描写出乎意料的诗句:如何选择有“气质”的股票:历久弥坚(美国的经验)

来源:百度文库 编辑:偶看新闻 时间:2024/03/29 21:08:57

如何选择有“气质”的股票:历久弥坚(美国的经验)

                                      

如何选择有“气质”的股票:历久弥坚(美国的经验)

作者:hjcheung

基本假设:在做出选择并购买股票后,投资者可以指示其经纪人将投资者所分得的现金股利再投资于该公司股票(即进行股利再投资)。
基于上述假设,沃顿商学院金融学教授、世界顶级的投资专家Jeremy J.Siegel考察了自1957年3月标准普尔500指数原始公司中表现最佳的“幸存公司”。这些公司保持了完整的结构,未和其他任何公司合并。自1957年3月至2003年12月,这些“幸存公司”的股票年复合收益率至少领先指数总体水平2.75个百分点.这意味着投资其中任何一只股票所能积累的资金都是投资指数组合所能积累资金的3-37倍。
不过,更加令人吃惊的是,在这些公司中有两个产业牢牢占据着统治地位:高知名度的消费品牌公司和著名的大型制药企业。这些公司都获得了消费者的广泛认知和信赖。这些公司在过去半个世纪里经历了政治气候和经济环境的巨大变迁并最终生存下来。此外,这些公司都积极地开拓了国际市场。下表为1957年至2003年20个表现最佳的“幸存公司”:
排名        2003年的公司名称        1万美元初始投资的累积金额(美元)        年复合收益率(%)
1        菲利普.莫里斯公司                    46264020                                                 19.75
2        雅培制药公司                    12813350                                                 16.51
3        百时美施贵宝公司                    12094450                                                 16.36
4        Tootsie Roll Industries                    10909550                                                 16.11
5        辉瑞公司                                    10548230                                                 16.03
6        可口可乐公司                    10516460                                                 16.02
7        默克公司                                    10034100                                                 15.90
8        百事可乐公司                      8660680                                                 15.54
9        高露洁棕榄公司                      7611630                                                 15.22
10        克瑞公司                                      7367960                                                 15.14
11        亨氏公司                                      6359880                                                 14.78
12        箭牌公司                                      6038770                                                 14.65
13        富俊公司                                      5800250                                                 14.55
14        克罗格公司                           5467930                                                 14.41
15        先灵葆雅公司                      5370500                                                 14.36
16        宝洁公司                                      5137520                                                 14.26
17        好时食品公司                      5070010                                                 14.22
18        惠氏公司                                      4611860                                                 13.99
19        荷兰皇家石油公司                      3988370                                                 13.64
20        通用磨坊                                      3884250                                                 13.58
标准普尔500指数                                      1244860                                                 10.85
注:表中1、4、6、8、9、11、12、13、16、17、20为消费品牌公司,2、3、5、7、15、18为制药公司。


排名第一的菲利普.莫里斯公司是烟草公司。
世界第一大私营卷烟生产企业。英文简称P.M.。1847年菲利普?莫里斯在伦敦开设烟店,1902年他的继承人到纽约设代理店。1919年成立菲利普?莫里斯公司, 直至第二次世界大战前 ,在当时美国烟草业的激烈竞争中,几经周折才得以维持生存。50年代中期逐渐发展。60年代一跃成为美国三大烟草公司之一。60年代推出万宝路(Marlboro)牌卷烟,销售量很大,后来又推出美丽特(Merit)牌卷烟,是最早流行的低焦油卷烟之一。70年代大力开拓海外业务,进展迅速, 70年代中期以后,跃居美国烟草工业公司的第二位。70年代末销售面已遍及170个国家和地区;同时还发展了一些其他企业。进入80年代后,该公司的实力已与美国最大的烟草公司雷诺工业公司并驾齐驱。
美国菲利普?莫里斯公司从1998年10月至2000年10月,内销香烟2450亿支,而出口香烟达7110亿支。2000年,这家公司销往东欧的香烟达1980亿支,是1998年的6.9倍。由于美国政府拒绝限制烟草出口,像日本这样的没有禁止香烟广告和无法律限制吸烟的国家,成为美国烟商重点倾销的目标。不过,其最重要的目标是第三世界国家,尤其是人口众多的中国、印度和印尼等。目前美、英烟草公司在中国各地设立的办事处已达28家,美国乐富门公司声称要在中国设立40家办事处,显然决定大举进军中国。
2002年9月4日洛杉矶的一个陪审团下令美国大烟草公司菲利普?莫里斯公司赔偿破记录的280亿美元给一名64岁肺癌病人。这名女病人指控这家公司没有警告她吸烟是危险的。经过两天讨论后,陪审团下令该公司赔偿这名病人,历史最大额的赔款。


