自制发夹收纳:邱国鹭：投资需要逆向思维

邱国鹭，经济学金融学双硕士，注册金融分析师（CFA），1999年开始从事基金业股票投资研究。曾任美国韦奇资本执行副总裁、合伙人，奥泰尔领航者基金合伙人兼基金经理，普林瑟斯资本基金经理。2008年加盟南方基金，现任南方基金管理有限公司总经理助理、投资总监。

　　特立独行不仅需要勇气，更需要智慧。而这两点，在“特立独行”的南方基金投资总监邱国鹭身上，显然已经得到近乎完美的结合。一个多小时的采访中，他的快人快语、对独立思考的坚持、独到而又有论据强力支撑的观点，无不给中国证券报记者留下深刻印象。

　　与他的“特立独行”相伴的是良好的投资业绩。据记者从银行渠道了解，邱国鹭亲自管理的一对多专户产品是目前市场中表现最好的专户产品之一。而今年三季度南方基金在工程机械板块的成功布局，也与他领导的投研团队的前瞻性判断不无关系。

　　“作为一位投资经理，要战胜市场、战胜同业，必须具备三个要素：一个是独立性，一个是前瞻性，一个是大局观。过去十多年，我遵循这些原则做价值投资，比较喜欢逆向思维。很多时候我的想法和投资思路会与其他人不同。”总结自己十余年的投资经验，邱国鹭如是说。

　　仓位、行业、个股，哪个更重要

　　如果有人问基金经理，仓位、行业配置和个股选择哪个更重要，一定会得到不同的回答。正如邱国鹭所言，有的基金经理注重仓位的控制，有的擅长行业配置，而有的则在选股方面技高一筹。不同的基金经理，在投资中所擅长和侧重的方面自然会有不同。

　　今年以来，认为个股选择更重要的人为数不少。不管是市场大幅下跌的二季度，还是震荡上升的三季度，“精选个股”都是许多投资人士的偏好。

　　邱国鹭却认为行业配置才是投资成败的关键。“从过去的经验来看，任何半年、一年，或者过去五年，领跑的行业和垫底的行业板块表现天差地别。我们对许多基金的长期历史业绩做了归因分析，得出的结论也是：投资业绩差异最主要的决定因素在于行业配置。所以，我一直把行业配置放在首位。”

　　回顾今年以来的投资，邱国鹭表示，自己做得最成功的就是行业配置。上半年，当市场普遍把眼光投向大消费时，邱国鹭却另辟蹊径地看好以工程机械为代表的高端制造业。他认为，投资的增长是消费增长的一个前提，这种关系决定了在城镇化和产业升级的过程中，投资依然会是拉动经济增长的主要动力之一。当许多投资者在二季度纷纷抛售投资品股票时，他两度赴中西部省份实地调研当地发改委、城投公司和建筑公司，发现各地的基建施工如火如荼，工程机械的订单空前旺盛，于是，在六月份市场最低迷的时候，他果断加大对工程机械的配置。下半年以来，工程机械板块大幅上涨，邱国鹭的独立判断终于得到了超额回报。

　　在如何做行业配置上，邱国鹭也有自己的思考。他认为，对不同的行业，是超配、标配还是低配，应该依赖深入的研究、根据自己对该行业的把握程度来决定配置偏离的程度。“只有在很有把握、明确看好或看空时才能大幅超配或低配，而在自己没有观点的时候，不妨采取跟随策略，保持标配。”

　　200万的奔驰还是2万元的夏利

　　行业配置是如此重要，但是如何判断不同行业的投资价值？邱国鹭的回答是，要综合考虑行业自身的因素和估值的高低——好行业如果估值过高，就不能成为好的投资标的；不那么好的行业，如果估值超低，也可能会成为好的投资对象。

　　按照这种标准来衡量行业的投资价值显然与目前市场上的一些做法不同。今年三季度，在医药股估值高企之际，不少投资人士依然大举买入该板块股票。大消费类的其他一些行业板块和新兴产业中的一些行业板块，在估值过高的情况下，也同样享受到“长期坚定看好”的礼遇。与此同时，低估值的机械设备却始终被市场冷落。

　　邱国鹭认为，市场的普遍做法虽然有其理由和逻辑，但是站在自己的角度，基于估值的考虑，却很难跟随这一潮流做投资。“就好比有一辆奔驰和一辆夏利，如果本来只值100万元的奔驰，售价是200万元，而本来值4万元的夏利，只需要2万元就能买到，那你是买奔驰呢还是买夏利？我觉得半价买夏利会是个好投资，而双倍价钱买奔驰就不是好投资。选择投资某个行业、某只股票也是这样——好的投资还是坏的投资，都是相对于投资对象的估值而言的。”

　　“目前投资界有一种倾向，就是好行业再贵都拿着，其他行业再便宜也不看。这种做法是不合适的。因为历史事实证明，没有绝对的好行业和坏行业，只要有超预期的东西出现，投资就能获得超额收益。例如，有色金属行业的周期性强且波动性大，很多人认为它不是一个好行业，但是它却是过去十年中国每一次牛市中表现最好的行业，10月份的行情也再次证明了这一点。”

