王姬的第一任老公是谁:转载 从M2/GDP看通胀压力和资产泡沫

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· 发表于：2010-10-24 11:30:34
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从M2/GDP看通胀压力和资产泡沫
(2010-09-06 08:01:15)
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M2/GDP是常用的衡量金融深化的指标，即广义货币(M2)与国内生产总值(GDP)的比值。通常认为，这一指标比例反映了一个经济的金融深度即经济货币化程度。M2/GDP实际衡量的是在全部经济交易中，以货币为媒介进行交易所占的比重。通常来说，该比值越大，说明经济货币化的程度越高，金融业越发达。但后续的国际比较研究来看应用M2/GDP来衡量经济货币化的程度并不是很恰当。在不同时期，M2/GDP与资本市场的起落可能没有稳定的相关关系。
本文希望通过国家之间的横向比较与分析，理清以下问题：不同经济规模和发展水平的国家M2/GDP的发展趋势，能否通过M2/GDP指标来判断通胀压力和资产泡沫。
1．  通货膨胀和资产泡沫的形成原因
如果把通货膨胀定义为价格水平的稳定上涨，通货膨胀的起因在于货币供给的增加，货币供求不均衡。如果将资产价格泡沫定义为资产价格稳定的上涨，资产价格泡沫的起因就在于过多的货币流入了资产市场。要在泡沫形成前识别资产泡沫是非常困难的。资产泡沫往往是与宽松的信贷政策，以及包括很高的杠杆率是相随的。导致通货膨胀和资产价格泡沫形成的原因有很多，可以从市场失灵和政府调控失灵两个角度来考虑。政府为了扩大就业和增加产出，倾向于扩大货币供给，实施低利率政策。而这种扩张性的货币政策容易导致社会中的通货膨胀和资产泡沫。
货币供应量对经济的影响分为两部分：一部分进入商品市场，影响实际产出和商品价格；另一部分进入资本市场，影响资本价格。当投资出现偏向资本市场时，就可能出现物价稳定和资产价格泡沫的情况，而以物价稳定作为货币政策主要目标的央行可能维持低利率水平，不能及时提供利率以防止泡沫经济的产生。
扩张性的货币政策导致了经济体系中过多的货币存量。在货币流通速度一定的情况下，货币供给量的增加在长期必然导致一般物价水平的上涨。资产虽然属于长期投资，但它的价格是由未来收益和贴现率决定。在扩张性货币政策环境下，很容易使人们对未来收入产生过高的估计，从而形成关于资产价格的过高估值，导致了资产价格脱离了其长期的基本价值，导致资产价格泡沫的出现。
扩张性的货币政策是以低利率为特征的，低利率的政策导致银行的过度放贷，从而提高了经济体系中的货币存量，推动了资产价格的提高。低利率直接导致了资产未来收益的贴现值，提高了资产的价格；另一方面，在以股票和住房为抵押的信贷业务中，股票或住房在低利率下价格的提高增加了借款人抵押物的价值，可以取得更多的银行贷款。本来资产价格就已经高出基本价值，呈现出一定的泡沫，在此基础上的贷款又放大了泡沫的程度。
麦金农以M2/GDP为衡量金融增长的指标分析了发达国家与发展中国家金融增长及金融深化的差异，结果显示降低通胀及提升利率的政策可以提高一国M2/GDP，而M2/GDP的提高又促进了该国的经济增长。M2/GDP与通货膨胀、资产泡沫、经济增长等之间到底有没有因果关系？能否透过M2/GDP这一指标来预见通货膨胀？本文试图通过日本、美国和中国市场的横向比较分析得出一些结论。
2．  世界平均M2/GDP趋势分析
根据世界银行数据库的数据，1961-2009年世界平均M2/GDP的值如图1所示（其中部分年份数据缺失）,从图1可以看出，除个别年份外，M2/GDP比率总体呈现上升趋势，1980年后，世界各国M2/GDP开始上扬，最近几年开始趋于相对稳定。
图1 世界平均M2/GDP                                  图2 中国、日本、美国等的M2/GDP
