偶看新闻新疆租车价格表:拟上市公司“去红筹化”典型案例分析
来源：百度文库 编辑：偶看新闻 时间：2024/04/30 09:20:30
拟上市公司“去红筹化”典型案例分析
发布日期：2010-12-16
国枫律师 李 梦
【内容摘要】
今年以来，随着二六三、日海通讯、嘉麟杰等公司上市成功，各类红筹企业纷纷主动拆除红筹架构，积极准备境内上市，“去红筹化”趋势涌动。
本文将讨论的拟上市公司“去红筹化”上市，是指已搭好了红筹架构，但尚未在境外上市的企业，通过拆除红筹架构等安排，谋求A股上市的情况。
所谓“红筹”，指企业主要利润来源于中国内地、上市地是境外的这种架构，是中国内地居民企业或自然人通过在境外设立离岸公司，通过协议/股权的安排，将境内资产/利润注入该离岸公司并以该离岸公司到境外上市的一种上市方式。
就典型的“去红筹化”上市而言，在过去一年多的时间内，证监会发审委和创业板发审委合计审核了不低于10家从红筹架构折回A股上市的企业，其中中小板和创业板各5家公司。其中，日海通讯（002313.SZ）、得利斯（002330.SZ）、誉衡药业（002437.SZ）、启明星辰（002439.SZ）和二六三（002467.SZ）5家企业均已在中小板上市，华平股份（300074.SZ）、向日葵（300111.SZ）和大富科技（300134.SZ）已在创业板上市，但上海同济同捷和深圳海联讯科技的上市申请先后在2009年9月和12月被创业板发审委否决。
一、“去红筹化”上市热潮的原因及审核要点
“去红筹化”上市热潮的原因主要在于以下两个方面：一方面境内IPO开闸、创业板开启等一系列境内资本市场支持新型产业的政策相继推出，国内资本市场日趋成熟，以及A股傲视全球的高估值水平，扣动了一批“移民企业”的心弦。另一方面2006年9月8日起实施的《外国投资者并购境内企业的规定》（2006年第10号文，该文件已于2009年被修订，就反垄断审查事项修订为适用《国务院关于经营者集中申报标准的规定》）等相关规定导致红筹架构境外上市受阻。根据《外国投资者并购境内企业的规定》，中国境内公司或自然人为实现以其实际拥有的境内公司权益在境外上市而直接或间接控制的境外公司（即“特殊目的公司”）在境外上市，需经国务院证券监督管理机构批准；境内公司在境外设立特殊目的公司，需经商务部核准；特殊目的公司以股权并购境内公司的，需报商务部核准，境内公司凭商务部出具的原则批复函报请国务院证券监督管理机构批准后，向商务部申领加注“境外特殊目的公司持股，自营业执照颁发之日起1年内有效”字样的批准证书，并购导致特殊目的公司股权等事项变更的，持有特殊目的公司股权的境内公司或自然人，凭加注的外商投资企业批准证书，向商务部就特殊目的公司相关事项办理境外投资开办企业变更核准手续，并向所在地外汇管理机关申请办理境外投资外汇登记变更。另根据《国家外汇管理局关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》（汇发[2005]75号）的规定，境内居民设立或控制境外特殊目的公司之前，应向所在地外汇分局、外汇管理部（以下简称“外汇局”）申请办理境外投资外汇登记手续；境内居民将其拥有的境内企业的资产或股权注入特殊目的公司，或在向特殊目的公司注入资产或股权后进行境外股权融资，应就其持有特殊目的公司的净资产权益及其变动状况办理境外投资外汇登记变更手续；该通知实施前，境内居民已在境外设立或控制特殊目的公司并已完成返程投资，但未按规定办理境外投资外汇登记的，应按照本通知规定补办境外投资外汇登记。前述规定宣告红筹架构境外上市的模式受到全方位的审批限制，据调查在2006年10号文（《外国投资者并购境内企业暂行规定》）下发之后的4年时间内尚无一家企业成功以股权控制关系的红筹架构获得商务部正式审批后实现海外上市[1]。