列表中排名第4的原是一家美国小型糖果公司,其创始人是一位奥地利的移民,他用他5岁女儿的小名——Tootsie为公司的产品命名,它似乎是最不可能的赢家,然而自标普创立以来投资该公司的年复合收益率却比市场高5个百分点还要多。目前,该公司每天生产超过6000万个糖果圈和2000万支棒棒糖,是全球最大的棒棒糖供应商。该公司宣称,公司标志产品——单包装糖果圈的价格在过去107年中没有任何变动(不过,可以肯定的是,糖果的尺寸变小了)。

拥有第6高收益率的可口可乐公司在当今生产产品的范式仍然和100多年前一模一样,尽管它仍然对外保密其饮料配方。不仅如此,它还名列自1950年以来美国50家大企业中表现最好的4家公司之列。

作为可口可乐最著名对手的百事可乐其表现又如何呢?作为标普500指数的原始公司,百事可乐公司也为投资者提供了丰厚的回报,比市场平均水平高4个百分点的年复合收益率使百事可乐排在榜单中的第8位。


箭牌公司和好时食品公司怎么样?这两家公司的产品也和100年前如出一辙。前者年复合收益率比市场平均水平高近4个百分点,位列第12位;后者年复合收益率比市场平均水平高3个百分点,位列第17位。
箭牌公司是全球最大的口香糖生产商,其产品销往世界100多个国家,占据了全球近50%的市场份额。好时食品则是美国目前上市公司中最大的糖果生产商,该公司创建于1905年,在1970年以前从未为自己的产品做过广告。好时食品的成功经验表明,强大的品牌也可以通过消费者的口碑相传建立起来。

“亨氏”也是一个著名的品牌,它几乎就是番茄酱的代名词。亨氏公司每年出售6.5亿瓶番茄酱,生产110亿包番茄色拉调料。不过,亨氏并不只是番茄酱生产商,其经营范围也不仅限于美国。这家公司在全球50多个国家拥有在当地数一数二的品牌。

高露洁在榜单上排名第9位,该公司的产品包括高露洁牙膏、除臭剂、杀菌香皂等家用卫生品。高露洁的主要竞争对手宝洁排在第16位。宝洁成立于1837年,最初只是生产香皂和蜡烛的家庭作坊,而今天宝洁正将300多种产品销往全球140多个国家。


富俊公司的前身是烟草业巨头——美国烟草。在几乎掌控了整个美国烟草业之后,这家公司因为1911年的一次反托拉斯诉讼而解体。从这家公司分离出来的主要公司包括美国烟草公司、雷诺烟草公司、利吉特&迈尔斯公司、Lorillard以及英美烟草公司。美国烟草公司保留了Lucky Strike和Pall Mall等知名品牌。在20世纪90年代公司放弃了所有的烟草制品,将烟草品牌出售给英美烟草公司,并将很大一部分资产剥离给先前收购的加莱赫集团公司。美国烟草在1997年更名为富俊,现在主要销售Titleist高尔夫球和Jim Beam spirits这样的品牌产品。

排在第20位的是通用磨坊食品公司,它同样拥有知名度很高的名牌产品,包括1921年出产的Betty Crocker、Wheaties(“冠军的早餐”)、Cheerios、Lucky Charms、Cinnamon Toast Crunch、Hamburger Helper和Yoplait酸奶。

上述消费品牌公司的共同之处在于它们的成功来源于在美国乃至全世界树立的强有力的品牌形象。备受尊敬与信赖的品牌使得公司可以将产品价格提高到竞争价格之上,为投资者带来更多的利润。

