，价值增长才是长线。因此在泡沫下，反而是低吸价值股的最佳时机。最近谢清海更将此套已用了16年、在投资中、港股市恒之有效的选股方法，具体化地应用在指数选股中。

拣股第一关：睇估值本周三惠理与富时集团合作，推出「富时价值股份中国指数」(简称价值股指数)，旨在发掘在港上市而被低估的优质中资股。指数内国企、红筹及民企等共25只成分股，便用上谢清海的价值选股机制。简单而言，通过多重筛选的股份，自然就是谢清海的心水爱股。若要成为价值股指数成分股，必先通过第一关估值测试。考虑估值是否吸引，其中一个方法是选取高股息率的股份。

至于何谓高息，谢清海认为没有分界，但起码要较同业平均水平为高。拣股第二关：看股票质素即使顺利通过第一关，还要接受第二关挑战，决定该股是否具有质素，包括要有高股本回报率、高经营利润率及低净资产负债比率。此三项数据，是同时考虑过去三年平均数字。其中股本回报率在不依靠银行借贷下，要高于平均水平；经营利润率要高于，或至少达平均水平；同时，负债比率过大但较低利润率的公司将被剔除，以避开价值投资陷阱。

「现在我更看重公司质素，小心从SWOT，即公司的优势(Strength)、劣势(Weakness)、机会(Opportunity)和威胁(Threat)来找寻股份；另亦看重该公司的持续性，不喜欢一些销售及现金流波动的公司。「另外，以前内地是没有品牌的，可口可乐（Coca-Cola）只是西方的品牌。但现在内地市场愈来愈成熟，亦已经发展本土的品牌，我们更要小心其品牌价值。」

拣股第三关：逆向投资通过首两关测试后，股份更要符合逆向投资原则。即当大部分分析师普遍看好的股份，反而会被剔除。

「我们是奉行逆向投资，当有80%分析员表示要买入某股时，反而是沽售的时候；相反，若有80%分析员投资建议沽售时，就可以考虑买进。至于为何要定80%?因为我们认为此比例已经是足够的。」谢清海说。同时通过上述三关的股份，将按市盈率排序，市盈率最低的25间公司，便成为价值股指数的成分股。此25只股份再按可供投资市值进行加权，以确保指数可投资性，单只股份占指数成分股比例上限为15%。

最新的价值股指数成分股，其中四只是内银股，包括建设银行(00939)、中信银行(00998)、工商银行(01398)及中国银行(03988)；另有五只内房股，包括瑞安房地产(00272)、合生创展(00754)、方兴地产(00817)、合景泰富(01813)及雅居乐地产(03383)。

虽然成分股出现偏重某些行业情况，但上述股份筛选过程是以价值为先，并非以平衡行业比例为目标。此结果正反映不少内银股及内房股具有价值股元素。事实上，从指数成分股所见，不少股份并非热门当炒股份，亦不一定是行业龙头股。以煤炭股为例，未见龙头中国神华(01088)，却有兖州煤业(01171)、中煤能源(01898)及恒鼎实业(01393)。

内房股中，不见龙头股中国海外(00688)上榜，反而二、三线内房股，如合生创展及方兴地产却并列成分股，反映此指数是拣股不拣市。正因透过筛选程序确定股份具有价值，令成分股长远表现往往可跑赢大市。以该指数追溯过去三年表现作参考，多数时间跑赢新华富时中国25指数（见上图）。谢清海已公开多年来的拣股心法，接下来就是要知道他对哪个行业、哪个市场具有兴趣，其中三大组合非留意不可。

谢清海威水传奇

今年55岁的谢清海，初出茅庐时任《亚洲华尔街日报》及《远东经济评论》财经记者；其后转职香港Morgan Grenfell集团，为该公司创立并领导香港股票研究部门，同时进行坐盘交易；至1993年与叶维义共同创办惠理基金，并一直担任投资总监。

多年来谢清海在投资界获奖无数，包括今年获《AsianInvestor》杂志选为亚洲区资产管理行业25位最具影响力人物之一；亦获《FinanceAsia》财经杂志选为2007年度Capital Markets Person。论及战绩，最为市场津津乐道的，是2001年初B股一役。