根据近期保代培训的资料及审核通过的案例来看，目前监管层对于“去红筹化”上市在审核上要求股权清晰、股权架构透明，回归过程规范。由于资金流动、股权安排、股东承诺等情况比较复杂，且避税港公司本身缺乏透明度，导致公司治理、股权退出、对赌条款、控股股东等情况难以核实。此外，假外资、返程投资等现象若留下，也对经济存在负面影响。基于对上述因素的考虑，监管层一般要求红筹企业拆除红筹架构后申请上市，恢复为境内自然人或法人直接持有上市主体的股权。
二、“去红筹化”典型案例评析
（一）最典型：二六三
在已披露的相关案例中，二六三网络通信股份有限公司（股票简称：二六三）被认为是红筹架构同类公司中思路最为清晰、处理最为彻底和披露最为详细的案例。二六三招股说明书第五章发行人基本情况中的第四项专门将“公司返程投资架构的建立及废止过程”单独列出。除二六三之外启明星辰亦将“公司筹划境外上市及中止的过程”单项专门披露，其他公司一般将红筹搭建的过程糅合在公司股本演变过程之中披露。
根据二六三招股说明书披露的信息，2005年，二六三拟于境外（美国）申请上市，并计划于上市前进行境外私募，鉴于境内对增值电信行业的产业政策限制，二六三建立了相关境外上市、返程投资的架构；2006年，公司拟在境内公开发行股票，遂废止了该海外架构。二六三境外上市、返程投资架构的建立和废止的简要过程如下：
1、红筹搭建
（1）2004年3月11日，在英属维尔京群岛注册成立NET263Ltd.，即二六三网络有限公司（以下称“BVI263”）。2005年1月，该公司股权结构为：SkyscalerLtd.（李小龙等12名自然人100%控制）持有其75.25%的股份，BluesanctumLtd.（李小龙100%控制）持有其15%的股份，FreepivotLtd.（利平科技全体股东100%控制）持有其7.05%的股份，TalorNielsenInvestmentLtd.（武汉星彦全体股东100%控制）持有其1.7%的股份。
（2）2004年11月16日，在开曼群岛注册成立NET263HoldingsLtd.，即二六三网络控股有限公司（以下称“263控股”）。2005年1月该公司进行私募前的股东包括SkyscalerLtd.、FreepivotLtd.、TalorNielsenInvestmentLtd.和二六三若干员工。
（3）2005年1月17日，BVI263在北京注册成立外商独资企业北京二六三信息服务有限公司（以下称“263信息”）。
（4）2005年1月20日，BVI263的四家股东分别将其持有的BVI263全部股份转让给263控股。该次股权转让完成后，263控股持有BVI263100%股份，并间接控制263信息100%的股权。
（5）2005年1月24日，二六三股东大会同意与263信息签署一系列资产重组、转让协议，包括资产转让协议、设备租赁协议、商标许可使用协议、软件和域名使用许可协议、独家测试服务协议、独家客户支持服务协议、独家管理咨询服务协议、独家市场开发与推广服务协议。根据该等协议，二六三以其营业收入的一定比例作为相关服务及许可费用支付给263信息，从而最终达到合并报表至263控股的目的。
（6）2005年1月28日，263控股向四家海外机构投资者定向发行A类优先股，进行了海外私募。
上述事项完成后，二六三搭建了如下拟用于境外上市红筹架构：
2、红筹拆除
（1）2006年8月1日，二六三召开股东大会，决议二六三与263信息之间的有关服务、资产租赁等协议自2006年1月1日起均不再继续履行，二六三不再向263信息支付任何服务及许可费用。
（2）2006年9月及12月，二六三分别与263信息签署协议，向263信息购买其生产经营所需要的办公设备、网络设备、软件著作权、域名及商标等资产。前述交易完成后，二六三自主拥有进行生产经营所需要的设备、无形资产的所有权或使用权。
（3）2007年5月至6月，263控股对四家海外机构投资者的股份进行了赎回；同时对部分自然人股东的股份进行回购，并向部分自然人新发股份，263控股大股东SkyscalerLtd.将其及持有的263控股股份全部转让给由李小龙等12名自然人各自100%控制的12家公司。该等股权变动完成后，四家海外机构投资者不在持有263控股任何股份，263控股变更为相关自然人直接或通过其100%控制定的公司持股的公司。
