中药产业十二五规划将出 11股分享万亿盛宴

　　[编者按]《中药产业“十二五”规划》年底前有望出台，到2015年，中药产业产值望超过万亿元，相关公司有望迎来齐井喷

　　江中药业:受原材料价格上涨影响,净利润大幅下降

　　2011年1-9月,公司实现主营业务收入15.43亿元,同比下降2.03%;主营业务利润1.58亿元,同比下降28.31%;归于母公司净利润1.37亿元,同比下降29.59%;摊薄每股收益0.44元。

　　从单季数据来看,公司7-9月实现主营业务收入6.59亿元,环比上升86.82%;主营业务利润4151万元,环比下降37.3%;归于母公司净利润4009元,环比下降29.6%;摊薄每股收益0.13元。

　　调整收入结构,减缓下滑之势。报告期内营业收入同比下降2.03%,下滑之势减缓,单季收入贡献较大,其单季收入占前三季收入的42.71%,但并非主营业务有较大程度的好转,主要是公司保健食品与医药流通业务快速增长所致,尤其是保健品在产品结构上进行调整及在营销渠道上增开网上渠道,随着网上交易的发展与普及,预计未来1-2年仍可保持30%以上的增速。虽然收入下滑之势有所扼制,但难抵综合毛利率大幅下挫,同比下降了17.5个百分点,一方面中成药产品原材料采购成本较高,另一方面从中报数据来看,医药流通业务占比由21.71%提高到了32.89%,随着年末备货需求的增加,其收入占比还有可能提高,而医药流通毛利率仅5%-6%,综合毛利率仍有可能下降。

　　期间费用下降,难以弥补毛利率损失。公司期间费用率同比下降了13.9个百分点,其中销售费用率同比下降了13.03个百分点,一方面是中成药营销策略上的调整,另一方面医药流通与保健品业务占比增加而销售费用较低所致。尽管如此仍难抵挡综合毛利率下滑的损失,营业利润率同比下滑3.74个百分点。

　　主打产品颓势明年有望企稳。公司主打产品市场占有率较高,拥有较为稳定的消费群体,虽然年初进行了提价,但提价幅度不大,对终端市场影响有限,但成本的上扬,压缩企业与代理商的利润。公司产品主要原材料太子参价格已如预期大幅下降,其对成本的影响在明年才有所体现,随着成本压力的下降,我们预计公司将调整营销策略,加大广告投入,加上公司对渠道终端控制能力较强,主打产品销售情况会有较大的改观。

　　盈利预测与投资评级。我们预计公司2011-2013年的EPS为0.60元、0.67元、0.80元,根据10月21日收盘价24.87元计算,对应动态市盈率为42倍、37倍、31倍,虽然公司业绩出现下降,但其下跌之势已得到扼制,综合毛利率的下降受原材料价格的影响较大,并非经营管理上出现问题,且中药材价格暴涨并不具有连续性,目前中药材价格已有所回落,未来公司综合毛利率将回升,因此我们维持公司“增持”的投资评级。

　　风险提示。1)提价短期内造成销量下降;2)中药材价格持续上涨。

　　以岭药业调研快报:“五位一体”模式助推未来稳健发展

　　以岭药业是一家研发与销售能力均较强的企业,现有主要产品尚有较大的市场深度及广度拓展空间,在研新品涉及病种广泛且针对某一病种已基本实现产品群效应。我们预计公司近几年将会一直保持稳速增长的态势。我们预测2011~2013年EPS分别为1.07元、1.38元、1.73元,目前股价对应PE分别为36倍,28.2倍和22.5倍,给予“推荐”评级。

　　康缘药业深度报告:热毒宁高增长,新产品将获批

　　热毒宁增长强劲,受益医保和抗菌药物整治。过去4年年均增长率40%以上,09年新进国家医保,成为增长的坚实后盾;抗菌药物整治成为热毒宁增长的重大利好;热毒宁在儿科的销量占比80%,下一步将在其他科室推广,预计未来2年维持40%以上的增速。

　　桂枝茯苓胶囊分销改革将推动产品二次发展。桂枝茯苓胶囊是国际公认十大经典古方之一,西药领域空白。市场容量最少50亿元。公司对产品线进行了分销改革,管理权上移,新聘具有丰富经验的专家进行学术营销,我们认为明年桂枝销售量将会有新的突破。

