黄龄痒mp3:枯荣的价值投资之路(二)

来源:百度文库 编辑:偶看新闻 时间:2024/03/29 20:10:34
 

时间回到08年底,这是本次小牛的一个起点。

    很多人在这个时候还继续恐慌者,股市已经跌破2000点,可是1500点、1000点之声不绝于耳。枯荣在08.9.18日的时候提出:该是为贪婪说句好话的时候了!当时的股指是1895点,之前在9.9日的时候出现了224亿的一个绝对地量,查看1664点位置时候a股成交金额是413,在10.28日,而相隔四天后的11.3日出现了一个237亿的地量,a股到底,开始反转向上,从1664直上3478,涨幅110%,之后反身向下,跌至最近的2481,跌幅28.6%。

是什么让枯荣认为已经到了该贪婪的时候了呢?

    这是他的原话: 光明的时候看到光明容易,黑暗的时候看出黎明,则是天赋了。 多的不想说了,低估仍然还会更低估,这并不重要,重要的是我们相信中国,相信未来会更好,如果这是种信仰,那么我们就能拥有未来。

   恩,可以定投一些品种了.

  (从这几句话来看,他认为估值已经到了可以投资的位置,当然绝不是认为到底了,这后他后面才慢慢把仓位提高上来就可以看出,从中可以看出枯荣的投资操作属于左侧交易,估值到位就开始加仓,然后慢慢增加仓位,这样的方法可以规避一些非理性下跌带来了损失,当然也会带来在最好时期没有投入最多兵力的风险。当然不管什么方法,适合自己的就是好方法,我所要学习的仅仅是借鉴而已。)

   09.1.24日写到: 2009年仍可能是黑暗和折腾的一年,从估值上看,指数PB和历史分红率仍难以与超级大熊市匹配。市场仍然比较活跃,远没有达到熊市末期的现象。09年指数最终跌幅超过20%,应该不会让我很惊讶。

但在指数跌幅超过70%的基础上,看空已经没有任何意义,相信10月的港股就已经探明了底部:最低0.1倍PB的地产股合生创展,最低1.2倍PB的招商银行,普遍5倍PE以下的工业股,普遍10倍左右的消费类股。
        2009年的投资主线,就是坚持买入机构认为跑不动的优势白马股,坚决抛弃03-07年超级牛市中产生的侥幸轻率的不良思想。坚定选择第三产业公司,选择产品服务面向消费大众的企业。逢低买入而不是追高,只进不出而不是波段操作。既不盲目看空坐等所谓安全边际,也不能盲目乐观,加仓过激。预期2009年全年收益率仍可能面临亏损。
   (从这几段话看出他还是对09年保有很大的谨慎态度的,但面对自己认为的可能亏损的判断却依然加仓,准备不断买入一些优质品种,这种心态是我需要学习的。耐心+专心。从中可以看出某种成功的必然性。)

   (继续看自己,在08.9.18日的时候自己写了一段话:1800点这个点位我觉得我已经能够承受,所以今天继续加,并且理了理手头的闲钱,准备一下吧,或许那天再给我来个惊喜,我也得准备一下啊。

10.29日:债券又一次恢复到似乎可以投资的境地,股票也跌的不成样子,但是进股票还是债券呢,被人抛弃的东西该不该捡起来,提醒自己:不要去检人家抛弃的东西,需要的话自己会去购买而不是拾荒。股票的开始打折抛售,问我是否需要,心动,但不敢大动,看着不多的备用资金,好好选择才能获益更大。

10.29日是什么时候?是探底回升的第二天,看到自己写的东西,我知道我那时候虽然感觉已经可以投资但确实已经被吓坏了。不过从整体上看,底部我做的要比顶部好很多,枯荣那时候也并没有做到最好。当时有一个感觉就是大牛市中赚到钱的人很可能在这次底部不敢动。)