当时B股市场并未开放予内地人投资，只让外资参与，因此成交稀疏，股份价值被低估，亦乏人问津。谢清海早已洞悉内地市场增长无限，重注投资B股；及至2001年2月中国证监会突然将上海及深圳B股市场停市一星期，之后宣布向境内居民开放B股市场，此举令B股如脱疆野马般大升，谢清海旗下基金亦大有斩获。因为战绩彪炳，惠理管理资产水涨船高，其母公司惠理集团更在2007年11月在港上市。

组合一：两大理由看好中、港地产股谢清海在访问中以个人身分提议投资者，将80%资产投放在地产及股票上。他看好这两类资产不外乎两个原因，而一切还是从美国滥「印银纸」开始说起。谢清海以投资中小型工业股打响名堂，但他掌握地产市场的脉搏也见功力。正当2003年人人因「沙士」惶惶不可终日之时，他却大手购入长江实业（00001）、恒隆地产（00101）及信和置业（00083）股份，成功捞底。

如今谢清海再次发出看好中、港地产股的言论。「我对中、港地产股及香港地产价格异常乐观，因为这些都是有升值潜力的资产。」现时正值人人认为股市、楼市位高势危，他却表明看好香港地产股及地产价格，记者不得不再三追问背后玄机。理由一：美国印钞资金涌向中国在谢清海眼中，看好楼市离不开两个理由。「实在有太多资金在中、港股市流动，这是全球各国政府实行实质负利率及宽松货币政策下的现象。

「虽然美国狂『印银纸』，但美国经济前景恶劣，资金不会留在当地投资；相反，市场只会投资在经济前景良好的地区，中国正好符合这个条件。」

正当世界银行将全球经济增长预测调低至负2.9%之际，中国距离全年「保八」目标却愈来愈近。理由二：联汇所限造成资产通胀在资金流向中国的背景下，谢清海意识到受资产通胀概念带动，香港资产价格是无得跌。「通胀将会来到，带动资产价格上升。

「这个问题在香港尤为严重，因为香港实行联系汇率，港、美之间汇率不能调节下，唯有在资产价格上反映资金流入的影响。这个现象我会称之为资产通胀（Asset Inflation）。」

资金流入应会推高汇价。然而，在联汇强方兑换保证制度下，港元汇价不能升穿7.75上限水平。至于香港楼价，谢清海认为并非疯狂。「当你比较市民收入和楼价时，实际上亦算是合理，绝非疯狂。」香港现时供楼负担比率仅27.7%，相对1997年的93.2%已大为合理。谢清海没有明言对内地地产市场的看法，但惠理基金副投资总监苏俊淇认为，内地楼市目前尚算健康。既然有两大理由支持入市，谢清海领导下的惠理基金亦已率先购入地产股及相关股份。

香港地产相关股份中，惠理持有资本策略（00497），但在4月14日减持，目前仍持有近7%股权。

惠理在去年12月捞底买合富辉煌（00733）。当楼市升温，成交自然上升，合富辉煌作为广州地产代理自然受惠。惠理基金在5月8日披露，以每股1.889元减持合富辉煌，持股量由14.06%减持至13.97%。无论如何，惠理基金在此股回报可观，因为惠理去年底三度在0.5至0.6元水平增持。

根据蛛丝马迹，普罗投资者一样可以按谢清海的价值投资原则拣股。毫无疑问，今时今日各类股份投资值博率已大不如今年3月份低位。但应用谢清海拣股原则，仍有个别地产股存在相当投资价值。例如北辰实业（00588）及上海复地（02337）亦符合谢清海的拣股原则，但现价09年度预测市盈率低见10及11.4倍；边际经营利润达49.1%及32.5%， 虽然不是最高，但仍属中游水平。

组合二：专吼隐世内需股

内需股一直是投资市场焦点之一，谢清海作为惠理基金掌舵人自然不会放过。过去16年谢清海奉行「人弃我取」之道，根据惠理持股纪录，常见「唔冷门唔买」痕迹。正如今年惠理基金购入少为投资者注意的京客隆，便是这热门板块中的冷门股。