数据来源：WDI online，国研网                            数据来源：WDI online，国研网
进一步细分，对全球的国家或地区进行分类，可以得到不同经济发展水平的国家M2/GDP的变化趋势。图2给出了几个主要国家的这一比率变化情况。从图2可以看出，几个国家的该比率整体上均呈现了递增的趋势，其中中国和日本的上升速度最快。从发展速度看，美国货币化比率由0.4上升到0.8约经历了46年时间，而我国从1978年的0.24到1994年的0.83只用了16年的时间。
3、 美国、日本、中国M2/GDP比较分析
3.1 美国M2/GDP趋势分析
图3单独给出了美国1960年至今的M2/GDP走势。从整体上看，M2/GDP在大多数年份都介于0.6~0.7之间，并且围绕均值0.67上下波动。1980~1986年M2/GDP处于上升周期，1987年达到阶段性高点0.70。1987年10月美国股市的暴跌成为一个转折点，此后M2/GDP持续走低。20世纪90年代初美国经济出现了衰退，导致美国国内流动性进一步紧缩，M2/GDP呈现加速下滑的趋势，到1994年滑落到0.61，从1994年1月起，美国开始提高联邦基准利率，同时美元对欧元和日元显著升值，以此吸引资金回流美国市场。1994年到1997年的美国M2/GDP尽管仍然在下降，但趋势上已经很平缓了。提高利率和美元升值对M2/GDP的下降起到一定的抑制作用，但没有改善美国国内资金面吃紧的状态。1997年M2/GDP滑落到1960年以来的最低水平。随后亚洲金融危机爆发，前期流入发展中国家的资本大规模逆转，回流美国市场，美国M2/GDP出现反弹。2000年以后M2/GDP逐渐恢复到正常水平，2004年开始又呈现走低的趋势。2008年金融危机爆发后，美国又实行了史无前例的刺激政策，量化宽松的货币政策实施，使得M2大增，M2/GDP的比例也出现了20年来的新高。
图3     美国M2/GDP                             图4     日本M2/GDP
数据来源：WDI online，国研网                     数据来源：WDI online，国研网
3.2日本M2/GDP趋势分析
从图4可以看出，日本M2/GDP自1960年来一度攀高，有几个比较明显的阶段。1960-1970年这一比例小于1，日本银行在1961年8月和1962年1月两次下调官定利率，加速了经济的过热。1962年进口急剧增加，国际收支出现逆差，为此，日本银行在7月和9月又两次上调官定利率，在经济恶化和放宽金融在金融紧缩政策下，日本的物价逐渐回落，设备投资趋于减少，库存不断增加，出现了一定的经济萧条。1987年10月美国股市暴跌，日本立即降低利率，放松银根，大量增加货币的供给量。货币剧增为泡沫经济提供了基本条件。在1987~1990年间，日本的货币供给量增长超过了10%，此间M2/GDP也从低利率和充足的货币供给刺激了泡沫经济投机活动，房地产价格迅速上升。用于贷款抵押品的固定资产价格也越来越高，日本经历了严重的泡沫经济。这一阶段货币供给和信贷规模都有相当大的增长，M2/GDP也直线上升。日本的泡沫经济的形成和货币供给有着比较密切的关系。
大家恐怕还没有太注意的一个现象是，我们的货币供应量M2早已经是全球第一，8月份M2达到68.7万亿，而美国目前的M2为8.6万亿美元，折合人民币约58万亿，中国的M2竟然超过美国大约10亿人民币。中国的广义货币M2（现金加定活期存款总额）为何会在不知不觉中成为全球第一呢？这恐怕与这些年来M2的增速较快有关。过去10年，中国年均M2增速在18%以上，而美国等发达国家都是个位数的增长。