（4）2007年6月，二六三在境内进行了一系列股权转让，该次股权调整完成后，二六三的股东、持股比例与263控股的最终持有者及其在263控股的持股比例一致。
（5）注销了263控股、BVI263和263信息。
从上述操作中，可清晰见到红筹搭建、境外私募、和废除控制协议、私募股权回购、注销境外主体等将控制权转回境内的一系列安排。总体来看，二六三完全按照“怎么出去再怎样回来”的原则拆除红筹架构。其优点是保证了思路的清晰和方式的得当，容易得到监管部门的认可，并且，该原则下的操作也使“去红筹化”过程中关于“股权调整前后股东权益没有发生重大变化”之命题的论证也水到渠成。除此以外，二六三搭建的红筹模式系通过签署一系列的协议，以协议控制的模式达到将利润转移到境外上市主体（263控股）的目的；因此在还原过程中，一系列交易协议的处理也需谨慎、周全。
（二）控制权回境：誉衡药业
根据誉衡药业公开披露的信息，2006年，哈尔滨誉衡药业有限公司（以下称“誉衡有限”，誉衡药业整体改制前的公司）拟海外上市，誉衡有限股东对誉衡有限的股权结构进行了调整，调整方案如下：先由誉衡有限的全部自然人股东在国内发起设立两个公司，将誉衡有限的股权全部转让给这两个国内公司，再有这两个国内公司将誉衡有限全部股权转让给誉衡有限原自然人股东设立的BVI公司誉衡国际（即YuHengInternationalInvestmentsCorporation）。前述红筹搭建引发的股权变动过程如右图所示：
2007年，誉衡有限调整发展方向，拟申请在境内发行股票，并于2007年10月对其股权结构进行了调整。2007年10月30日，誉衡国际将其拥有的誉衡有限60%股权转让给朱吉满、白莉惠等人控制的国内公司哈尔恒世达昌科技有限公司（以下称“恒世达昌”）。2008年4月，誉衡国际将其拥有的誉衡有限12%的股权转让给注册于香港的投资机构OrientalKeystoneInvestmentLimited（以下称“健康科技”），同时，恒世达昌将其拥有的誉衡有限0.5%的股权转让给百庚禹丰（北京）投资顾问有限公司（以下称“百庚禹丰”）。前述调整完成后至招股说明书披露日，誉衡药业的股权结构如下图所示：
本案例中，誉衡药业在拆除红筹架构的过程中，仅将控股权转回了境内，但仍保留了境外公司部分持股的状态。根据誉衡药业招股说明书披露的情况，其中特别说明了誉衡国际从设立之初即为相关自然人设立在中国境外用于返程投资的特殊目的公司，详细披露了誉衡国际的股本变动情况及自然人境外投资履行“汇发[2005]75号”文件规定的审批程序的情况，并说明誉衡国际在誉衡药业变更为股份公司之前，除持有誉衡有限股权之外，没有从事其他的生产经营业务，也没有持有其他公司的股权。另根据招股说明书披露的信息，誉衡药业自2007年起享受“二免三减半”的外商投资企业税收优惠，故在誉衡国际未完全退出的前提下，誉衡药业该税收优惠可享受至到期。由此可见在“去红筹化”的审核上，并不主张因上市增加企业负担，控股权回来即可，但仍然要求股权结构层次简单，不能影响信息披露的透明度。
三、“去红筹化”中关注的法律问题
根据以上案例并结合已公开披露的其他涉及“去红筹化”企业的信息来看，红筹架构的控制模式主要包括股权控制和协议控制两种，“去红筹化”则要求拟上市公司的控制权必须回境，即在股权结构上，应体现为实际控制人直接或通过其境内公司持有拟上市主体的股权，原红筹架构中存在协议控制关系的，还应当解除或终止该等控制性协议，并将拟上市公司生产经营所需的相关资产转入该拟上市公司。由于红筹架构和“去红筹化”的过程通常较为复杂、涉及的主体较多、法律关系和法律领域亦有多重，故在处理“去红筹化”拟上市公司的案件中，应当注意关注并解决如下法律问题：