　　如何知道哪些行业适合长期持有，而哪些行业适合波段操作？邱国鹭介绍，南方基金研究部和数量投资部对大量数据进行了统计和分析。“我们统计了过去十年的数据，总结出什么行业在什么时间段内跑得最好，通过这种方式把每个行业的特性弄清楚。最后确定对不同行业采取长期持有的策略还是波段操作的策略。同时，我们建立了一套系统的行业估值比较体系，在行业被严重低估时买入，在行业被严重高估时卖出，从而获取超额收益。”

　　医药和银行哪个前景更好

　　在独立性和前瞻性之外，邱国鹭特别强调，做投资还必须有大局观。

　　邱国鹭对“大局观”的定义是，对国内外的政策、经济形势要有一个宏观的把握。他坦言，为了弄清楚投资和出口在未来国家政策中的地位，自己曾经把一份中央机关刊物上领导人的文章读了不下十遍。而他对医药和银行两个行业的投资前景的分析判断，也将他的大局观表现得淋漓尽致。

　　邱国鹭认为，今年以来部分医药股投资者在分析医改时，把注意力集中在了猜测药品降价20%还是30%上。他认为，降价幅度并不是投资者应该关心的重点，这次医改对行业竞争格局最实质性的改变是医药企业与其下游客户在定价权上此消彼涨的变化。以前，药厂的下游是各大医院和一些小流通商，医药制造公司就有定价权。而现在，下游将逐渐转变为大流通商、医保和各个省份的统一招标，除非是独家品种，否则，药企对这些新的下游客户缺少定价权。一旦定价权消失，仿制药企业的估值会向原料药靠拢。例如，尽管欧美老龄化带来了药品用量的快速增长，但欧美的各大医药公司近几年的估值都不到十倍的市盈率。

　　此外，在中国，医与药之间的不均衡发展，在未来也会得到纠正。消除“以药养医”的结果是国家会压缩对“药”的支出比例，而加大对“医”的扶持力度，因为中国医疗卫生的瓶颈在“医”而不在“药”。许多人认为医改后用药量会大幅增长，却没有考虑到除非药价大幅下降，患者和医保是无法承担迅速升高的医药总支出的，因此，未来三五年内医药行业难以出现目前高估值所预期的30%到40%的增长。所以，虽然医药行业未来一定会出许多大牛股，但是从行业配置来讲，大幅超配该行业未必是好的选择。

　　而银行业的投资前景则相反。邱国鹭认为，目前大家对银行业的认识存在一些误区，例如，错误地认为中国的息差是全球最高的，其实包括美国在内的多国银行的息差长期高于中国；再比如，没有考虑到银行的信用卡业务、私人银行业务、代客理财业务等的巨大成长空间。

　　“许多人宁可以30倍市盈率买消费股，也不愿意以8倍市盈率买银行股。其实，中国消费的增长离不开银行的增长，消费的增速不可能比银行快3倍，但是估值却贵3倍。”6月初，邱国鹭对医药股和工程机械股也做过类似的比较，比较的结果是他在医药股6月份的大跌前把原本大幅超配的医药股通通都换成了机械股。“银行板块盘子大，大家都不太愿意买。其实，把眼光放长一点，大家都不愿意买的股票，反而更有可能是中长期有超额收益的股票。”邱国鹭说。

　　跟随市场还是预测市场

　　对未来市场的走向，是静观其变跟随趋势做投资，还是提前预测，从容地走在市场前面？从邱国鹭提出“2010年十大预言”和他在投资机械设备板块上成功的埋伏战上，我们很容易获得答案。

　　2009年年底，在南方基金2010年投资策略报告会上，邱国鹭语出惊人，提出了著名的“2010年十大预言”。“预言”中不少预测都是当时市场普遍认为不太可能发生的“小概率事件”。邱国鹭说，因为是小概率事件，所以，十条预言中如果能有三条被事实验证，就可以算是及格；如果能有五条被验证，自己就非常满意了。如今，2010年已经渐渐接近尾声，邱国鹭的十大预言也大部分被验证。

　　“十大预言”的基本逻辑是：美国经济复苏超预期的同时政策退出晚于预期（预言第一条），并且世界经济不会出现二次探底（第十条），从而拉动中国出口超预期（第二条），出口强劲复苏带来的中国经济走强为政策提早退出创造了条件，同时由于部分城市房价大幅上涨引发担忧（第七条），促使中国货币政策的退出早于预期且力度大于预期（第九条），同时，财政政策继续保持宽松，带动对投资品的需求（第八条）。也正是基于这些大胆的预判，邱国鹭今年大幅超配了工程机械板块。以上各条预言环环相扣，在今年逐一被印证，也让他的投资取得了令人艳羡的收益率。

　　“预测未来是一件很费力的事情。很多人不愿意做前瞻性的判断，对未来抱着一种不可知论。但我一直认为，作为专业的投资人士，如果不对未来做一个判断，怎么能战胜市场、战胜同业呢？”邱国鹭说。