前列腺高潮经历:螺纹钢移仓换月孕育套利良机-期货频道-和讯网

　　一、跨期套利概述

　　跨期套利是套利交易中最普遍的一种，是利用同一商品但不同交割月份之间正常价格差距出现异常变化时进行对冲或交割而获利的。在一定时期内（农产品(000061,股吧)多为一个作物年度，工业品多为一个消费时节），由于存储商品的仓储成本和资金成本，远期合约的价格通常要大于近期合约的价格，二者之间的价差就会反映这些成本，当价差不合理时就会出现跨期套利的机会。当价差过大时，可买入近期合约同时卖出远期合约（构成卖出套利），一旦价差缩小即可赢利，这就是正向套利；当价差过小时，可卖出近期合约同时买入远期合约（构成买入套利），一旦价差扩大即可赢利，这就是反向套利。除此之外，还可以根据市场内不同合约受到资金追捧的热度和方向来判断未来价差的变化方向从而选择套利模式。

　　二、螺纹钢跨月套利成本分析

　　螺纹钢跨月成本分为两种情况分析 ，一是到交割月前进行平仓结束套利，不进行延期交割时成本；二是近期合约到交割月不平仓交割获得仓单，而延期到下个月进行交割时的成本分析。（螺纹钢以4500元/吨、保证金13%、一年期贷款利率为5.31%为基准，一年期存款利率2.25%为基准进行成本分析）

　　1．不交割时成本分析

　　交易手续费：近月和远月两次开仓平仓，手续费=2%%*4500*2*2=3.6元/吨；

　　自有资金占用利息（每月双边）=13%*2*2.25%/12*4500元/吨=2.1元/吨，贷款资金占用利息（每月双边）=13%×2×5.31%/12×4500元/吨=5.2元/吨 ；因此当不交割的话，每吨每月成本至少在10元左右。合约之间基差之所以能够缩小的主要原因是交割机制的存在，所以按照“持仓费”理论，合理的价差估算应该按照交割的情形来进行。

　　2．交割时成本分析

　　1、仓储费：0.15元/吨/天 按每月30天计算，1个月仓储费为4.5元/吨

　　2、交割手续费：2元/吨　两次交割手续费 4元/吨

　　3、交易手续费：按每手交易总额的2%%，手续费为0.9元/吨， 两次交易 折合为1.8元/吨

　　4、资金利息：一年贷款利率以5.31% 计,利息支出＝4500*5.31%*1/12=20元/吨

　　5、增殖税：增值税是按交割月配对日的结算价为基准计算的，因此增值税是不确定的。以100元/吨差价计算，100/（1＋17％）×17％=14.5元/吨

　　理论价差：4.5+4+1.8+20+14.5=44.8元/吨，约为45元/吨。

　　隔月套利遇到了两个问题：一是螺纹钢合约设计时规定：“从生产到注销，期货交割的实物有效期90天，而且生产后30天内进入注册仓库”。这样仓单实际有效期只有2个多月，当你收到仓单时，你的仓单有效期可能已经超过了一个月，那么就不能延期到下个月进行卖出交割；二是隔月套利时一般其中一个合约是主力合约，另外一个合约是非主力合约，持仓小，成交不活跃，价格波动较难掌握以及非主力合约容量有限，不适合大资金进行套利，那只有考虑主力合约之间的套利。三、螺纹钢主力合约跨期套利基差走势历史分析

　　螺纹钢自2009年3月27日上市交易以来，只有短短的一年多的时间，其中主力合约在2009年期间的转换较为频繁，而自从2010年开始，趋向规律性的转换，结合2009年转换合约得出未来可能呈现如下规律：01月份合约向05月份合约转换，05月份合约向10月份合约转换；10月份合约向01合约进行转换；故我们选择过去的2010年的01主力合约向05合约的转换、05主力合约向10合约的转换,10合约向2011年的01合约转换的过程进行分析。下面三个图是各个主力合约移仓换月中的基差走势图：