谢清海倾向买入冷门的内需股亦不难理解。盖内需股作为全球焦点，估值已被炒到天价。在金融海啸下，估值仍然相对偏高。如此情况，惠理不买冷门内需股，就难以将价值投资法引用在内需股板块上。

话说回来，惠理基金在4月30日吸纳京客隆。据事后曝光，惠理当日增持了46.8万股京客隆H股（国企股），平均买入价为3.051元；之后再度增持，愈买愈升。现时惠理持有京客隆达8.2%。及至本周五（10日），京客隆股价收报4.7元，较惠理基金持股曝光时的平均买入价累升达54%。

揭买京客隆之谜既然能够亲身接触谢清海，记者单刀直入，希望他亲自揭开购入京客隆的理由。「和其他基金一样，惠理基金对内地内需非常看好，但我们不喜欢买别人也会一齐抢购的股份，例如物美商业（08277）。

「我们尝试买些有别于投资市场喜好的股份。惠理基金其中一位基金经理提议拣选京客隆，因为从市盈率、股息率等范畴看，均远较知名股份吸引。」事实上，内地知名超市股估值殊不便宜。如华润创业（00291）、联华超市（00980）及物美09年度预测市盈率高达介乎17.8至24.2倍之间。

相对而言，京客隆估值低见10倍预测市盈率，正好符合谢清海价值拣股原则。时代零售符合条件股息率方面，京客隆更称王称霸，预测股息率高达4.8厘；反观其余知名超市股股息率则在2厘之下，估计已脱离谢清海的侦察范围。

其实，谢清海不止买廉价股份，更会考虑该公司经营生意的质素。京客隆虽然只是北京其中一个超市网络商，但边际利润达4.2%，绝对不逊色于其他全国性超市股。

从另一角度看，虽然京客隆边际利润不及物美，但物美现时估值高达24.2倍市盈率，投资者即使有兴趣，也变得审慎。若按如此思路分析，时代零售（01832）或同样符合谢清海的拣股条件。盖时代零售是硕果仅存、市盈率低见约10倍左右的超市股。股息率方面，时代零售也见不俗，现价预测股息率达3.3厘，仅次于京客隆。至于时代零售生意质素亦佳，边际利润达4.9%，排名第三，整体质素绝不逊于京客隆。

非常看好台股前景在谢清海眼中，价值投资之道正是人弃我取。正如当年投资市场对内地B股市场避之则吉，他敢于逆水行舟，最后赢了漂亮一仗。此时此刻，投资者对台股了无兴趣，谢清海却笑言：「非常看好。台股自1990年代泡沫爆破后，至今都未收复失地，令很多投资者对台湾失去兴趣。」

当时台湾加权指数在1990年2月创下12,424点历史新高，即使在2008年马英九当选总统后带动投资气氛改善，至今仍未能收复失地。「纵使两岸关系有所突破，投资市场仍没有足够人看好台湾。正因为投资市场仍未意识到台湾有多么吸引，故此我们绝对看好台湾。」在谢清海眼中，台股蓄势待发。「我们认为两岸关系持续改善，会有很多优惠惠及台湾，故此我们对台股非常看好。」既然如此，惠理基金亦坐言起行在2008年3月推出「惠理台湾基金」。截至今年6月底止，该基金管理资产为2.6亿元，年初至今升幅为24.9%，最看好仍是非日用消费品股份，占基金资产的24%；至于台股的主力部队科技股，则占该基金资产值22%。

组合三：供应不足 商品股大利

谢清海眼中，通胀是股市回升动力之一；同时亦会利好地产、商品及资源股。然而，他看中商品还有一个原因，就是供应不足。谢清海接受本刊专访时说：「实际上，我个人一定看好商品，因为仍有潜在供应不足情况。我曾经参观澳洲的矿山，矿场其实不容易把矿石从地面掘出来。」

这个生动例子说明地下天然资源受技术所限，不能因应经济情况加快开采。这种情况不止在澳洲矿山出现，甚至煤矿及油井也会面对如此情况。正如内地资源股龙头中国石油天然气（00857）及神华，每年开采石油与煤炭升幅不足5%及20%。

