原油再度望百 商品能否重新看多？

10月以来，国际原油持续强劲反弹带动大宗商品全面回升。“油价似乎已显示出自身的动能，而非像最近数月那样追随欧洲主权债务危机和美国经济数据等宏观形势的进展。”有分析认为，原油将在11月继续构建一道亮丽的反弹风景线，并折射出宏观经济和大宗商品市场的积极变化。

商品之王强势回归

华泰长城期货研究员李世春表示，在此波下跌反弹过程中，原油下跌幅度明显不及其他大宗商品。原油从大约90美元/桶跌至75美元，幅度仅为17%。同期上海天胶下跌33%，伦铜下降28%。至于原油的反弹，更是其他商品无可比拟。目前原油已经突破9月初下跌前的高点，自低点上涨29%左右，放眼橡胶仍处在下跌通道中，伦铜最高时也只反弹了25%，远未达到前高。

光大期货研究所所长叶燕武介绍，今年大宗商品摆脱了前两年共振波动的特征，2月份则是商品价格由前期收敛转为发散的拐点，其中WTI原油的独立性尤强：不仅在价格上呈现出类N型（1-5月上涨，5-9月下跌，10月至今反弹）持续性走势，而且在时间节奏和步调上也与金属、工业品等大类商品存在较大差异。

原油表现也远远超过了同期欧美股市。中证期货研究部原油研究员刘建介绍，10月初以来，代表大宗商品整体走势的CRB指数反弹幅度约10.3%，原油则反弹了近28%（WTI）和18%（Brent），而美股反弹14%（道琼斯指数），欧洲股市反弹仅10.1%（STOXX50）。

“一般而言，油价波动往往推动商品价格出现同涨同跌行情，但在最近一轮行情中，原油却表现出明显抗跌的一面。”长江期货研究咨询部经理夏谅平介绍，在9月份大宗商品价格快速下跌过程中，原油下跌约11%，而伦敦的铜、锌、铅、镍及橡胶、美玉米、美豆和美豆粕等跌幅均在20%左右。

而从10月份的反弹来看，原油表现最为强劲。夏谅平介绍，原油直接收回9月份的跌幅，且11月份延续大幅反弹之势，几乎逼近8月份高点；黄金走势稍弱于原油，当前金价只是回升到8月份相对高点水平。而其他品种反弹力度要弱很多：伦铜仅仅回升到9月份下跌幅度的一半，橡胶是大宗商品中表现最弱的一个，10月和11月仍在持续向下探底。

经济冷暖油先知？

“若仔细观察金融危机后原油价格的演变，不难发现其与美国经济与美国经济复苏状况的波动高度一致。因此从某种意义上来说，原油与道琼斯工业指数一样，可以作为测量美国经济冷暖的温度计。”叶燕武表示。

“原油表现强劲与美元持续回落以及政策面的宽松不无关系。”东证期货分析师郭华则认为，在这次原油反弹中有两个现象令人深思：一是原油呈减仓上行态势；二是纽约原油呈现近强远弱格局。“减仓上行意味着资金面上更多的是空头获利了结，而非新的资金进入，表明市场情绪仍相当谨慎。”她认为，近强远弱格局主要是由于冬季取暖油消费旺季的到来以及伊朗局势紧张，目前欧佩克的产能已接近极限，一旦战争爆发，原油供给紧张将继续推高价格。因此，目前油价走高还不能预示全球宏观经济的乐观。

叶燕武倾向认为，原油价格只是稳定而非强势：一方面映衬出美国经济的相对稳定性；另一方面，尽管美国是全球最大经济体，却并不能完全覆盖和冲销其他经济体特别是欧洲的问题，因此油价稳定只能说明全球二次衰退的概率较低，却不能代表全球经济没有问题或者说是乐观的。

“原油是否属于强势值得商榷。”他将原油与铜等其他大类商品横向比较后发现，不少商品反弹的最大高度甚至超过100%，而原油价格仅回升到2008年高低点之间的中枢位置。正是由于原油价格的相对健康，即便在金融市场去杠杆挤压资产价格泡沫的条件下，其受到的冲击和影响也相对较轻。

“原油上涨的背后，经济形势乐观带来的需求因素偏弱。”夏谅平认为，近期原油强势主要是受到希腊危机临时解决办法出台后人气恢复、取暖油季节性需求坚挺、欧美油品库存处于低位以及伊朗核武计划引发的地缘政治风险等因素推动。首先，希腊力图在12月中旬政府资金枯竭之前推动新一轮援助计划获得通过，此举将使希腊避免债务违约，大大缓解了市场对欧洲债务危机的忧虑；其次，全球最大原油消费国美国库存较低，有迹象表明季节性因素可能令精炼厂提高产量，因此进一步加剧受利比亚和北海供应紧张影响的原油供给；此外，国际原子能机构可能于近日发布一份伊朗核问题调查报告，该报告可能触发欧佩克成员国伊朗与以色列等国的紧张局势，从而影响原油供给，推动油价上涨。