    对于2009年的策略他的想法是这样的:2009年-2010年的基本策略就是:不折腾!
    上证6124-1664点,最大跌幅超过72%,历史上第二大的炸弹落下,砸下一个巨坑,作为老兵,首先想到的就是躲在炸弹弹坑里是相对安全的。
      如果认可了目前面临之历史性机遇,那么接下来应避免在熊市肆虐后出现的两个错误的结局:1、手上无股,防御过度 2、手上有股,但已无增持能力。这需要在熊市中尽量保存实力,但不是消极防御,而是主动将资金配置到中箭落马的优秀企业中去。所以,不折腾,应是主线。

(接下来应避免在熊市肆虐后出现的两个错误的结局:1、手上无股,防御过度 2、手上有股,但已无增持能力。从这句话来看,为什么枯荣的仓位加的始终比较慢,是为了保持自己的增持能力,为什么在08年底的时候就加仓,就是因为避免手中无股,防御过渡。怎么达到这两个错误之间的平衡,枯荣做了一个他06年时候的事情,在合适的时间进行了融资,融了自己家人的资金。这样的资金具有较强的承受力,相对而言是一种散户进行融资最合适的角度,但这个必须要投资者具有相当的投资实力才行,而且最好是在自己资金大部分进场后,市场还给与机会的情况下融资,这样这部分资金更具有安全性。没有机会的话就不融资了。)

    在这段投资中我没有找到当时具体的市场分析,但从07年底的那次分析中我们可以用他当时的分析方法来分析这个时候为什么是市场底部区域,一个应该是市场整体的估值,我记得当时市场整体市盈率在15倍之下,绝对是出于历史上的底部区域,而且当时的业绩应该处于低谷,危机全面爆发后市场是否出现资金方面的异动?贷款在08年11月的时候陷入的最低谷,达到-2546.10 亿,在09年1月出现爆炸性增长达到16527,之前08年1月是8003,07年1月是5700亿。国家抛出四万亿投资,股市融资功能丧失,国家为了不让市场资金风险都集中于贷款上,而急于恢复融资功能都预示着股指必须上扬,这是政治任务。

    在09年2月13号的时候枯荣发言:事实上,我对后市看法比年初更加悲观了,大多数股票还将在09年初基础上最终再下跌7成-8成。苏宁按照07年市盈率25倍,招行按照07年市盈率14.8倍,我相信按照这个普遍标准,大多数蓝筹股仍将在目前基础上最终下跌再超过5成。不管市场如何,我只关心自己的投资组合是否遭到过分的高估,否则,继续持有并寻找低吸机会,仍是首要的选择。

   (这样理智的一个人到这个时候还没有看出市场已经到位,还在悲观,看来人性很容易被整个环境感染,彻底的转换思想很难很难。但价值投资方法让他可以规避这些错误,只要他所看中的股票到位,不管是3000点还是1000点,都必须是进场的,这个他在股指在2010年6月跌倒2400多点的时候仓位加到9成就是明证。)

 

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   时间走到2009.8.4日,上证a股指数冲上3478点,比之前最低点1664涨了110%,也验证了只要是牛市涨幅都会超过100%的这个观点。

   在这段时间中国股市似乎已经忘却了2008年的悲苦,指数一路上扬,最后投机力量、机构力量合力抛弃蓝筹股,全力炒作中小盘股、创业版股,似乎想重新创造2001年那时候科技股泡沫的辉煌,不过这次的题材是新能源、医药股、创业板。

这个时候的枯荣在干什么,重读他的博文又一次被他的理智所折服。

   2009.6.16日,他写文:历史关头,如何抉择?