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M2的高速增长与我国资产规模和经济活动规模的增长是相关的，但我国的M2占GDP比重达到180%（假设今年的GDP达到38万亿），而美国只有60%左右。这说明中国的M2高增长与资产规模的扩张有更大的关系，比如，美国M2的增速在过去20多年中基本与GDP的增速保持同步，而中国则大大超过GDP的增速，也超过GDP增速加CPI大约6个百分点左右。这被麦金农等经济学家成为“中国货币之谜”，即货币供应量的增加没有引起通胀；我觉得谜底就是资产价格，尤其是土地价格、房地产价格的急剧上涨。中国的人均耕地面积只有1.4亩，美国人均接近10亩。
在经济高增长、中国又挑起为全球提供消费品制造的重担，把面积不大的沿海地区用作世界工厂，同时还要解决富人和全国各地过来的打工者的居住问题。于是，土地价格、房价都大涨，政府通过拍卖土地，也获得了可观的收入，有的沿海城市，政府拍卖土地获得的收入都要超过财政收入，中国的土地交易量、房产交易量都是全球第一，这就带动M2 急剧上升。这样的情形也同样在耕地相对人口稀少的工业大国日本和韩国发生过，日本和韩国的人均耕地面积都小于1亩。如日本、韩国在经济高速增长阶段年均增速分别为20%（1967-1973年）和34%(1966-1988年)，明显高于中国目前的水平，因此时至今日，日本和韩国的M2占GDP比重也比较高，分别为159%和147%。
不过，令人担忧的问题是，日韩已经过了M2的高速增长期，他们都已经进入了全球富裕国家的圈子中，而中国人均GDP只排在全球100名国家之后，致富的路途遥远，货币规模却已经是全球第一了，M2/GDP也都超过了日韩。虽然这其中有外汇占款导致M2过于庞大的因素，但计算一下，2.4万亿美元的外汇储备约占了M2的27%，不算太多。而我国政府对M2的增长率的控制目标却一向是17%，如果按此增长率，则10年之后，M2的规模将达到340万亿。即便是降至15%的增长率，也会达到285万亿，这就相当可怕了。但这不是没有可能，如韩国从1966年到1988年经济快速增长时期，年均M2增长幅度竟然达到34%。而中国经济目前还是处于发展潜力很大的阶段，城市化率只相当于日本60年代水平，经济再保持年均8%的十年增长似乎不成问题。但日韩人家在步入发达国家经济水平时，M2/GDP只有100%左右，而我国还没有富，M2/GDP却已经达到180%了，照此增长速度发展下去，届时，全球的货币都将被人民币所淹没。。。。。。
是否人多地少经济发达的地方，很多稀缺资产都会被炒得飞上天呢？比如说日本房地产泡沫破灭前，一个东京可以换半个美国。而中国的房地产在过去10年中也已经涨了5倍以上，城乡住宅总市值接近100万亿，占GDP的比重大约为290%，而美国目前只有200%左右。我们再看一下过去十年古玩、艺术品、珠宝等的涨幅，几乎也上涨了10倍以上。所以，在这片国土上，什么稀缺，什么属于小品种，什么就可以被炒作，包括大蒜和生姜。包钢稀土是一家上市公司，去年年初的价格大约是7.5元，前段时间最高被炒到77元，一年多时间价格涨了10倍！因为货币实在太多了，货币在寻找稀缺资产，就连货币本身也可以被炒作，据说1980年版的50元面值的人民币，目前的市场价被炒到5000元，收益率达到100倍，说明存银行远不如把现金压箱底，压得越久越增值。
但是，泡沫终究要破灭，M2的膨胀的结果是贫富差距的拉大，靠买房卖房发财的富人在M2中的占比越来越大，而把养命钱都存到银行里的普通百姓的财富在M2中的比重却越来越低。于是，政府也越来越关注贫富差距问题，并承诺为此去改善，这也引起了部分富人的恐慌，于是，我们发现越来越多的人去海外移民，去购买海外房地产。由此而提出的一个疑问：假如人民币一旦可以自由兑换，资本市场双向开放，那么我国居民究竟是更愿意持有人民币，还是更愿意持有美元？
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黄祖斌：中国并未大量超发货币
2010年10月25日04:37京华时报
最近业内有种观点，说中国10年来广义货币供应量M2增长了450%，可谓货币泛滥，未来可能引发通胀、资产泡沫甚至金融危机等问题。对这种观点，笔者认为是杞人忧天。
先纠正上述观点中的一个数字。其实，9月末M2余额69.64万亿，相当于2000年末13.84万亿的505%，增幅是405%，而不是450%。