前提条件是这种产品能形成规模并占有较大的市场份额,这样才能利用规模经济使收入转化为确切的利润。

民以“食”为天。在衣、食、住、行中,服装业时尚性强,变化太快,汽车业特别是轿车也有这个问题,再加上资本支出也要定期重置,这两个行业都不是很好的长期投资对象。

除了上述消费品牌公司外,制药企业也在榜单中占据了显著的位置。不过,更加令人惊奇的是,标普500指数原始公司中只有6家卫生保健公司保留了最初的公司形式而“幸存”到今天,而这6家公司竟然全部登上了榜单。这些公司不仅销售处方药,而且在向消费者推广“远程治疗”方面也获得了巨大的成功。

制药公司中为投资者带来最高投资收益的是雅培制药公司,它以超过市场5.5%的年复合收益率占据榜单第2的位置。雅培制药于1929年公开上市,目前是反病毒药物领域的先锋——特别是针对爱滋病病毒的药物,同时也生产治疗癫痫、高胆固醇以及关节炎的药品。

百时美施贵宝公司、辉瑞公司和默克公司分别排在榜单的第3、第5和第7的位置。百时美公司创立于一个多世纪以前,于1989年收购了施贵宝——一家创立于19世纪50年代纽约的制药企业。百时美施贵宝公司拥有一些家喻户晓的产品,该公司著名的处方药包括治疗高胆固醇的Pravachol和抑制剂Plavix。

辉瑞公司成立于1900年,该公司发现了抗生素和土霉素,在20世纪50年代推出索尔克氏疫苗和萨宾氏疫苗,并开发出销量最大的降低胆固醇药物Lipitor。

先灵公司(即后来的先灵葆雅公司)和美国家庭产品公司(于2002年更名为惠氏公司)分列榜单第15位和第18位。先灵公司原是一家德国公司,二战时由美国政府接管并在1952年私有化。先灵公司开发了抗组织胺药Coricidin,公司生产的其他药物如Tinactin、Afrin和Coppertone以及1971年与葆雅合并后推出的Di-Gel都获得了成功。

美国家庭产品公司在20世纪30年代推出了Preparation H,收购Anacin 后又生产了Advil、Centrum、Robitussin等一系列著名药物,抗抑郁药Effexor和安眠药Sonata更给公司带来了丰厚的利润。

由于一些关键性药品专利权的丧失,百时美施贵宝公司和先灵葆雅公司的股票价格在2003年底经历了大滑坡——比3、4年前的颠峰时期下降了3/4。如果不是这样的话,这两家公司本应紧随菲利普.莫里斯公司之后,排名第2和第3位。
这6家制药公司和前面的11家消费品牌公司占据了20家公司85%的份额,它们都以拥有著名品牌为自己的特色。

除了烟草生产商由于香烟消费量的降低而涉足食品领域外,这些公司的管理层都致力于发挥公司的专长,做公司最擅长做的事情,生产高质量的商品,并将市场向海外拓展。


如何寻找历久弥坚的伟大企业:Jeremy J.Siegel关于投资者收益的基本原理
   
      先让我们来看一个问题吧。假设公司A在未来10年的年利润增长率为10%,而公司B在未来10年的年利润增长率为5%。那么,你会购买哪家公司的股票?
      许多人可能会选择A公司,理由是该公司有更高的利润增长率。实际上,要想回答这个问题我们还需要了解一条关键的信息:投资者对这两家公司的增长率分别有怎样的预期?

如果投资者预期未来10年A公司的年利润增长率为15%,而预期未来10年B公司的年利润增长率为3%,那么实际上你应该选择公司B而不是公司A。这是因为预期增长率较高的公司其股票价格也较高,过高的股价会拖未来收益的后腿;而预期增长率较低的公司其股票价格也较低,这种情况下适度的利润增长率就能为投资者带来可观的收益。

鉴于以上事实和经验,Jeremy J.Siegel教授得出了如下的关于投资者收益的基本原理:
股票的长期收益并不依赖于实际的利润增长情况,而是取决于实际的利润增长情况与投资者预期的利润增长之间存在的差异比较。
根据这个原理,不管真实的利润增长率是高还是低,只要它超过了市场预期的水平,投资者就能取得高额收益。

可见,要想找到历久弥坚的伟大企业并取得赚取超额收益,你应该将目标瞄准那些实际增长率有可能超过市场预期的公司的股票。而衡量市场预期水平最好的方法莫过于观察股票的市盈率。高市盈率意味着投资者预期该公司的利润增长率会高于市场平均水平,而低市盈率则表示投资者预期该公司的利润增长率会低于市场平均水平。

