IPO退出回报现低值 VC/PE投资策略转变

在部分专注早期投资的投资机构向中后期项目拓展的同时，也有一部分机构将投资范畴向初创期企业延伸，以避开估值较高的中后期项目。此外，联合投资开始被VC/PE所接受。

清科研究中心最新统计数据显示，今年6月份共有37家中国企业在境内外资本市场实现首次公开募股(IPO)，其中有风险投资/私募股权投资(VC/PE)支持的企业15家，共创造了29笔IPO退出，涉及26家VC/PE机构，平均账面投资回报倍数为3.73，为近一年来IPO退出回报最低值。

“虽然股权投资今年上半年呈现出全面、快速发展的态势，但6月份VC/PE退出回报开始出现回落，这意味着VC/PE的暴利时代或将终结。”清科研究中心董事总经理符星华表示，VC/PE的投资策略开始转变，基金产业化速度加快，联手政府创投引导基金以及与园区建立合作关系成为趋势。值得注意的是，VC/PE投资出现向早期和中后期双向移动的趋势。与以往不同的是，联合投资逐渐被VC/PE所接受。

IPO退出回报现低值

根据清科研究中心的统计数据，今年6月共有15家VC/PE支持的中国企业在境内外实现IPO，合计融资17.65亿美元，平均每家企业融资1.18亿美元。其中，12家企业在境内资本市场IPO，合计融资14.94亿美元;另外3家在境外资本市场实现IPO，合计融资2.71亿美元。实现境内IPO的12家VC/PE支持的中国企业中，深圳证券交易所中小企业板有6家、创业板有4家，上海证券交易所有2家。实现境外IPO的3家VC/PE支持的中国企业中，香港主板、纽约证券交易所和法兰克福证券交易所各有1家。

统计数据显示，15家VC/PE支持企业共创造了29笔IPO退出，涉及26家VC/PE机构，平均账面投资回报倍数为3.73。其中，实现境内IPO的12家VC/PE支持的企业共创造了25笔IPO退出，涉及22家VC/PE机构，平均账面投资回报倍数为3.69;实现境外IPO的3家 VC/PE支持的中国企业共创造了4笔IPO退出，涉及4家VC/PE机构，平均账面回报倍数为4。

今年以来，A股新股发行市盈率及二级市场月末平均市盈率均呈现下跌趋势。6月份，上海证券交易所、深圳证券交易所的中小企业板和深圳创业板新股平均发行市盈率分别下降了5.3%、33.3%和25.6%，而创业板个股发行市盈率也在不停地刷新着最低纪录。

清科研究中心分析师表示，对于VC/PE来说，新股发行市盈率的下跌增加了以高市盈率突击入股以期得到短期高额回报的VC/PE退出的不确定性，使股权投资行业不管是在行业格局还是操作模式上都将出现重大变化，部分专业性不强的VC/PE会被淘汰出市场。

股权投资行业出现投资回报下降的趋势，似乎在业界的意料之中。在日前举行的第十一届中国创业投资暨私募股权投资中期论坛上，创投机构高管普遍认为，近3年是我国股权投资行业发展最为迅速的一段时间，高回报、快速发展成为这一时期的基本特征。但随着各路资金、各种机构介入这一市场，VC/PE的暴利时代即将终结，一批不专业、风险控制能力差的机构将会被淘汰。

建银国际行政总裁兼执行董事胡章宏表示，VC/PE行业逐渐走向一个兴盛时代，同时也意味着行业同质化竞争必然加剧。未来3-5年VC/PE将迎来转型期，专业化将是VC/PE发展过程中非常重要的一个方面。

投资策略多元化

当前股权投资行业竞争日益激烈，其主要表现之一就是企业估值普遍偏高，这也是导致投资风险加大以及投资回报下降的原因之一。英联投资董事张俊杰表示，当高估值时代来临时，VC/PE需要走差异化发展路线。