近10年来中国M2大幅增长的主要原因在于经济的高增长。假设今年GDP和CPI分别增长10%和3%，则2010年末GDP和CPI总指数分别相当于2000年末的311%和125%。假如货币流通速度等因素不变，这10年内GDP与CPI的增长，对M2累计增长的需求也高达289%。
三个因素是M2超量的主因：一是2009年为刺激经济，M2增长了32.35%；二是房改后房贷市场的大发展，10年前，中国个人房贷余额几乎为零，而今年上半年已达5.74万亿元，相当于M2的8.52%；三是外汇储备的增长，中国外汇储备已达26483亿美元，比2000年末增加了24827亿美元，按加权平均汇率7：1计算，累计投放的货币也超过17万亿元，虽然央行发行的央票以及银行存款准备金率的提高吸收了其中的大多数，但仍推动了M2的增长。
从M2与贷款、GDP之比也很难得出M2超量增长的结论。2000年末，中国M2与GDP之比是140%，2008年是151%，2009年受经济刺激政策推动升至181%。M2与贷款之比方面，2000年末是100%，2008年末是97%，2009年猛增至119%。这两个比例在10年里的前8年都没有明显的增长。
中国M2与贷款、GDP之比在国际上也并不是高得不可思议。从2008年的数据看（2009年M2的增长是特别因素造成的，不可持续，也不具可比性），当年中国M2与GDP之比为151%，日本为207%，英国为127%，美国为88%；当年中国M2与贷款之比是97%，日本为89%，英国为184%，美国为51%。需要指出的是，当年中国M2与贷款、GDP之比明显高于美国，其主要原因，一是美国的货币流通速度明显高于中国，二是美国的金融创新使得相同的单位货币可以满足更多的货币需求。但引发危机的恰恰不是中国M2与贷款、GDP的高比例，而是美国的金融衍生品。
2009年中国M2增长过快的主要负面影响是加剧了房价上涨，而目前房价是重点调控对象，超发货币很难再在楼市产生较大的推动力。至于通胀，在产能过剩、劳动力成本和粮价都已有一定涨幅的情况下，温和通胀可以预期，但恶性通胀的概率并不大。（黄祖斌原题：中国并未大量超发货币）
M2是GDP的180%，是一座火山 通胀就是货币过量 货币为何超发？
2008-04-21 15:35:00
所有通货膨胀的根源都是货币超发。中国现阶段的货币过量，没有财政性超发因素，其主流因素是中国生产率进步率大幅提高与汇率制度之间的冲突。从货币总量而非物价角度看CPI
中国这轮通货膨胀好像来得挺急，CPI去年年初还是2.2%，到5月以后慢慢就从6.2%升到今年2月的8.7%。当消费者物价指数上升时，通常有两种角度去看它：一个是直观的物价角度；另一个是货币角度。
从物价角度分析2007年以来的CPI，发现农产品(猪肉、食用油)价格涨得最快，是推高CPI的要因。这个角度的另一个说法是，全球物价上涨，原油从每桶20多美元，涨到了100多美元。而且，中国进口资源量越来越大，40%以上的石油燃料需要进口。
这种看法很有道理，但也有缺陷，因为它看不到事物之间的关联性。消费者物价指数已经作了统计处理，CPI把食物、居住、运输等算进去，加权处理以后得出所公布的数据。从2007年初到现在，CPI里面肯定有结构变化，但我们需要注意是其总水平是不断上涨的。
我们还可以从另一个角度，也就是货币角度来看CPI。Inflation译成“通货膨胀”，不是指一两种商品价格上涨，而是指流通中的货币总量过多。我们在分析问题时习惯参照指标，而所有指标都有局限性，因为要简明，肯定要把很多东西拿掉。CPI中的这个C，是指消费者指数，它没把生产指数算进去。CPI里头的农产品价格肯定高，但不等于说农产品是物价上涨的原因，这是两回事。
如果从物价角度去找CPI上涨的原因，你追到农产品，农产品说是化肥；你追到化肥，化肥说是石油；你追到石油，石油说是进口；你追到进口，出口国说是中国进口量增大造成的……绕了一大圈，又回来了。因此，我提倡对经济生活进行广泛的观察，因为这样我们会发现，货币偏多的现象早就出现了。