　　中药材价格下跌将提升公司毛利率。中药材2011年7月份开始下跌,至今已下跌了25%。目前全国中药材库存还较为充裕,近期也没有大面积流感的爆发的可能,所以我们预计还有20%-30%的下跌空间。公司中药材成本占到主营成本的40%左右。考虑中药材库存一般3-4个月,因此公司明年的毛利率将有提升1-2个百分点。

　　重磅产品银杏内酯注射液即将通过审评。银杏内酯注射液有望成为第三个获批的中药注射剂品种。预计技术审批很快结束,明年获生产批文。产品主要成分银杏内酯A,B,K,有效成分含量达90%。疗效优于目前市场主力产品金纳多和舒血宁,因此银杏内酯注射液的理论市场规模应该超过20亿元,远比金纳多和舒血宁都要大。

　　盈利预测。预计2011-2013年EPS为0.55/0.74/0.92元,对应PE分别为30/22/18倍,具备估值优势,给予明年30倍PE,目标价格22元,首次给予“买入”评级。

　　股价催化剂。银杏内酯通过技术审批。

　　天士力:植根沃土,又发新枝

　　投资要点

　　天士力的成功绝非偶然。复方丹参滴丸之所以能成为15亿规模的拳头品种,源于其所处心脑血管用药这个大市场所提供的空间和公司成立伊始就紧紧抓住了其价值链上每个环节的关键点。

　　公司产品战略清晰,紧紧抓住心脑血管这个用药大类,不断利用关联拓展细分领域,在丹滴发展所构筑的沃土中,不断推出二线产品,其中养血清脑颗粒及注射用丹参多酚酸具备成长为大品种的潜质。

　　2011年丹滴加速发展有其特殊原因,之后增速将放缓,但预计随着基层医疗机构渠道地继续推进,丹滴仍能获得稳定增长。产品规格改变、利用产品通过FDAII期临床认证契机加大学术推广力度及基层医疗机构布局效果显现,这三方面因素推动其在2011年获得约20%的增速。

　　考虑改变规格为一次性因素,预计2012-2013年丹滴增速将放缓,但仍能保持平稳增长。

　　伴随公司对主要原材料自给自足、中药注射剂及基层医疗机构销售铺建基本完成,公司未来医药工业毛利率将继续稳步提升,费用率稳步下降,从而带来盈利能力的稳步提升。

　　投资建议。我们预计2011-2013年,扣非后归属于母公司的净利润增速分别为:34%、32%和31%;2011-2013年EPS分别为:1.31、1.51和1.96元。我们看好天士力从建立伊始就紧紧抓住了其价值链上每个环节的关键点,并利用关联不断推出新产品的能力,预计未来3年仍然能获得30%左右的增速,我们给予公司“推荐”评级。

　　东阿阿胶:历史清白,未来辉煌

　　事件

　　近日媒体报道认为,公司1998年收购原聊城制药厂未用现金、而是该厂原持有者东昌府区国资局以该厂的净资产认购公司当年的配股;此外媒体根据相关诉讼案质疑聊城国资委代持了东昌府区国资局的上述配股。

　　公司澄清:公司配股中聊城国资委用现金全额支付了配股;公司以配股所得现金收购原聊城制药厂相关净资产;在公司现控股股东华润东阿阿胶有限公司组建前,聊城市国资委一直是公司控股股东,不存在代持行为。

　　研究结论

　　1998年度的配股已经验资,足额到位:我们查阅了公司历年公告,媒体所称配股在1997年股东大会通过、并在1998年2月份实施,方案是以1996年7月底总股本为基数,实施每10配售3股,共计配售新股1871.3981万股,配股价格每股6.00元人民币,配股缴款日期为1998年2月9日至1998年2月20日。本次募集资金11228.3886万元,扣除发行费用后实际募集资金10735.553万元,于1998年3月11日全部到位,经山东省会计师事务所(98)鲁会验字第0108号文件出具验资报告。实务中独立审计师向收款银行直接发送询证函,在收到银行加盖公章的回函证明款项已到位后,才会出具验资报告。报告具有法律效力,所以我们有理由相信此次配股均以现金支付,没有以聊城制药厂净资产兑付的情况。而当时控股股东聊城国资委理应为其获得的554.4万股配售支付3326.4万元的现金。

