手术拆线怎么拆:巴菲特那投资的事情

巴菲特那投资的事情    
                       2008年10月09日 08:52　新闻晨报　晨报记者 张佳

　　在中国，巴菲特肯定是知名度最高的投资大师。不过，同时也可能是最遭“误读”的投资大师。在一些基金、私募及专家的不经意误导下，巴菲特的投资哲学被简化成了 “寻找好公司长期(甚至永远)持有”。

　　在过去一年多时间里，在“次级贷危机”的动荡中，巴菲特用一次次出手给我们上了一堂又一堂的投资教学课，清清楚楚地告诉我们，巴菲特式投资绝非那么简单和缺乏艺术性。

　　第一课

　　并非好公司就值得长期持有

　　当如此众多的专家宣扬应当长期投资，好公司买入后就该死捂不放时，巴菲特以清仓中石油的举动，对那样的观点作了精彩绝伦的回应。

　　那还是在次级贷危机尚未扩大，A股仍处于牛市末期的2007年年末。伴随中石油将要发行A股的消息刺激，其H股股价自11港元区域开始快速拉升，在拉升的过程中，巴菲特就分批出售中石油，最后以13.47港元左右均价清空所有持股。对于清仓中石油，巴菲特指出，其2004年购买时，中石油的市值约370亿美元，而他和芒格认为它价值约1000亿美元，所以当中石油市值突破2000亿美元甚至一度膨胀至2750亿美元时，巴菲特自然选择离场。

　　当然，在市场的狂热气氛中，中石油H股一度高达20.25港元，市场充斥了一片对巴菲特的嘲笑，尤其是那些以48.62元天价买入中石油A股的投资者，嘲笑巴菲特“抛早了”无疑有助于加强自己持有中石油的信心。

　　然而，时间证明巴菲特依然是最后的赢家。姑且不论从48.62元飞流直下惨跌至如今12元上下的A股，即使是H股如今也不过7元上下，相较巴菲特的清仓价也几近腰斩。

　　是的，巴菲特曾经说过“若你不打算持有一只股票达十年以上，那么你当初根本就不要买进。”但问题就在于做好持有十年以上的准备买入一个股票，绝不等于买入后就一定要无条件地持有十年以上。巴菲特曾经说过，伟大的企业值得永远拥有。只可惜，对于这句话许多人只记住了后半部分，而没有留意“伟大的企业”这个极为严格的限定。哪些是伟大的值得永远持有的企业，曾几何时巴菲特选择了华盛顿邮报、geico保险、可口可乐和大都会ABC这四家企业，但是伴随时间推移又将大都会ABC剔除。可见即使是巴菲特曾经扬言要永远持有的企业，其也仍旧会根据具体情况随时改变决定。

　　事实上，回首巴菲特的投资历程，其离场的时机选择之高妙绝不亚于其入场的水平。早在巴菲特还不为我们熟知时，在他还担任类似对冲基金的合伙投资企业管理人的1969年，当其通过投资获得巨大收益但面对大量蓝筹股的市盈率超过50倍时，依然选择抛售所有股票投资，清盘合伙公司，选择了退休。而在之后不过数年，一次大熊市的来临让此前那些以50倍以上市盈率交易的蓝筹股全部跌至个位数市盈率的估值水平，而巴菲特的及早离场，使其全身而退。

　　掌控了伯尔希克·哈撒韦之后，虽然巴菲特长期持有可口可乐、华盛顿邮报的卓越投资为众人所熟知，但其实其同样有着大量持有年限仅为1-3年的短期投资，其中不少同样获利不菲。