第一，红筹搭建及“去红筹化”过程的合规性。根据《中华人民共和国外汇管理条例》、《国家外汇管理局关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》（汇发[2005]75号）、《外国投资者并购境内企业的规定》（2006年第10号文，商务部令2009第6号修订）及外商投资企业等有关法律文件的规定，中国境内居民境外投资和外国企业向境内投资均涉及对外贸易和外汇管理等的审批；对于“去红筹化”企业来说，境外投资和境内投资的变动频繁，并且涉及到发行主体历史沿革的合法性问题，故而过程的合规性一直是各家“去红筹化”上市公司被审核关注的重点。
第二，信息披露的有效性和完整性。前文已提及监管层要求清理红筹架构的原因之一在于对信息披露透明度的忧虑，故在各个“去红筹化”上市的案例中，境外股东的股权结构及其股本演变均属于核查和披露的范围。在一些虽拆除红筹架构（控制权回归境内）但保留了部分境外股权的案例中，如向日葵，保荐机构和发行人律师还被要求专门说明如何履行对发行人控股股东、实际控制人的尽职调查义务和持续督导义务，并就发行人的公司架构是否对发行人和其他股东权益的保障形成障碍发表意见。
第三，股权变动过程中定价的公允性和资金来源的合规性。定价的方式和价格、资金来源及支付情况也是“去红筹化”上市审核过程中最经常被问到的问题之一。对该等问题关注的重点在于股权变动是否真实、是否偷漏税、是否存在代持、是否履行了相应的外汇审批手续（如涉及）、股权上是否存在潜在争议或纠纷。
第四，如果原红筹架构是通过协议控制的，在接触或终止控制性协议的同时实施资产重组的，还需关注是否构成发行人重大资产重组、是否导致其主营业务发生变动等情况；如果原红筹架构是股权控制，在拆除红筹架构的过程中导致外资比例低于25%，则需关注外资变内资过程是否涉及补税的问题。
随着境内资本市场体制的日益完善，可以预见拟上市公司“去红筹化”的现象还会不断出现。以上分析虽然仅代表了笔者近期就此现象关注到的一些趋势和共性的问题，亦期望简短的总结能对实践提供一些参考。随着实践的不断深化和拓展，本文对于“去红筹化”的关注也将不断的修正和完善。
发布日期：2010-12-16
国枫律师 李 梦
【内容摘要】
今年以来，随着二六三、日海通讯、嘉麟杰等公司上市成功，各类红筹企业纷纷主动拆除红筹架构，积极准备境内上市，“去红筹化”趋势涌动。
本文将讨论的拟上市公司“去红筹化”上市，是指已搭好了红筹架构，但尚未在境外上市的企业，通过拆除红筹架构等安排，谋求A股上市的情况。
所谓“红筹”，指企业主要利润来源于中国内地、上市地是境外的这种架构，是中国内地居民企业或自然人通过在境外设立离岸公司，通过协议/股权的安排，将境内资产/利润注入该离岸公司并以该离岸公司到境外上市的一种上市方式。
就典型的“去红筹化”上市而言，在过去一年多的时间内，证监会发审委和创业板发审委合计审核了不低于10家从红筹架构折回A股上市的企业，其中中小板和创业板各5家公司。其中，日海通讯（002313.SZ）、得利斯（002330.SZ）、誉衡药业（002437.SZ）、启明星辰（002439.SZ）和二六三（002467.SZ）5家企业均已在中小板上市，华平股份（300074.SZ）、向日葵（300111.SZ）和大富科技（300134.SZ）已在创业板上市，但上海同济同捷和深圳海联讯科技的上市申请先后在2009年9月和12月被创业板发审委否决。
一、“去红筹化”上市热潮的原因及审核要点