目前，国内VC/PE的投资策略呈现出多元化发展趋势，其中基金产业化已经崭露头角。近3年来，国内出现了不少产业基金，如成立于2009年、资金规模为27亿元的建银医疗保健股权投资基金，成立于2010年、资金规模为35亿元的湖南文化产业基金，成立于2010年、资金规模为3亿美元的山东半岛蓝色经济投资基金，成立于2010年、资金规模为10亿元的皖江城市带承接产业转移投资基金和今年成立、目标资金规模为200亿元的黄三角产业投资基金等。

为了能获得更多拟上市(Pre-IPO)企业投资机会，不少VC/PE联手各地政府创投引导基金。通过与政府合作，VC/PE可以最大限度地借助政府的各类资源优势，实现低成本布点、扩张。

深圳市创新投资集团有限公司就是采取这一策略实现全国布局的典型投资机构之一。2006-2010年，深圳创新投在北京、上海、香港、深圳、重庆、苏州、西安、成都、武汉、中山 、郑州、湘潭、威海、合肥、杭州等地设立分支机构或区域性引导基金逾40个，实现了在全国范围内的广泛布点。

与此同时，也有不少VC/PE选择与园区、产业基地等进行合作。在这方面，英飞尼迪投资集团的案例非常多，2010年英飞尼迪投资集团与常州高新区合作成立1亿元规模的常州常以基金，与济宁市科技局、济宁高新区合作成立2亿元规模的济宁英飞尼迪创投基金，与石家庄国家生物产业基地合作成立2亿元规模的石家庄石以基金，与宁波高新区合作成立5亿元规模的宁波新以基金。今年英飞尼迪投资集团又与重庆两江新区、重庆市金融办合作成立了20亿美元的英飞尼迪两江新区基金。

业内人士表示，产业基金结合当地产业状况，可以提供专业化的全方位增值服务，有利于提升当地产业的发展规模和速度;与政府创投引导基金或者园区合作，有利于VC/PE挖掘投资项目，在创投引导基金的推动下，更多的初创期企业将会获得融资机会。

增值服务受重视

目前，VC/PE投资策略转变之一，是投资阶段的后移。投资机构开始加大对成长及成熟期企业的关注和投资配比，如包括较早进入中国市场的IDG资本、红杉资本等投资机构在近几年均呈现出投资阶段后移的趋势。促使投资机构做出这一策略转变的原因，一方面是由于机构管理资本量扩大，具备投资估值较高的成熟期项目的资金实力;另一方面，此类项目投资风险较低，机构投资时间较短，资金周转快。

符星华表示，在部分专注早期投资的投资机构向中后期项目拓展的同时，也有一部分机构将投资范畴向初创期企业延伸，以避开估值较高的中后期项目。此外，联合投资开始被VC/PE所接受。

专业人士表示，联合投资的优势主要包括4个方面：一是可以分散投资风险。VC/PE在投资过程中常常因为信息不对称而造成投资风险加剧，联合投资在一定程度上弥补了单个机构在项目评估和风险控制方面的局限性，有利于项目评估决策的优化，减少投资决策造成的风险。二是可以弥补资金规模不足问题。部分项目由于投资金额较高，VC/PE旗下基金规模或基金投资限制导致其无法独立完成投资，通过联合投资形成规模，使投资机构有机会进入规模较大的投资交易。三是可以弥补各自在增值服务方面的不足。通过联合投资，投资机构间可实现资源互补，进一步加强对企业的扶持与帮助。四是部分专注早期投资的机构在参与了企业的最初几轮融资后，出于自身资金实力或优化企业股权结构的考虑，将协助企业在后续的融资轮次中引进其他的投资者，自己在后期的轮次中领投或跟投，抑或不再跟进投资。

“随着争夺投资项目竞争的加剧，为避免争抢项目推高估值，VC/PE可通过联合投资方实现利益共沾。”符星华表示，全方位的增值服务已经成为投资机构的核心竞争力。这不仅包括为企业提供资金，还包括协助企业完成上市，为企业提供战略、管理、技术、资源等方面的增值服务，使企业获得价值增值，最终实现长期共赢。