谢清海没有明言供应不足和商品走势向好的关系，但细心一想，经济回暖必定刺激商品需求，令供应不足加剧，商品价格必升无疑，商品股股价也会一骑绝尘。一再强调通胀威胁供应不足的例子俯拾皆是。以石油为例，需求较两年前经济高峰期有所放缓，但不代表之前出现的供应不足不药而愈。当经济重拾升轨时，石油需求就会重燃增长。不幸的是，经济衰退期间石油生产商往往没有加大石油矿井投资的力度，结果当经济复苏时，供应不足情况总会历史重演。

石油只是其中一个例子，相信就是谢清海看好整个商品资产板块的背后原因。经济永远不会一潭死水，当经济复苏时，亦会刺激商品需求。谢清海估计，今年内地经济增长达8%；明年增长会更高。若看法兑现，商品供应不足随时出现。

谢清海在整个访问中不断强调资产通胀的威胁。「市民会买入实物资产。」他没有明言通胀下的商品价格走势，但除了房地产外，如石油、黄金等实物资产价格亦会造好。

惠理旗下「Value Partners China Greenchip」、「Value Partners高息股票基金」及「惠理价值基金」三大持股中，均见石油股中国海洋石油（00883）踪
5%资产押注黄金」

「基金天王」谢清海在股票市场运筹帷幄、决胜千里。然而，他个人认为在现时大上大落的市况，别将所有鸡蛋放在同一篮子，故建议投资者：「将5%资产投资黄金，因为世界仍然不确定。如有任何出错，黄金将会体现其价值。」一言以蔽之，买黄金就是买一项保障。不过，买实金要考虑储存问题。SPDR金ETF（02840）2008年登陆本港后，解决了上述难题。因为每一单位黄金ETF代表十分之一盎斯黄金，全部储存在滙丰银行位于伦敦的金库。再者，SPDR金ETF在港交所买卖，令买卖黄金变成买股票般容易，俨然为港人提供投资黄金的新渠道，令谢清海将5%资产放在黄金上的建议较以往更易执行。当然，窝轮市场中亦有黄金相关的产品。不过，黄金窝轮加入杠杆及其他外在元素，似乎偏离了谢清海建议投资黄金以对冲风险的原意。

明年展望：中国泡沫有好有坏

对于下半年股市展望，谢清海认为整体走势仍是波动，但仍不失为具有投资价值；若展望明年表现，他又有何见解？「我个人意见是内地已经开始形成泡沫。股价表现是反映投资者对未来的希望与恐惧，因为目前投资者预期未来经济会比现在好，因此股市表现领先基本因素。」谢清海说。谢清海所指的泡沫，是因为外国央行不断「印银纸」，令市场资金泛滥。而此等热钱又不断流入中国，包括内地股市及楼市，令相关资产价格上升。若情况持续，将令资产价格高企，脱离基本因素，出现资产泡沫。

至于最先出现的泡沫，谢清海预期将会在地产股出现，因为不少内房股今年股价已倍升。究竟这泡沫会否在明年爆破?谢清海进一步解释：「何时爆破就难以预期。根据过去经验，泡沫可以延伸很长时间，日本就是最好例子。

「你问我明年股市走势如何，目前仍未知道。因为现今社会跟以往已经不同，经济周期愈来愈短，周期转动又快又波动。我的分析亦要因时制宜，可以很快就改变。」

市场一般对泡沫的看法是负面。因为泡沫爆破后一切化为乌有，如1997年香港楼市泡沫、2000年科技泡沫后，不少人身家大缩水，甚至惨变负资产。谢清海则认为泡沫是中性的，有好又有坏。

投资内地 内陆胜沿海「泡沫形成初期是很开心的。因为资产价格升值，股市及楼市大升产生不少财富。「最麻烦是泡沫挥之不去，甚至爆破，届时造成负面影响，拖累经济。但相信中央亦会出手，避免泡沫爆破引来的恶果。」

亦正因为泡沫初期会推高资产价格，所以地产股在泡沫未爆破前，仍可看高一线。虽然谢清海认为内地存有泡沫，但整体而言亦是看好内地市场发展，尤其是内陆地区的投资机会。一些沿海地区以出口为主，最受环球市道影响；反而一些位于内陆的城市，如湖南及四川，可能靠本地消费及固定资产投资，已经有好好的增长，因此资金已转往内陆地区投资。」谢清海解释。