“去红筹化”上市热潮的原因主要在于以下两个方面：一方面境内IPO开闸、创业板开启等一系列境内资本市场支持新型产业的政策相继推出，国内资本市场日趋成熟，以及A股傲视全球的高估值水平，扣动了一批“移民企业”的心弦。另一方面2006年9月8日起实施的《外国投资者并购境内企业的规定》（2006年第10号文，该文件已于2009年被修订，就反垄断审查事项修订为适用《国务院关于经营者集中申报标准的规定》）等相关规定导致红筹架构境外上市受阻。根据《外国投资者并购境内企业的规定》，中国境内公司或自然人为实现以其实际拥有的境内公司权益在境外上市而直接或间接控制的境外公司（即“特殊目的公司”）在境外上市，需经国务院证券监督管理机构批准；境内公司在境外设立特殊目的公司，需经商务部核准；特殊目的公司以股权并购境内公司的，需报商务部核准，境内公司凭商务部出具的原则批复函报请国务院证券监督管理机构批准后，向商务部申领加注“境外特殊目的公司持股，自营业执照颁发之日起1年内有效”字样的批准证书，并购导致特殊目的公司股权等事项变更的，持有特殊目的公司股权的境内公司或自然人，凭加注的外商投资企业批准证书，向商务部就特殊目的公司相关事项办理境外投资开办企业变更核准手续，并向所在地外汇管理机关申请办理境外投资外汇登记变更。另根据《国家外汇管理局关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》（汇发[2005]75号）的规定，境内居民设立或控制境外特殊目的公司之前，应向所在地外汇分局、外汇管理部（以下简称“外汇局”）申请办理境外投资外汇登记手续；境内居民将其拥有的境内企业的资产或股权注入特殊目的公司，或在向特殊目的公司注入资产或股权后进行境外股权融资，应就其持有特殊目的公司的净资产权益及其变动状况办理境外投资外汇登记变更手续；该通知实施前，境内居民已在境外设立或控制特殊目的公司并已完成返程投资，但未按规定办理境外投资外汇登记的，应按照本通知规定补办境外投资外汇登记。前述规定宣告红筹架构境外上市的模式受到全方位的审批限制，据调查在2006年10号文（《外国投资者并购境内企业暂行规定》）下发之后的4年时间内尚无一家企业成功以股权控制关系的红筹架构获得商务部正式审批后实现海外上市[1]。
根据近期保代培训的资料及审核通过的案例来看，目前监管层对于“去红筹化”上市在审核上要求股权清晰、股权架构透明，回归过程规范。由于资金流动、股权安排、股东承诺等情况比较复杂，且避税港公司本身缺乏透明度，导致公司治理、股权退出、对赌条款、控股股东等情况难以核实。此外，假外资、返程投资等现象若留下，也对经济存在负面影响。基于对上述因素的考虑，监管层一般要求红筹企业拆除红筹架构后申请上市，恢复为境内自然人或法人直接持有上市主体的股权。
二、“去红筹化”典型案例评析
（一）最典型：二六三
在已披露的相关案例中，二六三网络通信股份有限公司（股票简称：二六三）被认为是红筹架构同类公司中思路最为清晰、处理最为彻底和披露最为详细的案例。二六三招股说明书第五章发行人基本情况中的第四项专门将“公司返程投资架构的建立及废止过程”单独列出。除二六三之外启明星辰亦将“公司筹划境外上市及中止的过程”单项专门披露，其他公司一般将红筹搭建的过程糅合在公司股本演变过程之中披露。
根据二六三招股说明书披露的信息，2005年，二六三拟于境外（美国）申请上市，并计划于上市前进行境外私募，鉴于境内对增值电信行业的产业政策限制，二六三建立了相关境外上市、返程投资的架构；2006年，公司拟在境内公开发行股票，遂废止了该海外架构。二六三境外上市、返程投资架构的建立和废止的简要过程如下：
1、红筹搭建
（1）2004年3月11日，在英属维尔京群岛注册成立NET263Ltd.，即二六三网络有限公司（以下称“BVI263”）。2005年1月，该公司股权结构为：SkyscalerLtd.（李小龙等12名自然人100%控制）持有其75.25%的股份，BluesanctumLtd.（李小龙100%控制）持有其15%的股份，FreepivotLtd.（利平科技全体股东100%控制）持有其7.05%的股份，TalorNielsenInvestmentLtd.（武汉星彦全体股东100%控制）持有其1.7%的股份。
（2）2004年11月16日，在开曼群岛注册成立NET263HoldingsLtd.，即二六三网络控股有限公司（以下称“263控股”）。2005年1月该公司进行私募前的股东包括SkyscalerLtd.、FreepivotLtd.、TalorNielsenInvestmentLtd.和二六三若干员工。