（图一）螺纹钢1005合约于1001合约基差走势图。注释：折线为基差，基差=1005合约收盘价-1001合约收盘价；柱状图是1005合约的持仓量。

　　从上图可以看出，从2009年11月份开始，随着1001主力合约向1005合约进行移仓转换，1001合约主力逐渐平仓，1005合约逐步增仓，1005合约于1001合约的基差逐步走高，基差从11月份的300点扩大至12月份中旬的600点，当主力合约换月完成后，基差维持在600点上下波动，相对稳定。

　　其中最高溢价基差=最高点基差-月理论成本*合约跨期月数=650-45*4=470点，

　　月溢价价差=最高溢价价差/合约跨期月数= 470/5=94点

　　（图二）螺纹钢1010合约于1005合约基差走势图。注释：折线为基差，基差=1010合约收盘价-1005合约收盘价；柱状图是1010合约持仓量。

　　从上图可以看出：螺纹钢1005合约向1010合约的移仓换月过程中，基差走势出现大幅震荡。从2010年1月开始，1010合约开始小幅增仓，基差从200点扩大至300点，在2月份开始1005合约向1010合约大幅移仓过程中，基差快速走高，从300点扩大至最高450点，随后在3月份主力合约换月移仓完成，1005合约临近交割月，期货价格向现货价格靠齐，且5月份是钢材消费旺季，1010合约于1005合约基差回落，进入交割月前2010年4月29日，两者基差为350点。

　　其中最高溢价基差=最高点基差-月理论成本*合约跨期月数=468-45*5=243点，

　　月均溢价价差=最高溢价价差/合约跨期月数=48点

　　（图三）螺纹钢1101合约于1010合约基差走势图。注释：折线为基差，基差=1101合约收盘价-1010合约收盘价；柱状图是1101合约持仓量。

　　从上图可以看出：螺纹钢1101合约开始小幅增仓开始，1101合约于1010合约基差从50点缓慢上升至5月初125点，随后基差小幅回落至6月9日61点，随后1010合约开始向1101合约大规模移仓，1101合约逐步大幅增仓，基差走高，8月份基差走强至200点，当1010合约完成了向1101合约转换后，伴随1010合约临近交割月份，年中钢材消费比较旺盛，现货价格坚挺，交割月价格向现货交割靠拢，基差开始了回落至目前的120点附近。

　　其中最高溢价基差=最高点基差-月理论成本*合约跨期月数=217-45*3=82点，

　　月均溢价=最高溢价价差/合约跨期月数=82/3=27点

　　总结：从上面三幅图的走势可以得出如下结论：一、当主力合约进行移仓换月过程中，远月主力合约比近月主力合约表现强劲，两者的基差呈现扩大之势；二、当主力合约移仓换月完成时，远月合约于近月合约主力的基差会小幅回落。（由于螺纹钢上市时间较短，可供分析的样本较小，上述结论需要进一步检验）四、基差扩大的驱动力

　　我们认为导致基差在移仓换月过程中扩大的动力来源于两个方面，一是移仓的动力，二是交割的动力。

　　就移仓力量而言，目前国内钢材期货市场的参与者仍然主要以投机操作为主，根据上面三次主力合约的转换过程中，基差的扩大往往都是远月主力合约大幅增仓促使远月合约走势强于近月主力合约造成的，因为目前螺纹钢的主力合约持仓量特别大，主力合约在100万手以上，移仓换月过程中，往往从20万手增仓至100万手以上，大幅移仓换月持续1个月，仅仅20多个交易日，其中大量的资金从近月合约平仓撤离，进入远月合约，资金的推动力量巨大。就交割力量而言，临近交割日期，由于交割机制的存在，使得期货价格的走势逐渐趋近于现货价格并与现货价格收敛。因为在临近交割日期，如果期货价格大幅高于现货价格，会使得现货市场贸易商通过期货市场抛售货物从而获取较高利润，这将加速交割月份期货合约的价格下跌，从而使得近月合约的跌幅较大。

