arisa nakano在线播放:地产行业??5）：地产商盈利模式等三则

地产行业（05）：地产商盈利模式等三则
一、地产企业存货分析的注意事项
1.        一般认为，流动比率低于2时，应注意企业的短期偿债风险。对于房地产企业而言，流动资产中很重要的部分是存货。对存货的分析，是判断房地产企业短期偿债能力的关键。与一般制造业企业相比，房地产企业存货变现所需时间更长。不同经营风格的房地产企业，其存货变速速度的差异也很大。从这个角度来看，依据常规报表的分类计算出来的房地产企业流动比率，会乐观估计了企业的短期偿债能力。
引申：香港市场将房地产企业的存货部分归入流动资产，部分归入非流动资产。于是，北辰实业H股年报列示的流动比率同A股年报列示的相应数据存在差异。
2.        与一般制造业企业不同，房地产企业的毛利率往往很高。这意味着房地产企业存货的账面价值与其真实价值可能存在较大差异。从这个角度来看，以账面价值算出来的流动比率，又会相对低估房地产企业的短期偿债能力。
3.        对于住宅类地产公司而言，存货中的土地储备是判断业绩增长潜力和估值的核心要素。只有土地储备不断扩张，而不是逐渐枯结，才能保障地产公司业绩持续增长。当然，土地储备只是表明公司未来业绩增长的潜力，虽然大多数储备最后都能顺利开发转化为实实在在的销售收入和现金流，但也有因政策和资金等影响受阻的情况。所以，投行从业人员和投资者不能光看土地储备，还要结合着看公司的负债率等财务状况指标，以判断其能否顺利施工和销售。一个更为理想的状态是，企业能够形成“土地储备－在开发项目－在售项目”这样多元化的存货结构。
二、地产商的盈利模式
1.        住宅类地产商
住宅类地产商的盈利模式可以概括为：拿地→建房→出售。2005年之前，住宅类地产商的经营颇有些空手套白狼的味道。首先，地产商通过非公开的协议方式拿地，不仅价格低廉而且前期往往只需支付小部分购地款甚至全额拖欠。接下来，地产商开发商再用土地作抵押，获得银行贷款用于支付前期建设投入，而另一主要成本－建设资金则由建筑承包商垫资，也不占用开发商资金。由于需求旺盛，在房屋正式交付购房者前开发商就可以通过预售收回投资，支付各种开支并形成利润，再投入下一个项目的开发。这种老模式对开发商资金实力和管理专长要求极低，只需通过关系低价拿地，就可轻松获得高价售房形成的差价暴利。
随着土地出让须采取公开“招、拍、挂”方式，且土地售价一律不得低于最低标准的政策出台，以及国家为避免房价上涨过快，整顿调控房地产市场的力度持续加大，开发商过去赚快钱的盈利模式已告终结。今后，住宅类地产商不得不面临土地购置成本上升和房价上涨势头放缓的双重压力，利润空间将缩窄，资金压力将上升。未来住宅地产行业将是资金、品牌和管理实力雄厚的大公司的天下，超常业绩增长更多来自于行业整合暨市场占有率的提升，是一种靠销售额提升而非利润率扩大的业绩增长模式。
2.        商业类地产商
商业类地产商目前的盈利模式与住宅类地产商比较相似，仍主要以购置土地开发后销售获利。但由于其产品是写字楼或商铺，客户主要是以经营为目的的企事业单位而非以消费为目的的个人，因此受政府房地产调控影响相对较少。但商业地产公司项目选址多局限在市中心少数地段，其业务和业绩的扩张性通常劣于住宅类地产商。
随着市中心可开发销售的地产资源逐渐减少，商业类地产公司的盈利模式将更多转向租赁业务，赚取租金收入。今后投资者分析商业地产公司不仅要关注项目储备和地理位置，租金和出租率这些指标的变化对业绩的影响会愈加重要。
3.        工业类地产商
工业类地产与商业类地产盈利模式更为相似，但目前通过厂房出租赚取现金流稳定的租金收入已普遍形成规模，如海泰发展的租金收入已占到了总收入的40%左右。工业类公司业绩表现更为平稳，虽难以创造优势住宅类地产公司的成长性，但颇有低风险价值型股票的特征。
去年我们在北京也接触了一家急于在近期上报材料的工业类地产商。通过这个项目，我了解到，一些工业类地产公司往往还通过投资入股自家园区内企业，在传统的厂房销售、出租盈利模式中又加入了风险投资的成分，这可能将给股东带来额外惊喜。如张江高科计划每年针对自己经营园区内的高科技企业投资2亿元左右，像该公司投资的中芯国际和复旦张江通过在港上市已经为股东带来巨额风险投资回报。像这种有类风险投资性质的工业类地产公司，我们不仅要关注其物业租售情况，还需把握其股权投资项目的发展动态，股价超常表现将主要受此因素刺激。
三、关于房价收入比的一些数据
1.        国际上通常认为合理的房价收入比为3~4倍，一般认为6倍为警戒线标准。
2.        2007年北京城市家庭的平均可支配收入约为66000元。奥运会前，北京四环以内的均价约为每平米18400元，对应的房价收入比为27.8倍(按住宅面积100平米计算，下同)；四、五环之间的均价为每平方米16400元，对应的房价收入比为24.9倍；五、六环之间的均价为每平方米9800元，对应的房价收入比为14.9倍。
3.        日本1980年代末1990年代初的泡沫危机最顶峰的时候，东京的房价收入比不到20倍(按100平米的住宅面积计算)。香港1998年房价崩盘之前，其房价收入比大约14倍(按100平米的住房面积计算)。目前，香港的房价收入比为11倍。
4.        在很长一段时间内，英国和美国的房价收入比保持在3倍左右。次贷危机前，美国房价收入比大约为4.6倍(按220平米的住宅面积计算)。次贷危机爆发后，美国房价出现了较大幅度的调整，目前房价收入比已下降到大约3.6倍。
5.        美国中等收入家庭的人均年收入约为23000美元，大约相当于北京城市居民人均可支配收入的7.2倍。目前美国的独栋房屋(面积通常为220平米)的中间价为20.65万美元，其单位面积价格折合人民币约7100元。这个价格水平相当于北京四环以内均价的38%，四、五环之间均价的43%，五、六环之间均价的72%。
6.        对中美房价比较需要交待的背景：①美国的住房报价为精装交房标准 (中国多数房屋以毛坯形式交房并计价)；②美国房屋含永久土地使用权(中国一般为几十年的使用权)；③美国的住房保障系统十分发达。