　　当然，若要说巴菲特最为卓越的一次离场决策，当属其1998年对旗舰公司伯尔希克·哈撒韦的一次变相减持。那一年，巴菲特持有的大量股票都在以不可思议的估值交易，可口可乐市盈率高达62倍，华盛顿邮报为24倍，干奈特报业为40倍，连伯尔希克·哈撒韦本身亦以2.7倍的市净率在交易。由于伯尔希克·哈撒韦本身不过是一个持有大量子公司的控股企业，其理论市价应当等于所有持有投资的市价(事实上很长一段时间内是略微折价)，2.7倍的市净率显然是一个极为高估的水平。面对如此疯狂的市场，巴菲特选用了另一个更为巧妙的方法——以220亿美元伯尔希克·哈撒韦的股票收购了通用再保险公司及其持有的190亿美元的债券。虽然从表面上来看，这是巴菲特的又一次收购行为，但此后巴菲特抛售大量获得的债券转而买入其它估值更为合理的股票举动来看，巴菲特显然将收购视作了一种另类的抛售方法，一种可以快速抛售220亿美元股票而不会引起市场负面反应的“减持良方”——考虑到巴菲特是以2.7倍市净率出售伯尔希克·哈撒韦的股票，这相当于以 167倍 (62×2.7=167.4)市盈率出售其持有的部分可口可乐股权。

　　第二课

　　选银行股不是必胜绝招

　　在市场狂热中，大肆吹捧银行股投资价值的人层出不穷。在许多“专家”看来，银行股是分享经济成长的最佳途径，所以对于银行股可以“放心买，随便买，一路买”。然而今年以来许多金融股几近腰斩的行情无疑让众多投资者大呼上当。

　　这时候，再看巴菲特的投资，你便会发现巴菲特对银行股显然兴趣有限。诸如花旗、渣打这样知名度最高的银行股并未出现在巴菲特的投资组合中(美国银行巴菲特虽然持有但仓位极轻)——当然，巴菲特并未对银行股毫不沾手，富国银行是巴菲特的重仓爱股之一。

　　的确，富国银行绝对对得起巴菲特对其的厚爱。截至10月3日，花旗下跌37.35%，美国银行下跌16.11%，至于美林、高盛这类投资银行更是惨不忍睹。而巴菲特持有的富国呢？不跌反涨14.86%。能够在次级贷危机中保持盈利，同时股价逆势上升，可见巴菲特的选股眼光——同时也可见银行股绝非投资的必胜绝招，买银行股也同样需要高超的选股技巧。

　　同样的情况亦出现在巴菲特持有的另外一个银行股M TBank身上，此股在次级贷危机中同样力保盈利，迄今依然微涨3.4%，再次彰显巴菲特在挑选银行股上的慧眼。

　　在谈及为何选择富国银行时，巴菲特曾经指出，由于20:1的杠杆会扩大管理的效率(也可能扩大灾难的级别)，因此我们对用便宜的价格买下经营不善的银行一点兴趣都没有。相反，我们的唯一兴趣是以合理的价格买入管理优秀的银行。

　　事实上，上述论断不仅适合银行股，同样适合其它金融股。虽然巴菲特的投资本身便是以保险股作为核心，但是其对于金融股的杠杆经营模式始终心存警惕，对于衍生产品更是小心翼翼，绝不愿意持有自己弄不明白的衍生品。

　　也许你未曾想到过，在本次次级贷中闯出大祸最后被美国政府接管的“两房”，一度也曾经是巴菲特的投资对象。1992年，巴菲特通过伯尔希克·哈撒韦的子公司威斯科 (Wesco)买入房地美(FreddieMac)9%的股权，均价大体在9.67美元左右。当时这家“私人拥有，政府担保”的企业的确有着相当不错的经营情况，企业利润年年攀升，股价自然水涨船高。不过，2000年时，巴菲特在37-66美元之间清空了其所有的房地美仓位，他认为房地美的经营模式发生改变，这样举债经营的企业稍有差池便会在一夜之间面临灾祸，所以巴菲特就选择离场以避免损失。时间证明，巴菲特是对的。在其离场后，房地美的股价并未有可观的上涨，不过是在40-70美元之间长期震荡，而次级贷危机的出现则使得无比庞大的房地美终于如巴菲特在8年前所预计的那样一夜倒下，如今房地美股票的交易价格不过1.5美元左右。

