飞机杯配音mp3:【新提醒】欧债危机前景、影响及我们的应对策略

“希腊违约”不会是下一个“雷曼兄弟倒闭”

——欧债危机前景、影响及我们的应对策略

2011-10-17

欧债危机的发展态势，成为决定2012年国际经济形势的关键因素之一。其中，最紧迫的是看10月份希腊会不会违约，会不会向意大利和西班牙传导蔓延，并再次引发全球性金融危机。对此，要有最坏的准备，但也存在救援进程加快的可能，并蕴藏着一些机遇。

一、希腊违约风险较大，但引发欧元解体可能性小

因削减债务行动迟缓，加上对欧盟救援力度的担心，目前希腊债务收益率飙升，其中一年期国债收益率超过140%，10年期国债收益率超过20%，已经基本上丧失了从市场融资的能力，希腊的出路只能依赖欧元区核心国家和国际社会救援。维持欧元体系，符合德国的长期利益。如果希腊走退出欧元违约路径，对欧元区的成本将十分高昂，这既不符合德国的利益，也不符合希腊自身的利益。所以，希腊退出欧元的可能很小。但是，希腊确实存在以债务重组方式，进行部分技术违约的较大可能。希腊债务持有者，主要是欧洲金融机构，已经组成债权人委员会，并初步同意接受21%的违约率，但暂时反对更高的违约重组方案。即使希腊出现违约50%的情况，德、法银行业可能损失140亿美元左右，据其银行资本状况，完全可以承受。伦敦银行间市场利率与美国短期国债的利差，近一段时间虽然有所上升，但目前只有60个基点，不仅远低于2008年危机时的高点（457个基点），也低于2010年5月希腊债务危机首次爆发时的水平。这说明，市场尚不认为欧债危机会引发银行危机。当前的关键是如何重建欧元信心，而不是担心欧元解体。

二、德法自保有望促使欧盟加快救援进程

欧元区主权债务总额为6.5万亿欧元，其中，欧猪五国（希腊、爱尔兰、西班牙、葡萄牙和意大利）主权债务为3.1万亿欧元（意大利1.8万亿，希腊3280亿）。而欧猪五国债务绝大部分由德国和法国银行持有，分别持有五国主权债务中的26.4%和38.5%，其中，对希腊主权债分别持有32.8%和31.2%。救希腊一定程度上也就是救德、法自己。危机在债务规模偏小的希腊不能得到阻挡，如果进一步向西班牙和意大利蔓延，则对欧元区的冲击将十分激烈。虽然政治上遇到一些阻力，德国联邦议会仍然高票支持欧洲稳定基金扩容。危机潜在的巨大冲击，正在促使欧盟核心国采取更有力的救援行动。继续救助希腊，提高欧洲稳定基金规模，并通过杠杆机制发挥更大支撑作用，提前启动欧洲稳定机制等都是可能的重要选择，欧债危机救援进程有望加快。

三、意大利、西班牙状况要略好于希腊

意大利的经济财政状况要略好于希腊。意大利政府总债务与GDP之比为120%，在欧洲仅次于希腊，但扣除政府流动金融资产之后，其净债务与GDP比重为100%，而希腊总债务、净债务与GDP之比均在140%以上，此其一。其二，意大利经济增长前景在欧猪五国中是最好的，未来几年有望始终保持正增长。第三，意大利财政赤字占GDP比重在欧猪五国中也是最小，利息支出比较低，基本上是可持续的。第四，当偿还出问题时，意大利还有许多优质国有资产可以变现，如石油巨头埃尼石油公司。第五，与希腊不同，意大利对欧元区和欧洲一体化进程不可或缺，如果出了问题一定会得到帮助。西班牙的财政情况也远好于希腊。政府总债务占GDP比重不超过70%，净债务占GDP比重不超过60%，财政赤字占GDP比重成功降到了3%以下，今年经济也有望恢复正增长。如果应对得当，意大利和西班牙都有条件避免重蹈希腊覆辙。

四、欧债危机若全面恶化，冲击应小于次贷危机

目前，尚不能完全排除出现救援迟钝，欧盟政治决策协调困难，引发欧洲整体金融危机的可能。欧洲银行业对“欧猪五国”的全口径风险敞口为2.2万亿美元，与2008年美国次贷危机相比，高风险敞口规模较小，而且这些债务只有少部分是金融衍生产品。意大利和西班牙的债务质量也明显好于希腊。除非世界经济再出现一次大萧条，否则大部分债务是可以偿还的。特别是，美国、英国银行业的风险敞口较小，美国银行业全口径欧债风险敞口仅1750亿美元。由欧债违约引发美国信贷紧缩和银行危机的可能性很小，而美国银行体系在全球的系统重要性高于欧洲。