   我确信处于历史关头,脑海中有两个声音在缠绕:

   一个声音在说:“明知道此次行情乃政府推动的人造牛市,一旦完成其历史任务,性质即被改变。而全球经济远比70年代更为严重,指望1-2年便能走出阴霾,不管如何乐观,都是幻想。况且,反弹以来,市场炙热人心贪婪,剔除金融、石化、电信、钢铁采掘等板块,大部分个股估值严重偏高,后续崩溃已是必然,时间而已。尽管不少蓝筹估值合理,但势必被市场短期左右。所以,应该果断高位减仓,落袋为安”

    另一个声音又在缠绕:“邓普顿50年代投资日本时,确信日本为了获取国际应有地位,势必放开日元流动性管制和日本股市投资管制,而60年代低至4倍-9倍PE的日本股市未来应迎来光明前景。60年代初日本果然放开日元管制,外资流入加快推动股市向上。至80年代后期,日本经济进入缓慢增长期,日本企业规模加大后增速放缓,加上广场协议后日元快速升值导致出口企业竞争受损,不少企业转而将资金投入股市及土地市场,加之外资涌入,终于出现89年-90年的虚拟经济大泡沫,日本股市市盈率从50年代最低4-9倍PE,到70年代中期泡沫破灭后的13倍PE,一直到89年的接近70倍PE,市场继而崩溃,至今未能恢复元气。香港也是如此。归根到底,几个特征表明A股市场后续仍有更大的泡沫存在可能:1、A股仍未放开管制,投资资金来源有限。2、A股尚未全流通,股权流动不足。3、A股还没有引入融资融券,投资资金仅限于居民和企业存款。4、中国经济从高速增长期向成熟增长期转变,但并未结束。中国人工成本还没有出现快速增长,意味着居民收入提升仍缓慢,中国制造仍有强大成本优势。5、城镇化率仍处于高速增长期的前夕,远未达亚洲一流国家地区水平,这仍将带来低廉的人工和对城市需求的增加。意味着土地及汽车市场仍是拉动内需经济的两个支柱。6、由于人工成本仍低廉,百姓收入尚未触及天花板(距离亚洲一流国家地区人均收入差距仍在5-10倍左右),也意味着对股市投资仍不足。7、城镇化率达到成熟阶段后,意味着主流年龄人群已经在城市取得居住等基本生活权力,他们的后代将有充足的资金可用于投资股票等,投资理念也会更加普及。日本、香港、台湾、韩国,均是在城镇化后期进入巨大泡沫。8、中国消费仍未能占据应有的位置,改善空间仍非常大。

    这些因素充分说明,未来某个时期,一定会出现比2007年更大,更强的股市泡沫,以10年-20年计,6124点应该只是长期牛市的一个中继。假设未来10年,中国GDP按5%增速增长,至2018年,中国GDP为48.87万亿人民币,资本化率达到130%(不考虑港股),中国股市应在一万点以上,从这个长周期来看,目前A股的2700点,应只是一个小浪花。因此,应牢牢抓住具有长期可增长的公司股票,耐心等待更长周期内的另一次巨大泡沫,而不是为目前一点点小利而蒙蔽眼光。”

     两个声音的另一层含义是:波段操作究竟可不可行?此次高位减仓后后续能否以心仪价格购回?如果可行,则完全可以既享受此次行情波段盈利,又能分享未来更大的行情。

而古往今来,中外股市长期成功者,多半是极有耐心的较长周期投资者(并非永续投资或类似买入睡觉的鸵鸟型投资者),这里面有两个重要因素:第一是眼光(即芒格所说的:对较大概率事件的洞察力),第二是耐心。知识和技能反而退居其次。从这两个因素看,几乎是不可复制和学习的,具有极强的个性。这也造成了投资的艺术性可能比科学性更重要。

    因此,在一个小周期内(数年),可能此次行情过后,多数个股会被腰斩2-3次,蓝筹多跌4-5成。短期抛出似乎是个合理的策略,但位于两个估值体系极端之间的区域内,判断难度是极其大的,如果仓位成本是经过深思熟虑,长期而言,这样的波动,不应该对心理产生太大的震动。

为了抛弃幻想和准备长期艰苦战斗,普通投资者必须保证几点:第一,股市资金是空余资金,完全可以将其视之为无物。第二,不将此次浮盈当作实质性的可支配的财富,并且以此改变生活方式。第三,将精力和注意力完全聚焦于投资标的公司的发展上。