（3）2005年1月17日，BVI263在北京注册成立外商独资企业北京二六三信息服务有限公司（以下称“263信息”）。
（4）2005年1月20日，BVI263的四家股东分别将其持有的BVI263全部股份转让给263控股。该次股权转让完成后，263控股持有BVI263100%股份，并间接控制263信息100%的股权。
（5）2005年1月24日，二六三股东大会同意与263信息签署一系列资产重组、转让协议，包括资产转让协议、设备租赁协议、商标许可使用协议、软件和域名使用许可协议、独家测试服务协议、独家客户支持服务协议、独家管理咨询服务协议、独家市场开发与推广服务协议。根据该等协议，二六三以其营业收入的一定比例作为相关服务及许可费用支付给263信息，从而最终达到合并报表至263控股的目的。
（6）2005年1月28日，263控股向四家海外机构投资者定向发行A类优先股，进行了海外私募。
上述事项完成后，二六三搭建了如下拟用于境外上市红筹架构：
2、红筹拆除
（1）2006年8月1日，二六三召开股东大会，决议二六三与263信息之间的有关服务、资产租赁等协议自2006年1月1日起均不再继续履行，二六三不再向263信息支付任何服务及许可费用。
（2）2006年9月及12月，二六三分别与263信息签署协议，向263信息购买其生产经营所需要的办公设备、网络设备、软件著作权、域名及商标等资产。前述交易完成后，二六三自主拥有进行生产经营所需要的设备、无形资产的所有权或使用权。
（3）2007年5月至6月，263控股对四家海外机构投资者的股份进行了赎回；同时对部分自然人股东的股份进行回购，并向部分自然人新发股份，263控股大股东SkyscalerLtd.将其及持有的263控股股份全部转让给由李小龙等12名自然人各自100%控制的12家公司。该等股权变动完成后，四家海外机构投资者不在持有263控股任何股份，263控股变更为相关自然人直接或通过其100%控制定的公司持股的公司。
（4）2007年6月，二六三在境内进行了一系列股权转让，该次股权调整完成后，二六三的股东、持股比例与263控股的最终持有者及其在263控股的持股比例一致。
（5）注销了263控股、BVI263和263信息。
从上述操作中，可清晰见到红筹搭建、境外私募、和废除控制协议、私募股权回购、注销境外主体等将控制权转回境内的一系列安排。总体来看，二六三完全按照“怎么出去再怎样回来”的原则拆除红筹架构。其优点是保证了思路的清晰和方式的得当，容易得到监管部门的认可，并且，该原则下的操作也使“去红筹化”过程中关于“股权调整前后股东权益没有发生重大变化”之命题的论证也水到渠成。除此以外，二六三搭建的红筹模式系通过签署一系列的协议，以协议控制的模式达到将利润转移到境外上市主体（263控股）的目的；因此在还原过程中，一系列交易协议的处理也需谨慎、周全。
（二）控制权回境：誉衡药业
根据誉衡药业公开披露的信息，2006年，哈尔滨誉衡药业有限公司（以下称“誉衡有限”，誉衡药业整体改制前的公司）拟海外上市，誉衡有限股东对誉衡有限的股权结构进行了调整，调整方案如下：先由誉衡有限的全部自然人股东在国内发起设立两个公司，将誉衡有限的股权全部转让给这两个国内公司，再有这两个国内公司将誉衡有限全部股权转让给誉衡有限原自然人股东设立的BVI公司誉衡国际（即YuHengInternationalInvestmentsCorporation）。前述红筹搭建引发的股权变动过程如右图所示：
2007年，誉衡有限调整发展方向，拟申请在境内发行股票，并于2007年10月对其股权结构进行了调整。2007年10月30日，誉衡国际将其拥有的誉衡有限60%股权转让给朱吉满、白莉惠等人控制的国内公司哈尔恒世达昌科技有限公司（以下称“恒世达昌”）。2008年4月，誉衡国际将其拥有的誉衡有限12%的股权转让给注册于香港的投资机构OrientalKeystoneInvestmentLimited（以下称“健康科技”），同时，恒世达昌将其拥有的誉衡有限0.5%的股权转让给百庚禹丰（北京）投资顾问有限公司（以下称“百庚禹丰”）。前述调整完成后至招股说明书披露日，誉衡药业的股权结构如下图所示：
