gtx850m架构:食品饮料-生命周期、估值、抓大放小 (WXL)

关于几个食品饮料公司，不少网友提供了很好的分析，我想到以下三点，共享。

一、            生命周期问题

速冻食品、葡萄酒、啤酒属于不同的发展阶段，S型曲线的不同区域。兴业证券陈宇确实是化了心思，对行业有深度的思考。

葡萄酒行业已经过了最初野蛮生长的阶段，并且新品类溢价阶段，张裕是最大的受益者，如今筋骨强健，有能力去做大规模的固定资产投资――上游的原料建设，这对于食品行业是命根子。除了它以外，其它公司在原料基地建设方面，有心无力，因为投资巨大，回收周期长。由此也可以理解为何蒙牛伊利双汇雨润等，虽然心知而实际上无力。

此外，葡萄酒又是非常个性化、非常讲究消费体验的，跟标准化的快消品有很大的不同。因此品牌壁垒还是明显存在的。消费者认知――这块心田，谁占领了，谁就有领先优势。这一点也阻隔了绝大多数进口酒。两类进口酒有大的胜算，其一，旧世界声誉卓著的高档酒，一如目前的拉斐、玛歌等名酒庄，零售价基本是4位数；其二，新世界里实力雄厚，有能力支付巨额广告、营销、渠道费用的商家。其它大量的进口酒，则要看代理商（各级各类批发零售商）的能量了。消费者最终的认知，买方驱动的模式，还有很大不确定性。至少我们在书店里没有看到教消费者如何品评白酒，不同的白酒如何搭配不同菜式是书籍吧，终端商超里，也没有专业人士介绍茅台和五粮液和剑南春、古井贡、汾酒的不同。而在香港的书店里，介绍葡萄酒的书很多，零售柜台的销售也必须是专业人士。港人品评红酒，历史已经很长了。总的来说，对于这个细分行业，还有值得深入探讨的地方。

但行业进入中低速增长阶段确定无疑。对于张裕这样的规模，目标是与行业同步，超速增长不现实。这个阶段，也可以理解成行业的整合阶段，各家企业都需要练内功，无论是旧世界高档酒还是新世界中档酒，或国内品牌，在这个阶段打下的基础，都将在下一个阶段发挥威力。以中国巨大的人口――沿海地区2—3亿，城市人口6—8亿，中国成为全球葡萄酒消费大国，一点不奇怪。法国、意大利等葡萄酒产销大国，毕竟人口总量太少。在这个阶段，国产品牌要补的课是原料，进口酒要补的课是渠道和品牌。两者都是慢功夫，都需要巨大的投入。谁能厚积薄发？

速冻食品行业处于发展初期。无论是城市化、人口结构变化（80—90后人群逐渐进入社会），企业级用户的刚刚开发等等，都意味着行业增速有可能进一步提升。最近物流行业的发展以及大量的投入，尤其是农产品、食品冷链的建设，对于速冻食品行业都是重大利好。难能可贵的是，在这样的发展初期，行业就具备了极高的集中度，前几大企业，都能分享到行业高速增长的机会。这点跟5年前的葡萄酒行业类似。只不过当时长城和王朝没有抓住行业快速增长的机会。

啤酒已经进入行业稳定增长阶段，中、低单位数的增长意味着行业间并购成为大企业增长的主要动力。大企业在并购小企业的同时，也不忘遏制其它大企业的发展，雪花、青啤之间尚未分出伯仲，一如伊利蒙牛双雄并举，谁主沉浮？貌似行业拼杀到最终阶段应该有一个绝对的王者，加一些陪练的第二第三。比方可口可乐vs百事可乐；耐克vs阿迪；中集vs胜狮。

二、            抓大放小

抓大放小，不是要重点看大企业或偏向大企业的意思，而是说要把握主要因素，忽略次要环节。行业发展阶段、估值、盈利驱动因素等等，是分析的主要因素。不同的阶段，不同的公司，主要因素会不同，会因周期、阶段的变化而变化。

速冻食品行业的增速，令主要的企业日子都会比较好过。虽然它们也面临原料上涨、营销费用居高不下、挥之不去的食品安全问题，以及行业内部之间的竞争。跑马圈地结束之后再来看谁是最后的王者也不迟。

王朝和长城的问题有两个，行业增速放缓同时夹杂进口酒的冲击，内忧外患的压力远大于张裕。国企的体制问题则是更深层次的制肘。消费品行业是高度竞争的领域，人的因素占据绝对重要的地位，执行力强不强，直接决定成败。而作为上市公司，它们又有利润考核的压力，难以心无旁骛在细分领域做精细，一如怡园这样的做法。所以，一个绝对强者之后，有几个陪练的格局，基本难以改变。

三、            估值

这是最难的一点。速冻食品，正因为行业的因素摆在那里，三全自上市后从未便宜过；但相对于同样贵，同样市值较小的家纺行业，三全的优势则明显太多。家纺行业的护城河基本谈不上，客户忠诚度有限、产能扩大则无限，目前处于铺渠道，占市场阶段，十分类似5年前的运动服饰领域。但早晚有一天，会类似运动服饰，增速放缓，行业洗牌。投资者面对七八家上市公司（目前A股有三家，港股至少有一家，还听说有1—2家冲刺上市），到底哪家能领衔胜出？

王朝和长城，业绩确实是大大地有改善空间，股价也大大地有弹性。只不过长城若是单独上市，而非放在中国食品（0506.hk）里面，估值提升会容易很多。但混在一堆不赚钱的巧克力、辛苦赚钱毛利低的碳酸饮料里面，埋汰了高毛利的酒，这也怪不得投资者心存疑虑。就算是葡萄酒板块业绩提升，但亏损部门是否漏洞扩大？受价格管控，食用油部门的盈利又会如何波动？

王朝作为三家企业中最弱小的，也是弹性最大的。但这两家，都看不到业绩能持续保持30%以上的增速（我说的是持续保持，而不是某个季度，某个年度恢复性增长）。会不会像古井贡那样，有1—2年业绩暴增，乌鸡变凤凰？看不到。古井贡、汾酒的盈利暴增，其行业背景，在其它领域无可复制。过去三年，茅台领衔行业价格上涨，高端酒毛利暴增，古井贡和汾酒的基础好，在理顺产品线和渠道之后，量价齐升业绩容易体现。其它行业则不然，几乎看不到什么行业的产品价格能这样飞飚。如果业绩仅仅是恢复，不能获得可持续的有效增长，估值又能给到多高呢？说到底，资本市场是要靠业绩说话的，股东是要分红的。

张裕如果能与行业增长同步或略胜，20倍市盈率匹配20%的增长，相当之合理。若因为行业龙头，加上这几年努力补原料基地的短板，给25倍也不过分。看在行业尚有较大空间的份上，这是一个稳健的品种。相比起过去5年的高速增长，它确实已经不能算年轻、蓬勃发展的成长股了。估值也就难以给很高的溢价。

同样地，青啤、伊利、蒙牛等，包括恒安、百丽、以及一大堆百货股，其实增速都不可能复制前几年的高增长，都蜕变成为稳健的蓝筹股。对蓝筹股，我们的理解是匀速增长，难以被颠覆，适合长期持有，获得合理平均收益。现金分红好的公司，有一定溢价。若想要超额收益，怕是要等股灾暴跌的时候买了。