事实上，目前内陆投资增长较沿海大城市更快。以今年首五个月各地区城镇投资情况为例，湖南、四川及黑龙江的城镇投资，按年升幅分别为37.5%、55.2%及50.8%；相反，上海、福建及广东按年投资金额，只按年上升5.2%、14.7%及14.1%。

一旦内地经济泡沫爆破，经济上已与内地唇齿相依的香港，又会有何震荡？谢清海相信打击有限。「香港已经是一个很成熟的市场，而且港人亦经历过很多次泡沫爆破经验，变得更为小心。」

总结：泡沫爆破前享受股市升势

谢清海谦称对整体大市分析不是专家，没有对今年恒指定下目标价，只预期即使下半年市况波动，但仍然具有投资价值。谢清海更认为在资金涌入、通胀重临，甚至是在形成泡沫之初，正是投资股市及楼市大好机会，因为资产价格会很快地上升。但在环球经济尚未完全明朗化下，谢清海仍不忘告诫股民拣股不宜太进取，而是应该拣选具防守性的价值股。他始终深信，只有价值股才可给予长线投资回报。牛市出牛人，曾经的财经记者——惠理集团主席谢清海变身2007年度香港“打工皇帝”。随着香港上市公司年报披露进入尾声，一年一度的上市公司高管薪酬比拼也有了结果。连续六年蝉联香港“打工皇帝”的和记黄埔董事总经理霍建宁最终“让位”去年收入高达2.536亿港元的谢清海。牛市出牛人，曾经的财经记者——惠理集团（00806.HK）主席谢清海变身2007年度香港“打工皇帝”。日前，随着香港上市公司年报披露进入尾声，一年一度的上市公司高管薪酬比拼也有了结果。连续六年蝉联香港“打工皇帝”的和记黄埔（00013.HK）董事总经理霍建宁最终“让位”于去年收入2.536亿港元的谢清海。

厉害：“最精明投资者”借力牛市

记者翻查惠理集团年报发现，该公司去年净利润14.195亿港元，公司执行董事和非执行董事的总酬金达到4.78亿港元。其中公司主席谢清海的花红有2.344亿港元，薪金和其他福利约有1922.3万港元，总酬金约2.536亿港元。按照香港一年约240个工作日计算，谢清海平均每个工作日挣105.6万港元，按一天工作10个小时计算，谢清海每小时工资约10.56万港元。分析人士指出，谢清海之所以能取代霍建宁成为新一届“打工皇帝”，2007年大部分时间走牛的香港股市功不可没。曾被评选为“最精明投资者”的谢清海在股市最高峰时将自己的公司推向了资本市场。2007年11月22日，惠理集团在香港联交所主板挂牌，成为香港首家公开上市的纯基金管理公司。惠理集团按每股7.63港元发行16亿股，募集资金122亿港元。同样是得益于股市走牛，惠理集团2007年总收入增加了68.2%至20.756亿港元，管理费则同比增长了77.1%至4.366亿港元。截至去年12月底，惠理基金管理的资产也升至73亿美元。

气派：六位执董年薪可比汇丰主席

除了谢清海外，惠理集团七位执行董事中，有六位去年年薪超过4000万港元。公司高级基金经理蔡雅颂、何民基、洪若甄、苏俊祺的年薪分别达到4243.1万、4305.4万、4253.2万港元和4236.8万港元，公司行政总裁颜伟华的年薪则达到4631.8万港元。与此相比，全球最大的银行汇丰控股（00005.HK）主席葛霖去年一年的收入才4638万港元，汇丰另外一位重量级人物——全球行政总裁纪勤去年总收入则有5445万港元。他们在2006年分别位居“香港打工皇帝排行榜”第六和第七名。因花红大幅缩水，2006年的“榜眼”亚科资本（08088.HK）主席兼非执行董事IlyasTariqKhan2007年总收入3023万港元，远远低于2006年度的9200万港元。2006年取得第五名好成绩的中信泰富（00267.HK）主席荣智健去年收入6699万港元，其中花红4800万港元，荣智健2006年收入5121万港元。去年的第八名中信泰富董事总经理范鸿龄2007年总收入5667万港元，较2006年的4343万港元增加30%。