M2是GDP的180%，是座火山
从2004年开始就流行“结构性过热”的说法，当时是指钢铁、水泥、电等物资价格上涨过快。但这几方面的问题还没解决，到2005年宏观调控范围又扩大到房价，但房价差不多也是越调越高。这说明问题不在一两个商品身上，问题出在货币上——货币总量增长带来总需求和购买力增长。
货币主义把物价现象看作货币现象，米尔顿·弗里德曼(20世纪最著名的经济学家之一)就是这么认为的。弗里德曼把这个最简单的命题坚持到底：通货膨胀永远是货币现象。这个定义听起来就是同意反复，通货膨胀中的“货”不就是货币吗？就像我们说开枪是个射击现象一样，它是同意反复，但它是对的。
弗里德曼下这个结论，做了很多查证工作。他发现当年西班牙到拉美去抢劫，运回好多金银财宝，结果西班牙以及整个欧洲的物价基本上涨了3倍。当时是金本位时代，货币多了物价总水平就会上去。
这是第一种货币制度，另一种是基于金属的铸币制度，第三种就是现在的纸币制度。这三种制度下，政府可操控货币，一旦政府滥发货币，就一定会导致物价上涨。这是非常危险的事情：首先，它导致购买力降低，政府无形地拿走了个人财产；第二，市场交易成本增大，谁也不敢随意签合同；第三，物价大幅上涨时所有人都囤积居奇，银行的钱被挤兑而光，政府被迫加印钞票，1988年高通胀时钞票印到连纸都不够的程度。
因此，一旦物价上涨，不要到猪肉、奶蛋、粮食等个别商品中去找原因，要在货币总量中寻找原因。这就是经济学说里的货币主义的传统。弗里德曼还研究发现，货币超发后3到6个月，物价就会上升。
看中国的实际情况，2003年至2007年，广义货币(M2，等于流通中的现金＋支票存款＋储蓄存款)年均涨幅17.47%，而GDP平均增长10%，货币发行增长率远高于GDP增长率。2008年2月，中国M2的存量是42万亿人民币，差不多是年度GDP的180％，估计是全世界最高的了，怎么看也是一座火山，何时激活只是时间问题。
这样看来，现在8％的通胀率不算奇怪。关键是我们要进一步追问：货币为什么会超发？ 贸易顺差、热钱涌入导致货币过量
计划经济时期，以及后来的转型时期，中国增发很多货币来发展经济，这叫“货币升化”。但2003年《中国人民银行法》出台，规定央行再也不能给财政透支，以后就少有货币升化动作。那过量的货币怎么来的？
在开放的经济环境下，中国生产率的进步率超过了发达国家。比方说，中国一个工人一天做1个麦克风很容易地变为2个，而美国一个工人从一天做10个很困难地增加到11个，这样在生产率进步率上，他们是10%，而我们是100%。问题的关键在于，这跟“人民币基本对美元挂钩”的政策冲突了。
回顾一下中国的汇率制度：原来一直是人民币高估，1993年汇率改革一次性贬过了头(最厉害时是9点多比1)，然后回调到约8.27比1；1997年亚洲金融危机，亚洲各国货币纷纷贬值，中国政府在发达国家劝说下承诺“人民币不贬值”，使8.2左右的汇率一直维持到2005年最近一次汇率改革。
那种汇率体制是不错的，因为人民币兑美元一稳定，人民币就再也不能超发了。但是，那跟中国生产率进步率加快相冲突：与国际相比，中国每年能生产的商品越来越多，且价格便宜，那在国际上的需求量就一定会上升，出口量加大，进而导致贸易顺差越来越厉害。同时，由于中国是外汇管制的国家，美元等外汇进入中国后需要结汇，贸易顺差就变成了外汇储备。2003年，中国的外汇储备约4000亿美元，而现在直冲20000亿美元。
有外汇储备是好的，但过量了就变成了巨大的风险。这笔巨额的美元怎么用呢？最可靠的途径是买外币资产，而其中最可靠、风险最小的就是美国国债。中国央行用大量外汇储备购买了美国国债，但这两年美元不断贬值，导致严重亏损。除贸易顺差，中国货币过量的另一个原因在于，中国投资环境好、生产率进步率高，大量热钱进来投资。所以，这轮通货膨胀，说到底就是货币现象。
【21世纪网】本文网址：http://www.21cbh.com/HTML/2008-4-21/HTML_83D86Q3E6RBY_3.html