本案例中，誉衡药业在拆除红筹架构的过程中，仅将控股权转回了境内，但仍保留了境外公司部分持股的状态。根据誉衡药业招股说明书披露的情况，其中特别说明了誉衡国际从设立之初即为相关自然人设立在中国境外用于返程投资的特殊目的公司，详细披露了誉衡国际的股本变动情况及自然人境外投资履行“汇发[2005]75号”文件规定的审批程序的情况，并说明誉衡国际在誉衡药业变更为股份公司之前，除持有誉衡有限股权之外，没有从事其他的生产经营业务，也没有持有其他公司的股权。另根据招股说明书披露的信息，誉衡药业自2007年起享受“二免三减半”的外商投资企业税收优惠，故在誉衡国际未完全退出的前提下，誉衡药业该税收优惠可享受至到期。由此可见在“去红筹化”的审核上，并不主张因上市增加企业负担，控股权回来即可，但仍然要求股权结构层次简单，不能影响信息披露的透明度。
三、“去红筹化”中关注的法律问题
根据以上案例并结合已公开披露的其他涉及“去红筹化”企业的信息来看，红筹架构的控制模式主要包括股权控制和协议控制两种，“去红筹化”则要求拟上市公司的控制权必须回境，即在股权结构上，应体现为实际控制人直接或通过其境内公司持有拟上市主体的股权，原红筹架构中存在协议控制关系的，还应当解除或终止该等控制性协议，并将拟上市公司生产经营所需的相关资产转入该拟上市公司。由于红筹架构和“去红筹化”的过程通常较为复杂、涉及的主体较多、法律关系和法律领域亦有多重，故在处理“去红筹化”拟上市公司的案件中，应当注意关注并解决如下法律问题：
第一，红筹搭建及“去红筹化”过程的合规性。根据《中华人民共和国外汇管理条例》、《国家外汇管理局关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》（汇发[2005]75号）、《外国投资者并购境内企业的规定》（2006年第10号文，商务部令2009第6号修订）及外商投资企业等有关法律文件的规定，中国境内居民境外投资和外国企业向境内投资均涉及对外贸易和外汇管理等的审批；对于“去红筹化”企业来说，境外投资和境内投资的变动频繁，并且涉及到发行主体历史沿革的合法性问题，故而过程的合规性一直是各家“去红筹化”上市公司被审核关注的重点。
第二，信息披露的有效性和完整性。前文已提及监管层要求清理红筹架构的原因之一在于对信息披露透明度的忧虑，故在各个“去红筹化”上市的案例中，境外股东的股权结构及其股本演变均属于核查和披露的范围。在一些虽拆除红筹架构（控制权回归境内）但保留了部分境外股权的案例中，如向日葵，保荐机构和发行人律师还被要求专门说明如何履行对发行人控股股东、实际控制人的尽职调查义务和持续督导义务，并就发行人的公司架构是否对发行人和其他股东权益的保障形成障碍发表意见。
第三，股权变动过程中定价的公允性和资金来源的合规性。定价的方式和价格、资金来源及支付情况也是“去红筹化”上市审核过程中最经常被问到的问题之一。对该等问题关注的重点在于股权变动是否真实、是否偷漏税、是否存在代持、是否履行了相应的外汇审批手续（如涉及）、股权上是否存在潜在争议或纠纷。
第四，如果原红筹架构是通过协议控制的，在接触或终止控制性协议的同时实施资产重组的，还需关注是否构成发行人重大资产重组、是否导致其主营业务发生变动等情况；如果原红筹架构是股权控制，在拆除红筹架构的过程中导致外资比例低于25%，则需关注外资变内资过程是否涉及补税的问题。
随着境内资本市场体制的日益完善，可以预见拟上市公司“去红筹化”的现象还会不断出现。以上分析虽然仅代表了笔者近期就此现象关注到的一些趋势和共性的问题，亦期望简短的总结能对实践提供一些参考。随着实践的不断深化和拓展，本文对于“去红筹化”的关注也将不断的修正和完善。