定价永远都是重要的

      市场预期是如此重要,以至于即使不知道一家公司实际的利润增长情况,我们也可以从数据中看出投资者对快速成长公司的过分乐观和对低速成长公司的低估,这是增长率陷阱的又一个例证。

投资者对增长率的期望都体现在股票价格之中,因此市盈率是衡量市场预期的最好指标。Jeremy J.Siegel教授计算了每年12月31日标准普尔500指数全部500家公司的市盈率(用年底的股票价格除以过去12个月的利润),将这些公司按照市盈率高低分为5组,并计算了每一组公司在第二年提供的投资收益。

这项研究成果的结论如下:平均来看,高市盈率的股票被市场过高估价,收益率较低。1957年投入到市盈率最高的一组股票中的1万美元只能积累到566,610美元,年复合收益率仅为9.17%。这个累积金额还不到投资标准普尔500指数总体所能累积的1,307,680美元的一半,后者的年复合收益率为11.18%。
相反的是,市盈率最低的一组股票所能累积的资金是标准普尔500指数总体水平的3.5倍,这组股票的年复合收益率达到了惊人的14.07%,而且风险水平还比较投资标准普尔500指数总体更低。

这些结果表明,投资者在选择股票时必须注意价格与利润的对比情况,仅仅关注增长前景会让投资者陷入低收益率的窘境。


关键性数据
一个有趣的现象是,上面列举的20家旗舰企业大多并不在市盈率最低的股票之列。下表列示了这20家公司1957—2003年的年复合收益率、每股利润增长率、平均市盈率和股利率。
排名        2003年的公司名称        每股利润增长率(%)        平均市盈率           股利率(%)        年复合收益率(%)
1        菲利普.莫里斯公司        14.75                           13.13             4.07                                19.75
2        雅培制药公司        12.38                            21.37             2.25                                16.51
3        百时美施贵宝公司        11.59                            23.52             2.87                                16.36
4        TootsieRoll Industries        10.44                            16.80             2.44                                16.11
5        辉瑞公司                        12.16                            26.19             2.45                                16.03
6        可口可乐公司        11.22                            27.42             2.81                                16.02
7        默克公司                        13.15                            25.32             2.37                                15.90
8        百事可乐公司        11.23                            20.42             2.53                                15.54
9        高露洁棕榄公司        9.03                            21.60             3.39                                15.22
10        克瑞公司                        8.22                            13.38             3.62                                15.14
11        亨氏公司                        8.94                            15.40             3.27                                14.78
12        箭牌公司                        8.69                            18.34             4.02                                14.65
13        富俊公司                        6.20                            12.88             5.31                                14.55
14        克罗格公司                        6.21                            14.95             5.89                                14.41
15        先灵葆雅公司        7.27                            21.30             2.57                                14.36
16        宝洁公司                        9.82                            24.28             2.75                                14.26
17        好时食品公司        8.23                            15.87             3.67                                14.22
18        惠氏公司                        8.88                            21.12             3.32                                13.99
19        荷兰皇家石油公司        6.67                            12.56             5.24                                13.64
20        通用磨坊                        8.89                            17.53             3.20                                13.58
20家平均值                         9.70                            19.17             3.40                                15.26
标准普尔500指数                        6.08                            17.45             3.27                                10.85

从上表可以看出,这些成功的公司的利润都以很快的速度增长——比标普500指数的总体水平高很多,然而若以市盈率为标准进行衡量,它们的股票价格仅略高于指数中股票的平均水平,这说明投资者预期这些公司的利润增长率只比指数的平均速度略快,而事实上这20家公司在近半个世纪的时间里利润增长率高出指数平均水平近4%,这就是它们能为投资者带来高额回报的重要原因。

从中我们还可以看出,菲利普.莫里斯之所以独占鳌头,在于它的市盈率在20家公司中只排在第18位,表明市场对公司利润增长率的预期比较保守,而它实际的利润增长率却是最高的。实际增长率与预期增长率之间的巨大差异使得这家烟草生产商为投资者带来了最高的收益率。