　　该次配股所获资金部分用于收购聊城制药厂,程序正规:公司上述配股获得资金10735.553万元,其中1579万元用于收购聊城制药厂,分别经公司

　　第三届一次董事会决议和1999年度临时股东大会审议表决通过,并及时进

　　行了信息披露。而上述董事会在当年7月举行、上述临时股东大会在当年8

　　月召开,程序上公司收购聊城制药厂理应在表决通过以后才能执行,与前述配股存在明显的时间先后,所以我们判断不存在事先聊城制药厂持有者以该厂净资产参与1997年确定、1998年2月份实施的配股,更谈不上因此而委托聊城国资委代持这部分股权。

　　历史证实清白,而未来的辉煌值得期待:公司希望行业健康发展,在价格上做阿胶价值回归,而在产量上着手节约驴皮资源,我们预计以后每年的阿胶产量均会适当减少,但阿胶块收入受益于价值回归不会下降。此外阿胶衍生产品将是公司新的增长点,日前山东省物价局公布上调部分非处方药品最高零售价,公司20ml 复方阿胶浆价格调整至3.9元/支(+30%)、20ml无糖型阿胶浆价格调整至4.3元/支(+10%),为未来提升出厂价打开了空间。根据历史经验,我们预计其他省份或将跟随山东省做相应调整。此外我们的草根调研显示,公司阿胶衍生品的广告在药店铺设得非常广,预计销量上也将有大的提高。随着公司阿胶块的价值回归,以及阿胶衍生品的持续增长,公司未来可期。

　　盈利预测:我们维持原先的盈利预测,即预计2011、2012、2013年每股收益为1.34元,1.74元和2.23元,维持增持的投资评级。

　　千金药业:经营趋势好转,大股东增持彰显信心

　　大股东子公司增持彰显信心

　　公司第一大股东株洲市国有资产投资控股集团有限公司的全资子公司:株洲市产权交易中心有限公司、株洲市产业与金融研究所有限公司分别增持千金药业108099股和710999股,两家公司合计增持819098股,占千金药业总股本的0.27%。

　　增持后,这三家公司合计持有千金药业19.63%的股权。

　　增持一方面彰显了对公司经营向好的信心,另一方面反映了公司目前市值偏低。

　　营销改革初见成效,重新步入增长轨道

　　今年公司进一步深化营销改革,快速扩大第三终端,大力拓展广大农村基层医疗市场,加大产品终端价格体系维护。营销改革取得明显成效,销售已经完全扭转下滑趋势,重新步入增长轨道。我们预计1~9月份,千金片实现不到5%的同比增长,千金胶囊增速超过10%,我们预计随着营销改革继续推进和基药的正面影响逐渐显现,今年中药的销售收入将超过6亿元,同比增速超过20%。二线产品梯队中,我们看好:(1)2009年底新上市的独家品种断红饮胶囊和椿乳凝胶;(2)湘江药业的拉米夫定。预计这几个产品今年增速均将超过50%。

　　未来展望:调整后有望进入快速发展期

　　我们预计:(1)母公司:经过近一年的营销调整,2011年下半年妇科药系列迎来恢复性增长、主业盈利能力明显上升;2012年收入增长仍主要来自于原有品种、管理效率提升带来费用率逐步下降;通过进入更多地方医保及学术推广,2013年新品种梯队开始贡献明显收入增量,规模效应带来费用率进一步下降。(2)湘江药业:继续利用产品组合策略,未来维持快速增长趋势。

　　经营趋势向好,维持买入评级

　　更新2011~2013年的盈利预测至0.31元、0.42元和0.54元。公司账上现金充沛,营销改革效果逐步显现,作为妇科用药领域的品牌企业,经过调整阵痛后有望迎来快速发展。公司目前市值偏低,我们维持“买入”的投资评级。