　　第三课

　　买贵也是一种买错

　　“只有买贵没有买错”，这是许多“价值投资者”在高价买入好公司时用来自我安慰的一句名言。但巴菲特不是这么看。

　　近期，巴菲特出手认购通用电气30亿美元的优先股，对此巴菲特表示“通用电气公司是美国面向世界的标志性企业。数十年来，我一直是通用电气公司及其领导人的朋友和赞赏者”。在这漂亮言论的背后，更真实的事实是：虽然巴菲特赞赏通用电气数十年了，却唯有等待次级贷危机，通用电气的股票大幅缩水后才毅然出手。回首过去十年通用电气的股价，在2000年科网泡沫中一度高见60.5美元，而这一波牛市中也一度高见42.15美元，但是巴菲特却选择在通用电气今年迄今几近腰斩，徘徊在20美元接近10年来低位时才出手，显然其有足够的耐心等待好的公司出现好的价格。

　　回首巴菲特的投资历程，类似这样等待好公司出现好价格的例子可谓是数不胜数。此前提到的富国银行无疑是一个绝佳的范例。

　　富国银行可谓是上一次美国楼市危机S L危机的受害者。作为一家成立于1852年的老牌银行，其20世纪90年代初股价一度高达86美元，但在S L危机中，投资者担心银行会收到房贷市场的拖累而持不信任态度，尤其是担心作为所有加州银行中房地产贷款最多的银行，富国银行能否承受得起巨大的房地产贷款坏账损失。果然，富国银行的股价短期内飞流直下，4个月时间里便重挫至41.3美元，而早就看好富国银行的巴菲特终于出手，以57.89美元的均价买入了大量富国银行的股票，并在此后逐步追加。

　　对投资人来说，买入一家优秀公司的股票时支付过高的价格，将抵消这家绩优企业未来10年所创造的价值。”这是巴菲特投资术的一个重要精髓，也许是比选择好公司更重要的一个理念。

　　《巴菲特股票投资策略》

　　在国内，研究巴菲特比较出名的则是现于某基金公司任职的刘建位。

　　此书是相当详实的资料来源，但就个人观点来看，刘建位的这几本书籍过分局限于巴菲特的选股买股思路，容易造成读者对于巴菲特的误读。

　　《巴菲特的投资组合》

　　研究巴菲特，绝非仅仅看几份年报，读几份巴菲特致股东的信即可。很多时候，研究学习巴菲特，还需要身体力行，《巴菲特的投资组合》一书的价值便在于此。此书的作者罗伯特·哈格斯特朗是雷格·梅森(LeggMason)投资管理有限公司的总经理，本身就是一位成功的基金经理，所以其对于巴菲特的研究，就更具思考的深度。

　　《新巴菲特法则》

　　此书的两位作者玛丽·巴菲特和大卫·克拉克可谓是国际上最著名的巴菲特研究者。此书更强调的是巴菲特作为一名反向交易者的投资理念，着重介绍了巴菲特如何将突如其来的利空消息、牛熊市场的更替视作低位建仓的良机，并借此获得更好长期收益。

　　第四课

　　在血流成河时出手

　　巴菲特被视为价值投资大师，但与此同时其自然更是反向投资大师。“在别人恐惧时贪婪，在别人贪婪时恐惧”，这是巴菲特的名言。而巴菲特无疑是这句名言的最佳身体力行者，本次次级贷危机自然是前半句的最佳写照。

　　等待危机出现，等待熊市来临，然后在市场一片恐慌投资者割肉割到血流成河时进场，这是巴菲特最为惯用的入市手段，而且屡试不爽，每一次都能够为巴菲特获得极好的入市价格，从而实现既买对又不买贵。