　　五、1101合约向1105合约移仓换月孕育套利机会

　　目前上海期货交易所螺纹钢主力合约是1101合约，从远月合约持仓来看，将向1105合约进行移仓换月，1105合约目前持仓18万余手，已经逐步展开移仓，目前于1105合约于1101基差在80点附近。1105合约于1101合约相隔四个月份，通过上面的跨月套期成本分析，两个合约的理论持仓成本基差180点=45*4；其中两个合约中间夹着春节，特别春节前是从1月份开始，进入一年当中天气最冷的时期，以及部分建筑工人逐渐返乡迎接春节到来，建筑工地开工率最低，此时钢材消费较为清淡；春节过后，银行信贷开始在一季度大规模扩张，市场资金充裕，工人返城，企业开工率提高，迎来了一年中发展最快的季度，钢材消费旺盛，资金在商品期货中炒作氛围浓厚，1105合约会大幅强于1101合约，后期的基差有望大幅扩大，这可以从上面（图一）得到验证，1005合约于1001合约基差从11月份移仓换月过程中从基差从300点扩大到至600点。从近期的两次移仓换月的时间中如（图二、图三）看以看出，移仓开始时间往往在近月合约交割月前第四个月开始，即9月份开始有望进入1101合约向1105合约移仓换月。

　　由于螺纹钢上市时间较短，可比较分析同期的主力移仓换月样本较少，很难得出1105合约于1101合约的基差波动区间。不过我们可以通过上面三次主力合约移仓换月基差走势中，我们可以得到三次移仓换月过程中，最高月均溢价为：94点、48点、27点，我们取三者的平均数56点=（94+48+27）/3，进行分析。

　　则1105合约移仓的最高基差=理论基差+最高月均溢价=月理论成本*跨期月数+月均溢价*跨期月数=45*4+56*4=404点

　　下图是1105合约于1101合约的基差走势图

　　（图四）1105合约于1101合约基差走势图，注释：折线是1105合约与1101合约基差，基差=1105合约收盘价-1101合约收盘价，柱状图是1105合约的持仓量

　　从上图可以看出：1105合约的持仓量开始逐步增加，特别是本周螺纹钢1105合约大幅增仓。由于受到节能减排，钢厂短期限电影响，本周现货大幅上涨，近月合约表现较强，1105合约基差与1101合约基差大幅缩小，目前在80点附近震荡，后期一旦拉闸限电结束，钢厂将会满负荷生产。上面我们通过分析预计在1101合约向1105合约转换完成时，最高基差有望达到404点，而此时价差有很大的上升空间，存在反向套利机会。

　　套作建议：买入1105合约，卖出1101合约进行反向套利，止损基差设置点是50，基差目标位404点。

　　操作策略：分三次建仓，第一次是当前基差80点进行建仓，第二次是当1105合约持仓量增至20万手进行第二次开仓，第三次在持仓超过30万手时进行第三次开仓。

　　风险提示：套利也存在投机风险，特别是反向套利，是不以交割为目的。反向套利是卖出近期合约，买入期合约，当临近交割月时，基差没有预期的扩大，我们很难组织现货进行注册仓单在近期合约进行交割，只能到期平仓了解，所以反向套利要有止损设置，可当基差缩小至50点关口时止损出来观望，重新判断新的形式，进行新的策略进行套利。

　　六、注意事项

　　1、时机选择：时机的选择成为影响套利盈利的关键，开仓时一定等待1105基差和1101合约的基差出现拐头时建立头寸，平仓时也要选择时机，不能固定的以400点基差为基准进行平仓，当基差扩大至高位，且移仓换月已经完成时，基差出现缩小，要及时平仓。

　　2、资金安排：每个人资金状况不同，风险偏好不同，可根据自己的实际情况调整自己的仓位，如调高或调低整体的保证金占比，或者第一次开仓保证金占比较大，或者第二次开仓时占比较大，或者第三次保证金占比较大，但总体仓位不应超过95%。

　　3、风险控制：套利也是存在风险的，特别是反向套利风险较大，不能因为套利风险小而满仓进行操作，让自己陷入被动局面；或当基差向不利方向发展时坚持到底，该止损出场时还是要先出来观望，判断新的形式而采取新的套利策略。