　　云南白药:内部整合继续进行

　　内部整合继续推进。公司在原有的中央产品、透皮事业部及普药的基础上,成立了三个新的销售事业部,销售一部负责中央产品销售,销售二部负责子公司,主要是特色普药的销售,销售三部负责透皮产品和健康产品的销售。整合后有利于产品之间更好地发挥协同效应,同时,促进普药在基层医疗市场的放量。

　　工业增长稳健,商业增速有所下降。从各业务看,预计中央产品增速在25%左右,两翼产品增速30%左右,其中,透皮业务增长超过40%,同时,普药业经过整合后,增速较快,在35%左右,总体而言,医药工业预计能实现25%以上的增长。医药商业基数较大,预计增速在6%-10%。

　　整体搬迁提升整体实力。公司于今年10月份开始启动呈贡新区的运行,将公司总部行政大楼和商业物流都搬迁至新区,新区共新建14条生产线,目前,公司的片剂、颗粒剂及硬胶囊剂等三条生产线已通过新版GMP 认证,还有2条将于近期做完认证,预计明年6月份,全部生产线将通过认证。

　　2012年中期后开始全面计提折旧。

　　维持“买入”评级。预计公司2011、2012、2013年实现净利润11.96亿元、15.98亿元、20.55亿元,同比增长29%、34%、29%,每股收益1.72元、2.30元、2.96元。公司战略清晰,药用消费品将带动持续增长,是攻守兼备的战略性品种,值得长期拥有。给予公司2011年40倍PE 估值,合理估值68.8元。

　　昆明制药:强强联手,共谋发展大计

　　我们的观点:

　　1, 合作有利于做大产品市场份额

　　随着老龄人口的快速增加、城镇化进程加快以及饮食习惯的改变,我国心脑血管疾病的患病率呈现了快速上涨的趋势,成为用药市场规模持续快速增长的重要驱动。血塞通(冻干)作为治疗性用药在整个医院用药规模中的所占比重相对较低,有广阔的市场前景,本次合作有利于化解公司与珍宝岛血塞通(冻干)产品之间的内耗,齐心合力做大市场,共同获益。

　　2,合作有利于提升技术壁垒

　　公司和珍宝岛是血塞通(冻干)产品国内仅有的两家生产厂家,其企业质量标准必然将会影响行业标准乃至于国家标准的制定。本次双方在制造技术和质量标准领域的合作,有望取长补短,进一步提高自身盈利能力和质量标准,产品质量标准水平的提高无形之中将会形成技术壁垒加大其他企业进入血塞通(冻干)市场的难度,从而形成类似于独家产品的优势,保障公司主导产品泰络的长期稳定增长。

　　3,合作有利于后续产品开发

　　由于之前公司和珍宝岛都拥有注射用血塞通产品的部分专利,相互影响了对方在后续产品的研究开发,此次专利技术相互授权使用,将打破此前的专利壁垒限制,有利于整合双方的技术实力,加快后续产品研究开发,成为公司长期可持续发展的重要驱动力。

　　投资评级:

　　由于目前公司和珍宝岛的合作的重点还处于质量标准和制造技术等方面,短期内不会对公司业绩有较大提升,因此我们维持此前的盈利假设和投资评级,11-13年EPS分别为0.40元,0.62元,0. 80元,对应的动态市盈率分别为41,26和20倍;买入评级,目标价18.00元。

　　投资风险:

　　药品价格的宏观控制;双方合作效果存在不确定性。

　　贵州百灵:银翘片销售恢复,苗药龙头快速成长可期

　　类别：公司研究 机构：华创证券有限责任公司 研究员：廖万国 日期：2011-12-08

　　1、 Vc银翘片恢复性增长,四季度进入感冒类产品销售旺季:公司Vc银翘片受到10年不良事件影响销售额仅为1亿元左右,11年负面影响逐渐消化,前三季度同比增长40-50%,全年有望实现1.5亿元销售规模;金感胶囊销售势头良好,前三季度同比增长达40%以上,预计11年销售额将突破1亿元;咳速停系列产品包括胶囊、口服液两个品规,同比增长10%以上,预计全年销售额达到2亿元。随着四季度进入感冒高发季节,公司产品进入销售旺季,公司通过募投项目加强OTC渠道销售实力,感冒类产品有望保持稳定增长,同时由于大气质量下降、新型流感病毒不断出现等因素,我们认为国内感冒类药物市场将保持稳定增长,预计11-13年Vc银翘片、金感胶囊、咳速停系列平均增速分别为30%、40%、10%。