　　当然，即使在血流成河中入场，巴菲特始终秉持作为一个价值投资者对于企业的价值判断，绝非只要价格便宜就随意乱买。还是说回在本次次级贷中大出风头的富国银行，巴菲特在出手前做了大量的分析和估计，对最坏打算做了衡量之后才做出了买入的决定。面对富国银行这家当时被市场认为可能死于楼市泡沫的银行企业，巴菲特指出：“考虑一下具体数字吧。富国银行目前税前的年收益在扣除贷款损失的3亿美元之后，仍超过10亿美元。如果银行全部480亿美元贷款的10%遭受像1991年那样的重创，而且产生亏损(包括前期利息损失)，平均损失量为本金的30%，公司仍能保本不亏”，当然巴菲特并不认为这样的情况会出现，“如此糟糕的一个结局——我们认为发生的概率很低，似乎不可能，也不会使我们沮丧”。所以，在衡量了最坏情况，并确定富国银行依然是一家值得投资的企业之后，巴菲特终于出手了。

　　第五课

　　用技术构建安全边际

　　投资的安全边际，始终是巴菲特从老师格雷厄姆那里继承来的最重要的投资理念。毫无疑问，足够低的价格是构建安全边际的最佳途径。但纵览近期巴菲特在次级贷危机中的几次出手，显然绝不满足于价格方面的安全边际，更是要利用其“白武士”拯救者的角色优势在技术层面寻求更多的安全边际。

　　在入股高盛时，伯克希尔·哈撒韦公司投入50亿美元获得股息率为10%的优先股。此外，该公司还获得今后5年内任意时间购入50亿美元高盛普通股的认股权，价格为每股115美元。

　　与此类似，在入股通用电器时，投入30亿美元获得股息率为10%的优先股，同时还有权在未来5年中的任何时候，以22.25美元价格购买30亿美元的通用电气普通股。

　　想在次级贷危机中捞便宜货的投资者不少，内地的中国平安入股富通集团以及中信集团已经夭折的入股贝尔思登都是尝试，但以手段而言，和巴菲特显然是天壤之别。

　　首先，巴菲特两次投入80亿美元获得的，不是如平安入股富通那样获得的普通股，而是有点类似债券的优先股。优先股既有债券的特色，又具有股票的属性。简单说，当巴菲特持有了这批10%股息的优先股后，通用电气和高盛在有盈利的前提下，必须每年按照10%向巴菲特支付股息，在确保了巴菲特的股息之后才能向其它普通股股东支付股息。若两家企业短期出现亏损，某一年无法派发股息，那么在下一年中也必须补足此前所欠的所有股息并派发当年股息之后，才能向其他普通股股东派发股息。这也就意味着不出意外，那么巴菲特每年可以从这80亿的入股中获得8亿美元的股息收入，在目前股市动荡的大格局下，这显然是不错的买卖。

　　其实，真正的好戏不是那些优先股，而是大笔的认股权。根据协议，50亿美元115美元的高盛认股权总数为4347.82万份；30亿美元22.25美元的通用电气认股权总数为1.348亿份。目前市场上并无这两家如此长期的期权报价，所以笔者这里只能选取最为接近的品种作为参考。目前高盛最长的期权为2011年1月的执行价120美元的品种，目前价格为36.20美元，即仅按照这不足三年执行价更贵的期权计算，巴菲特获得的高盛认股权也价值15.74亿美元；至于通用电气，目前时间最长的期权为2010年1月执行价25美元的认购期权，目前价格为3.55美元，即使按照此不足两年执行价还稍高的期权价格估算，巴菲特获得的高盛认股权也价值4.79亿元。这也就意味着，巴菲特获得的高盛和通用电气的两类认股权合计至少20.53亿美元，80亿美元投资获得了10%股息的优先股外加至少价值20.5亿美元的认股权，这笔买卖显然很划算。

　　由此可见，在寻求安全边际上，巴菲特可谓是孜孜不倦，价格、技术手段均不放过。