到目前为止,我们忽视了公司派发的现金股利,但这绝不意味着现金股利是无关紧要的,相反,现金股利的发放会放大投资者收益基本原理的作用。

大家可以考虑一下,如果公司利润增长的情况好于市场预期,这意味着股票价格被低估,那么通过股利的再投资购买更多的股份会进一步提高你的收益率。前表中所有公司的股票都被过低定价,因此,这些公司的股利率实际上推动了收益率的进一步上升。

自然而然地我们就找到了菲利普.莫里斯之所以独占鳌头的第2个原因。除了实际增长率与预期增长率之间的巨大差异外,菲利普.莫里斯第4高的股利率也是导致高收益率的重要因素。较高的股利率使得投资者可以购买更多的公司股票。随着菲利普.莫里斯每季度发放的股利不断增加,投资者累积的该公司的股票数量也越来越多。

PEG比率与合理价格成长投资策略
    彼得.林奇在1977-1990年间管理富达的麦哲伦基金,在这段时期内该基金的年收益率令人难以置信地比市场水平高出13%。这位传奇人物极力提倡投资者去寻找那些价格合理的增长型股票。
在畅销书《One up on the street》一书中林奇提出了一种简单的股票选择策略。他引导读者“长期增长率……加上股利率……再除以市盈率……小于1的结果很糟糕,1.5差强人意,不过你真正应该寻找的是那些结果大于或等于2的股票”。

其他人也提出过类似的方法,并将其命名为“合理价格成长投资策略”。该方法需要计算股票的PEG比率,即市盈率/利润增长率。如果把股利率加到分母上,那么PEG比率实际上就是林奇提出的比率的倒数。PEG比率越低。这家公司的股票价格相对于其利润增长率就越有吸引力。仿照林奇的标准,PEG比率必须小于1,最好小于等于0.5。

不过如此低的PEG比率已经很难找到了。根据林奇制定的规则,前表中没有一家公司的股票值得购买,甚至只有菲利普.莫里斯一只股票的PEG比率在1之下。然而事实上这些公司却让投资者感到很满意,其中的秘诀在于:较高的利润增长率如果能维持很长一段时间,那么相对于平均水平它只需要拥有微弱的优势就可以在长期中创造出巨大的超额收益。简而言之,持续的较高增长率要胜过转瞬即逝的超高增长率。

“气质”企业的共同特征
      我们已经能够看出这些“气质”企业的共同之处。投资者对它们的利润增长率的预期仅略高于市场平均水平,而这些公司的利润在过去46年中的实际增长速度远快于人们的期望。它们中间没有一家公司的市盈率超过27,按照相当于市场平均水平的股利率向投资者发放恒定或是递增的股利。由于这些公司的实际利润增长率超过了市场预期,因此在股票价格被低估的情况下股利的再投资进一步提高了它们的收益率。

这些公司中的绝大多数都拥有高质量的品牌产品,并且成功地在世界各地开拓了市场。消费者对产品质量的信赖使公司可以把产品价格定到竞争者之上,这一点对于它们的成功至关重要。

查理.芒格(Charlie Munger)是沃伦.巴菲特在伯克希尔哈撒韦公司的长期合作者,他的一席话形象地说明了为什么某些公司能够索取高价:
如果我来到某个偏僻的地方,我也许会在商店里同时找到箭牌口香糖和Glotz口香糖。我知道箭牌很不错,同时我对Glotz一无所知。如果前者卖40美分而后者卖30美分,那么我会为了省下区区10美分而选择把自己从未听说过的东西塞进嘴里吗?
这无数个区区10美分加总在一起,可不是一个小数目。

虽然不是百分之百正确,但从风险与收益匹配的角度而言,一句话就是:历久弥坚——观察企业的发展历史很重要。

20世纪70年代美国的“漂亮50”
20世纪70年代美国股市一系列声誉卓著的股票,它们被冠以“漂亮50”的称号,包括菲利普.莫里斯、通用电气、辉瑞、百时美施贵宝、可口可乐、百事可乐、默克、吉列、施乐、IBM、数据设备公司以及宝丽来。这些公司拥有出色的成长记录,在股票市场上被机构投资者广泛追逐。一些分析家更是将“漂亮50”称做“一次决定性股票”,鼓励投资者购买这些股票后就永远将它们持有在手中。