　　2、 银丹心脑通锁定大市场,快速增长支撑业绩:11年前三季度得益于医院渠道销售的不断加强,银丹心脑通销售额同比增长70%,其规模达到3亿元水平,毛利率在80%以上,大幅贡献公司业绩。心脑血管药物市场潜力较大,据统计目前我国心脑血管疾病患者超过3000万人,随着人口老龄化与生活条件改善,这一市场将进一步扩大,公司通过底价代理、加强自营队伍等多种方式改善医院渠道销售状况,我们预计11-13年产品营收复合增长率在30%以上,成为公司业绩的主要支撑点。

　　3、 二线产品重在培育,收购公司着力发展苗药:公司今年收购4家苗药企业,共获得苗药批文11个,尽管这些药物市场规模较小,但在西南地区具有一定消费基础,作为二、三线产品,经过2-3年市场培育,有望实现1-2种销售过亿产品,与公司现有产品形成产品梯队,长期看利于公司稳定成长。

　　4、 太子参药材业务销售额有望过亿:公司太子参全部收获500余顿(干重),太子参虽为一年生中药材,但其市场需求量较大,由于供求关系所致太子参价格在短期内有望维持较高水平,按目前市场价每公斤200-220元计算,药材业务销售额将超过1亿元,按每亩8000元成本计算,获利近5000万,成为公司业绩新的增长点。

　　5、 十二五规划将推动公司业务拓展,营建销售网络利好长期发展:医药行业十二五规划对中药、药材种植等产业提出政策倾斜利好,尤其在药材种植产业方面,贵州省地方政府已出台税收优惠政策扶植产业经济。同时公司以苗药为发展主线,立足口服中成药产业,有望成为民族药的重点扶持对 象。公司以此为契机,大力营建销售网络,销售拓展工作在稳步进行,已有销售人员达1600余人(OTC占比70%,医院占比30%),通过整合销售实力,建立高效的营销网络,利好公司长期发展。

　　6、 投资建议:推荐(维持)。我们调整公司11-13年EPS为0.43、0.63、0.90元,目前股价对应的PE为41X、28X、20X。公司专注苗药产业,药材种植业务稳步发展,有望成为医药工业十二五规划政策受益者,维持推荐评级。

　　红日药业:血必净扩产项目延期无碍明年销售计划,未来增速将明显提升

　　投资要点:

　　血必净扩产延期不会影响明年销量计划。扩产项目自2010年开工以来,已有质量分析测试区、电力配套工程完成建设,因新版GMP大幅提高无菌药品生产洁净度等要求,公司同意将竣工验收时间延后至2013年6月。今后公司将通过生产人员加班、部分环节改双班、增加必要生产设施等措施,有效提高产能利用率,保证未来的销售需求,整体影响较小。目前来看,通过今年来的渠道持续调整,血必净销售情况开始加快,预计12年增速将有明显恢复;

　　研发中心项目部分内容变更系调整研发资源分配所致。其中,研发中心变更为制剂中试车间项目主要是由于公司上市后陆续开展胸腺法新、磺达肝癸钠、盐酸替罗非班等多个新品种的后期开发受试验场地的严重制约。提取合成中试车间改为化学合成中试车间除了使公司中试等资源更加合理利用,也为后续新品研发提供必要的研发条件等,此外,为加快新品研发进度,公司拟将质量控制中心和办公楼项目变更为职工倒班房;

　　康仁堂管理层地位提升。董事会提名康仁堂总经理吴玢为董事候选人,估计主要是考虑到中药配方颗粒的重要性,这将进一步提高康仁堂管理团队的稳定性和积极性。未来销售前景值得看好;

　　维持推荐评级。我们预计公司11-13年EPS分别为0.89、1.28和1.75元,同比分别增长31%、45%和36%,目前对应12年估值仅约20倍,维持推荐的投资评级。

　　风险提示:行业降价政策影响;医药多元化经营增加了管理难度。