刘俊郁：高货币供给真的会引发高物价通胀吗？
来源：
第一财经日报
发布时间：
2009年12月29日 10:23
作者：
刘俊郁
刘俊郁
仅仅从中国今年的货币供应量来看，目前中国M2已经高达29.42%，不仅远高于今年年初定下来的17%的增幅，而且也远高于GDP+CPI的增幅。
根据传统的经济学理论，货币供给与GDP必须稳定在一定的范围内才能够保持物价的平稳。当M2远高于GDP的增速时，表明经济体内的货币供应量已经远远超出实际经济的需求，实体经济发生通胀的概率较大。历史分析表明，广义货币供给量M2与名义GDP增速的差距一般稳定在3~4个百分点以内，才能保证物价稳定在3%的温和通胀范围内。
以美国的数据为例，金融海啸爆发前，美国M2与名义GDP的差距平均为1.1个百分点，而反观中国，两者差距在5~6个百分点以上，2009年差距更扩大到20个百分点以上的水平，让市场产生明年将产生通货膨胀的预期。
事实上，从中国的历史数据看，尽管M2远高于名义GDP增速，但与CPI的走势关系并不大，从2000年以来，中国发生超过3%的通胀主要有两次，一次在2003~2004年，另一次发生在2007~2008年，这两次通胀均与M2和GDP的相关性并不明显。这也意味着，M2增速必须限制在名义GDP的3~4个百分点的国际惯例并不适用于中国市场。
出现这种现象，除了我国CPI构成中没有反映房价等资产通胀外，更主要的原因，我们认为是我国经济结构不同导致的，也就是说，目前的高货币供给并不一定会引发物价通胀。
对M2进行解构可以看出，尽管中国M2/GDP及基础货币/GDP的比值远高于美国，但从资金使用效率来看，中国货币乘数却远小于美国，直到金融海啸发生后美国开始急剧去杠杆化后两者的差距才开始缩小。仅从这一点来看，这说明中国货币的使用效率并不高。
以弗里德曼为主导的“货币学派”认为：通货膨胀无论何时何地均是一种货币现象。但这种实体经济的物价通胀却不一定会发生于中国。事实上，从中国M2的构成看，储蓄存款占M2的比例达到43.2%，这还不包含居民投放于股市的资金，由于中国居民的储蓄率远高于美国，这表明居民以银行存款及股市“虚拟”资本的形式持有现金，而并没有投放入实体经济，实际资金投入实体使用效率并不高，这导致了历史上中国货币乘数远低于美国。尽管中国M2增速、基础货币及M2与GDP的比值较高，但却不一定会对实体经济造成严重的通货膨胀。
对于中国而言，2010年的资本通胀更是值得关注的事件。（作者单位：招商银行资金交易部）
〔中国央行〕主要担心输入型通胀,今年GDP实际增长将超8%--副行长(更新版)
2010年 3月 5日 星期五 18:17 BJT
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* 担心输入型通货膨胀
* 预计今年GDP实际增速将超过8%
* 适度宽松货币政策含义是,广义货币增速较GDP增速加CPI增速,再高出几个百分点
路透北京3月5日电---中国人民银行副行长苏宁周五表示,主要担心的是输入型的通货膨胀,他并预计今年国内生产总值(GDP)的实际增速将超过8%.
对于适度宽松的货币政策,他在参加"两会"(全国人大和政协会议)间隙还表示,若广义货币供应量(M2),达到GDP增速加上CPI的增速,再高几个百分点,就是适度宽松的货币政策.
他并指出,央行对输入型通胀更关注,因为国际大宗商品的价格非央行能够控制的,而从国内看,大多数行业供大于求,非食品价格上涨空间有限,另外,食品价格上涨的空间也比较有限,因为农业情况较好,农产品亦供大于求.
苏宁在今日稍早并称,将按照今年CPI(居民消费价格指数)上涨3%的目标来进行政策调整.[ID:nCN0904675]
根据今日公布的中国政府工作报告,中国今年要继续实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策,今年经济济增长目标为8%、CPI涨幅目标为3%、年城镇登记失业率目标4.6%以内、新增贷款7.5万亿元人民币左右、M2增长目标17%左右.(完)