1972年12月是这些“漂亮50”的高潮,这些公司的市盈率平均达到了40倍,此后这些股票从未达到如此的高度。1973—1974年熊市期间,“漂亮50”崩盘,它们也因此常常被用来作为反面例证,说明市场不应该对增长型股票继续保持快速可持续的利润增长率的能力抱有不切实际的乐观预期。不过事实证明,对购买这些股票的投资者而言,如果他们没有选择其中市场预期和价格都最高的股票的话,那么“购买—持有”策略仍然不失为一个好的生财之道。

在1972年,“漂亮50”中市盈率最高的前25只股票其平均市盈率达到了惊人的54倍,而它们提供的平均收益率要比另外25只股票低3个百分点——后一组股票的平均市盈率为30倍。强生公司的市盈率超过了50倍,其随后的表现落后于标普500指数的总体水平,而同时拥有最高市盈率和最高市场预期的宝丽来,提供给投资者的回报也最低。

值得注意的是,包括IBM、施乐、数据设备公司、宝来和国际电话电报公司在内,“漂亮50”中没有一只科技股或电信股为投资者带来高额收益。这些科技公司的股票拖了市场收益率的后腿,有的还落后很多。这是因为投资者普遍预期科技类公司会达到很高的利润增长率,因此,即使这些公司拥有出现的业绩,投资它们的收益也会被乐观预期造成的价格高估所拖累。

对投资者的启示
有“气质”的企业拥有20或30倍的市盈率并不过分,不过,对于那些长期发展前景尚待观望的公司,投资者不应该付出过多的热情。对过去近半个世纪的研究表明,历久弥坚的企业战胜了那些勇猛进取的后来者。
上面的研究有什么启示呢?

1、对投资者而言,表现最好的公司来自拥有知名品牌的日常消费品行业和制药行业。
2、投资者收益的基本原理告诉我们,股票持有者的收益取决于实际利润增长率与预期利润增长率的差异,而这种差异的影响在现金股利的作用下会被放大。
3、大部分表现最好的公司拥有:(1)略高于平均水平的市盈率;(2)平均水平的股利率;(3)远高于平均水平的长期利润增长率。表现最好的股票没有一只市盈率超过27倍。这些就是“气质“企业的特征。
4、表现最好的股票名单中找不到科技或者电信类公司的影子。
5、投资市盈率最低的公司的股票,换句话说,投资于增长预期较温和的股票的投资组合,远远超过投资高价格、高预期股票的投资组合。
6、准备好为好股票掏钱,不过记住没有什么东西值得“在任何价格下买入”。


美国长期中表现最好的IPO股票

hjcheung

投资策略:买入并持有
基本假设:投资者在首次公开发行股票开始交易的第一个月的月末以首次公开发行价格购买,并且一直将股票持有到2003年12月31日.

1、1968年-2003年累积收益最高的IPO股票
排名         IPO年份      公司名称                           1万美元初始投资的累积金额(美元)           年复合收益率(%)
1             1971           英特尔                              18,872,880                                              27.55
2             1970           沃尔玛                              15,210,360                                              26.58
3             1981           家得宝                              10,666,910                                              36.80
4             1977           St.Jude   Medical                 8,676,950                                               28.68
5             1973           Mylan   Labs                        8,164,360                                               24.29
6             1970           Sysco                                 6,912,040                                               22.04
7             1973           联合出版社                          6,733,480                                               23.95
8             1971           西南航空公司                       6,272,840                                               23.10
9             1979           Stryker                               5,768,850                                               29.51
10           1971           Limited  Stores                    5,625,460                                                22.80

2、1968-2003年年复合收益率最高的IPO股票(为了让持有期超过10年,剔除了那些在最近发行且在近几年取得高收益率的股票)

排名         IPO年份      公司名称                           1万美元初始投资的累积金额(美元)           年复合收益率(%)
1             1990           思科公司                              3,001,390                                              51.04
2             1988           Dell                                     3,479,550                                              45.87
3             1988           美国电力转换公司                  1,693,650                                              39.50
4             1989           艺电公司                              1,034,410                                              38.48
5             1986           微软                                    2,893,670                                              37.62
6             1981           家得宝                               10,666,910                                              36.80
7             1988           Maxim  Integrated                 1,329,270                                              36.18
8             1981           甲骨文公司                           2,053,420                                              34.98
9             1984           Concord  Computing              2,660,250                                              33.15
10           1987           Fastenal                                  924,140                                              31.93