    因此,我的计划是准备(可能)进行一小部分减仓,主要是补充未来生活储备。其余持仓股票不做任何变动。

   目前持仓仓位为57.4%,剩余42.5%现金+债券,其中包含5.7%的港币现金。

  (这里我原文摘录了他本篇的所有内容,从写博文的角度来看,我这么原文摘录有点太长了,但从研究的角度来讲他的这个思考十分好,把他的想法都表达了出来,一点一滴无比珍贵,所以我执拗的把他这篇全文摘录,本质上更多的考虑自己毕竟这是一篇写给自己的东西。研究比较而以,没有必要太考虑读者的感受,大家将就着看吧。)

   继续回头看自己:

   个人在2009.6.4日高兴的写了一篇博文,含义大概是庆祝自己市值创新高,指数大概在2700多点,对比枯荣这时候的思考,我觉得很汗颜。在7.29日:很巧的事,永远向上的“超人”大盘今天终于像被放了血一样对我们嗷嗷大叫,早盘还仅跌了一点多,午后却风云突变,股指放量下跌幅度竟然最高超越了8%以上,世界一片绿色,跌停盘比比皆是。不过对于我来说,这种跌幅还无法让我恐惧,反而心中隐含的担忧反而因为这个下跌而显得减轻了很多,或许明天还会继续下跌,但这又有什么呢?原本的计划就是等待下跌加仓,不然自己留下的资金不是浪费了吗? 不过据说要加存款准备金率了,据说要收紧信贷了,据说············    再疯狂一点吧,用我们的钱堆积起更大的泡沫。可悲的我当时基本已经被洗脑了,哈哈!)

在看看枯荣其后的一些操作和想法,我贴个流水:

6.22

绝大多数人搞不懂心态的多空和能力的多空是截然不同的:当你满手股票的时候,你的心态是多头(除非你人格分裂),但你的能力却是空头(你已无钱买股票),当你把股票卖光空仓,你的心态是空头,但你的能力却是多头(已无股票可卖,但却有大把资金可入场买入)。

——看来我有些人格分裂,或者说为了避免人格分裂,请不要轻易完全满仓或空仓。

6.29

今日于22.52元/股,减掉小部分招商银行A股,占个人持有招商银行A股的3.52%,占总资产的1.5%。

理由:招商银行A股PB估值已经超越历史平均估值水平,考虑到最优秀的银行未来也仅能维系20%ROE水平,给予3.5倍-4倍左右的PB应该已经毫无“安全”可言。另外,A股除开权重股的大多数个股估值的疯狂,让人仿佛回到07年3-5月开始发生的投机狂潮中。我确信后续A股及港股遭遇泡沫破灭后的惨烈下跌已是不可避免的了。

尽管08年对09年定下的基本策略是:不折腾,只进不出。但目前急剧膨胀的泡沫显然让这样的策略有些不合时宜了。因此,做出一定的修正,是客观必要的。

预计后续仍会减仓,但除非市场继续博傻,且透支未来数年的业绩增长预期,否则减仓幅度不会太大,最终持仓会维持在50%左右。必须意识到:股指和个股有一定联系,但并不是绝对的相关。

看似观点很矛盾,其实非常清晰:对于中国和世界经济的调整,应该持谨慎观点,美国家庭储蓄率上升至6.9%,这个过程才刚刚开始。对更加长远些的中国经济和资本市场,仍然充满信心。但对中国股市和港股,显然是充满陷阱的,这个时期经济并不能成为股市的“晴雨表”,相反,我怀疑经济的确信回暖和上市公司业绩见底回升,反而会是股市发生剧烈崩溃的前奏:政府只要稍微稳定经济后,必然要打压急剧膨胀的资产和地产泡沫,并回收银行流动性。否则后果是不堪设想的。

7.1日:

:昨日在22.48元卖出了一小部分招商银行。目前持仓比例为54.6%

呆二君说得没错,投资远比生活残酷,老曹也说得更好,投资上,活着比一切都重要。

7.16日,枯荣写了:市场泡沫判断的一些线索

   这是他正式提出股市出现泡沫,和他以前的风格一样,显示担忧,然后缓慢减仓,最后等待出现泡沫。他从几个角度分析了泡沫:

1)  换手率,7.1日换手率达到656%,07年换手率473%,单日换手率2.7%几乎是2008年9月9日最低(成交217.96亿人民币)的10倍左右。

2)  市盈率,他认为现在的市盈率参考价值不大,原因是:平均PE的参考价值不大,2007年的沪市59倍平均市盈率和2000年的58.22倍平均市盈率概念并不一样。因为平均市盈率是按照总市值除以总盈利,也就是说,基本上是大市值公司左右这个数字

3)  ROE较高:ROE=PB/PE,计算,截至7月15日的A股平均ROE=9.41%,年化为16.13%,仍然处于历史较高水平。也超过了美国企业历史平均ROE水平(好像是14%左右)。说明目前中国企业的整体收益仍处于较好的水平。这不足以保证目前的PE水平是业绩低谷时期出现的。(业绩高峰期的估值,在业绩下降的时候会出现估值和市场的双重抛弃,出现戴维斯双杀的后果。)

    最终感觉:

    目前两市仍处于历史平均估值水平上下,但主要是大盘股票拉低了整个市场的泡沫,同07年不同的是,07年包括大盘股同样处于历史泡沫的极端。在这样复杂的局面下,警惕整个上市公司盈利能力的下滑,以及掩盖在平均线上的中小市值的公司泡沫。

必须将自己的股票单独剔除出来进行分析,以便确定是否被市场严重高估,而不是被市场平均情况所麻痹。

特别是在创业板推出后,小市值公司的长期炒作局面可能会发生变化,最终,相信会和香港一样,很多小公司不再具有稀缺的“壳”价值。A/H溢价上可以清晰看到这样的差距:越是a股市值小,盈利差的公司,国内给的价格远远超过香港给的定价。

最好的局面应该是继续减仓至30-40%左右,持有60%-70%的现金,未来应有较长的冷寂期可以自由挑选中意的,价格便宜的公司股票。但如果市场此次完全陷入疯狂,那可能会做出类似07年几乎全部空仓的“激进行为”。我很清楚两座泡沫大山建立起来的后果,目前来看除非国家果断出手,否则如此暧昧的政策下,在不到两年时间内蕴量成两次大规模的资产泡沫,已经渐渐成为现实,而且杀伤力不寒而栗。

(这段他说的很在理,不管是估值上考虑,还是后面的对政府即将出手的考虑,事实是正是政府在2010年的减少贷款,运用央行票据大力回收流动性,才使得10年的股市一蹶不振。看来投资不但要考虑市场因素,还要考虑政策因素,这个至少在中国不能少啊。)

7.20日:

   今天沪市成交2300多亿,和2007年5月底的2500、2700多亿已经相差不多,天量见天价,低量见底价,2007年5约30日创成交天量,随后5个月后市场见顶。2008年9月9日市场创成交低量(240多亿),1个月后见底。尽管判断市场不应该是价值投资者的必须工作,但我还是很有兴趣去判断,以便决定自己减仓的时机。

7.24日:

   其实未来如何,大家心里都明白,没有什么值得争论的。此轮行情乃至房地产市场,未来必定要有人买单,这一笔单,可不是小数目。

只是,大家并不清楚何时发生而已。另外,每个人都在想:“趋势”看起来,的确没有改变,等到“趋势”改变,再逃不迟。但需要注意,“趋势”这个东西,很难在“及时有效”和“剔除干扰”上达到平衡。

  (随着股指上涨,他的担忧也越来越大,最后在8.6日开始考虑进入债券。)