华泰长城研究员黄伟表示，原油走强还不足以说明全球宏观经济乐观。事实上，全球主要经济体的10月份PMI制造业指数（经济领先指标）均低于预期，特别是欧债危机影响欧元区主要国家的10月PMI指数都在荣枯分界线50下方，美联储、国际货币基金组织（IMF）和欧洲央行近期都多次表示全球经济面临较大下行风险，这显示宏观经济前景不容乐观。

多头吃下定心丸？

接受中国证券报记者采访的市场人士表示，在大宗商品普遍走势偏弱的背景下，原油上涨无疑对市场人气起到提振作用，但考虑到8月份和9月份商品价格的快速下跌让空头思维深入人心，且欧债危机在不断扩散，各商品走势影响因素各异。因此，原油上涨对商品影响相对有限。

“原油价格稳定说明全球二次衰退的概率较低，进而为诸多商品的下方空间起到保护和支撑作用，换言之，现在对下跌风险已无需过度担心，但仅此而已。”叶燕武认为，首先，金融危机后受“中国需求”的强势推动，铜已取代原油执商品牛耳的地位，因此原油的标杆作用要打折扣；其次，目前原油主要代表的是美国而非全球的基本面，而各主要经济又处在“治疗内伤”的分化阶段，这也正是今年原油表现特立独行的宏观主因。

郭华甚至认为，原油走强并不能令商品多头吃下定心丸。如果地区局势再度紧张，则原油可能重演2011年年初的暴涨行情。但这种上涨对经济是一种伤害作用，将引发人们对通胀的担忧，进而对其他大宗商品更多地起到利空作用。

“油价持续走强对大宗商品企稳回升有着重要推动作用，但商品价格能否持续上涨还要取决于全球主要经济体的经济增长情况。”黄伟表示，如果未来欧债危机继续恶化，美国出台大规模赤字削减计划，全球经济仍将面临较大下滑风险。此外，未来如果伊朗核危机趋于缓和，则油价有可能出现补跌走势，商品价格也会承受下行压力。

李世春也表示，欧债危机虽告一段落，但欧元区统一货币政策、独立财政政策的制度硬伤暴露无遗。欧债问题的彻底解决任重道远，至少需要数年时间。所以，原油纵然持续走强，也并不意味着商品多头高枕无忧。

原油 牵一发而动全身

虽然每种商品有其自身的供求特点，但原油作为“商品之王”，其通过对生产成本以及反映经济政策的可能变化来决定了大宗商品的各种走势。

长江期货研究咨询部经理夏谅平表示，几乎所有期货品种都与油价关系密切：首先，油价对通货膨胀有着直接影响：一方面，石油产品在消费者物价指数中的权重直接影响物价指数的变化；另一方面，油价上涨将提高几乎所有产品生产成本从而引起成本推动型通货膨胀。

农产品方面，冠通期货副总经理曾益红表示，原油价格高企将会直接推高汽油、柴油、化肥、农药、农膜、除草剂等的价格，这将增加农产品的生产和农用机械的生产、运输等成本，推动农产品价格上扬。油价高企还促进了燃料酒精、生物柴油等生物能源的发展。在生产燃料酒精的农产品中，玉米占50%，甘蔗占40%，其他有小麦、甜菜、木薯等，生物柴油涉及的有豆油、棕榈油等。部分农产品价格上涨会带动其他农产品价格上涨，从而导致国际农产品整体高位运行。

东证期货郭华认为，原油对油脂有较大带动作用。近期原油价格上涨，提振棕榈油价格。由于棕榈油是油脂中价格相对较低的品种，一般作为豆油的掺兑替代品，是国际上特别是欧洲重要的生物燃油原料。未来随着原油价格上涨，棕榈油生物燃油属性增强，棕榈油价格走势可能强于豆油和菜籽油。

能源化工方面，曾益红表示，化工品价格主要由上游成本和自身供求关系决定。原油价格的变动从长期来看对化工品期价有引导作用。“国内成品油市场将逐步与国际市场挂钩。”她认为，燃料油、LLDPE、PVC、PTA和合成胶都是原油的下游产品，原油价格高企直接推动下游产品生产成本上升，从而提升这些产品的市场价格。

此外，能源作为金属冶炼过程中的基础原料，油价的上涨将直接抬高金属的生产成本。其中，电解铝耗电量较大，占到铝生产成本的40%；而铜价虽然与原油关联度不强，但基于其自身基本面的特殊性，以及临近年底企业回笼资金的意愿较强，因此价格的上升欲望近期并不强烈。郭华认为，铜、铝、锌三品种将依据不同的基本面走出独立行情，但铜价和铝价的关联度显然要更高一些。

“原油与黄金的关联不言而喻。”曾益红表示，由于黄金天然的避险和抗通胀功能，令原油和黄金在长期内存在一定的比价关系，两个品种具有较好的联动性，原油价格上涨对黄金的影响是积极的。

但也有观点认为，原油是大宗商品的龙头，其相关产品占到CRB指数权重的三分之一。原油上涨可能带来大宗商品价格的系统性上涨，但与农产品、有色及贵金属并无直接关系。华泰长城期货研究员李世春就表示，原油上涨更多的是缘于地缘政治问题，而并不是全球经济形势乐观所致。所以，原油可能带来大宗商品整体价格的上涨，但仅仅是系统性影响，各具体品种的表现仍将取决于其供需基本面的情况。