五、欧债危机是多重危机的综合反映

欧债危机是欧元区经济社会发展深层次矛盾和多重危机的综合反映。直接原因看，在应对美国次贷危机中，政府大规模救市，由“政府高杠杆”替代“私人高杠杆”，暂时稳定市场，但随后私人消费不能有效接替政府刺激，政府高赤字无法持续，导致了主权债务危机。

深层次原因看，欧洲国家长期实施高福利政策，政府福利支出负担沉重，但在现有政治制度下，为了迎合选民，任何政党上台执政都不敢轻易削减福利支出。只有增加福利才能赢得选票，制度上存在一种福利扩张的自我实现机制，使欧盟整体面临“高福利困扰”。遇到经济衰退，经济增长和财政收入萎缩，福利支出却刚性增加，自然导致入不敷出，引发财政危机。

从治理框架看，欧元区共享超主权货币，执行统一的货币政策，而财政政策则各行其是。由于各国经济周期并不一致，政策协调和行动协调都十分困难，而且边缘国家具有机会主义行为倾向，存在较高的道德风险。面对债务危机时，行动的迟缓和胶着，正是这种内在治理结构缺陷的直接反映。所以，欧洲要彻底走出危机，需要中长期的结构改革和治理框架调整。

六、发达经济体将在较长时期维持低迷状态

经过美债、欧债信心危机的冲击，世界经济复苏前景变得更加黯淡。发达经济体扩张性政策的底线已经出现，可作为空间已极为有限。受债务规模高企、削减财政赤字压力增加和政治因素的影响，财政政策实际上处于紧缩状态。目前市场流动性充裕，即便再度实施宽松货币政策，在信心缺失和具有增长潜力投资领域不足的情况下，效果十分有限。而且，当前发达国家的通货膨胀已经开始抬头，货币政策也面临着物价上涨压力的约束。美国现有4620万人口生活在贫困线以下，中位数家庭实际收入降低到1996年水平，有人将新世纪称为美国“失去的十年”。更重要的是，发达经济体重启新一轮增长周期，需要重大的结构调整和新增长动力的出现。然而，到目前为止，经济、社会包括政治领域，实质性的结构调整并没有发生，新能源和低碳、信息技术、生物等新兴产业发展缓慢，新增长点至今尚不明朗。可以说，如果没有实体经济的新突破，短期内将难以摆脱低迷局面。

七、我国可考虑以适当方式参与欧债救援

作为全球最大的区域经济体，欧洲经济的表现直接关系世界经济的复苏进程。而作为全球第二大流通和储备货币，欧元的稳定有利于国际货币体系向多元化的方向发展。如果欧元解体，美元独大的局面将得到强化，对于国际货币体系的健康稳定发展不利，也不利于人民国际化步伐。欧洲和欧元的稳定，关系我国切身利益，如果出现合适的时机，有必要以适当的方式给予援助。时机上，建议在希腊债务违约问题明朗之后再出手，具体时间点在今年10月份后。如果欧洲国家决定在意大利债务问题上建立防火墙，我方应考虑参与。条件上，可考虑要求欧洲取消对中国在对外贸易和投资中歧视条款。方式上，可以直接购买部分偿还前景好的欧洲国家主权债务，或者购买欧洲金融稳定基金（EFSF）增发的债券，及购买一些优质企业和金融机构的股票和债券。另外，可以要求对方发行特别国债，并置于优先偿还等级，目前IMF对欧元区国家的救助资金就有这样安排。在购买欧元区金融资产时，要注意化整为零，除了国家级投资机构之外，可以考虑让部分国有企业和金融机构分散购买。

八、加快实施多元化战略，减少外储风险

趁欧债危机爆发，避险需求推动下美元和美债升值之际，可以适当减持美国国债和机构债，部分用于增持欧元区债券及优质外国企业债券和股票，部分用于增持增长前景较好、投资收益较高的新兴经济体债券。积极推进“藏汇于民”，积极推进个人对外投资试点工作，开通“港股直通车”，加快取消个人对外投资限制的进度。采取积极措施支持企业“走出去”，提高对外投资额审批上限，取消不合理、不必要的外汇管理要求。加快人民币汇率形成机制改革，积极推进人民币区域化。

国务院发展研究中心形势分析课题组

负责人：刘世锦

协调人：余斌

执笔人：陈昌盛 方晋

（成稿于2011年10月8日）