成都珠江御景湾地址:心脑血管

拥有心脑血管独家优秀品种、研发/营销/管理能力突出的民营现代中药企业。建议重点关注天士力、中恒集团、以岭药业；并积极关注乐普医疗、昆明制药、舒泰神、众生药业、信立泰；关注心脑血管原料药相关公司华海药业、海翔药业，关注H 股的四环制药、微创医疗。未来步长医药、珍宝岛、泰德生物、友博制药、山禾药业等企业也有望陆续上市，将提供更为丰富的投资标的选择。

16 家公司案例分析，更看好拥有心脑血管独家优秀品种、研发/营销/管理能力
突出的民营现代中药企业。建议重点关注天士力、中恒集团、以岭药业；积极
关注舒泰神、众生药业、昆明制药、乐普医疗；关注心脑血管原料药相关公司
华海药业、海翔药业，关注H 股的四环制药、神威药业、微创医疗。未来步长
制药、珍宝岛、泰德生物、友博制药、山禾药业等企业也有望陆续上市，将提
供更为丰富的投资标的选择。

[天士力600535)

心血管领域“大品牌、大产品、全覆盖、大市场”战略定位清晰
2010 年核心产品复方丹参滴丸通过美国FDA 一期临床，2011 年两个心脑血管
重磅新药（中药注射剂丹酚酸总酚酸+基因重组人尿激酶原）获批，产品线大
为丰富，已形成心血管领域“全系列”产品，产品均为独家招标无忧，主要药
材自供成本不受影响，能充分受益新医改带来的市场扩容。并形成“品牌、产品、
资源”联动，可以说是进入了收获期，或者说第二轮高成长期。未来有望形成
3-4 个销售额超10 亿元心脑血管重磅品种群。
进入收获期，经营持续向好
公司是中药现代化的标杆企业，受国家产业政策大力扶植。2011 年复方丹参
滴丸含税收入有望超过20 亿元，二线产品放量增长至10 亿，整体利润增速
将持续超过收入增速，业绩在2010 年42%增长的基础上，2011 年主业业绩
增速仍将超过40%。未来：两个重大新药将逐步构成新增长点，复方丹参滴丸
在美国进行的临床三期试验有望于13-14 年通过，现代中药国际化的发展梦想
有望实现，并引领中国现代中药的制造和管理水平实现跨越式发展。
风险提示
复方丹参滴丸在美国FDA 进行的三期临床最终成功是大概括事件，但进程仍
具有一定不确定性。
一年期合理价区间54-57 元，攻守兼备的最佳选择
11 年的业绩只是初步反映了美国FDA 二期临床认证效应，而核心产品大规格
包装更换、产业链综合效率提升、新增长点等因素尚未充分反映，维持
11-13EPS1.33/1.64/2.07 预测， 维持一年期合理价54-57 元， 相当于
12PE33-35x，建议买入，中线稳健持有，分享“收获期成长”。
或有催化剂
集团优质的化学药资产（江苏天士力蒂益公司）或将注入上市公司，若现金收
购，有望增厚明年EPS 约0.12 元，进一步降低估值水平。
[盈Ta利ble预_P测rof和it] 财务指标
2009 2010 2011E 2012E 2013E
营业收入(百万元) 3,992.65 4,651.59 5,842 7,148 8,591
(+/-%) 16.26% 16.50% 25.6% 22.4% 20.2%
净利润(百万元) 316.71 450.30 681 840 1068
(+/-%) 23.77% 42.18% 51.3% 23.3% 27.2%
每股收益（元） 0.65 0.87 1.33 1.64 2.07
EBIT Margin 10.00% 13.29% 13.6% 14.5% 15.2%
净资产收益率（ROE） 15.58% 13.62% 19.0% 21.4% 24.6%
市盈率（PE） 64.18 47.77 31.7 25.7 20.2
EV/EBITDA 41.74 30.70 25.6 20.1 16.4
市净率（PB） 10.00 6.50 6.04 5.52 4.98

中恒集团(600252)

拥有重磅炸弹产品血栓通，处于高速成长轨道
子公司梧州制药的核心产品血栓通（冻干粉针）具“国家专利品种+基药独家
品种”优势，也是目前中药注射剂中最优秀的品种之一，中药注射剂进入门槛
大幅提高，新品审批极为困难，老品种又面临再评价被淘汰风险，因此给疗效
和安全性突出的少数优秀品种留下了巨大市场空间。血栓通近三年销量跨越式
增长，IMS 统计数据显示，2010 年、2011 年上半年，血栓通稳居国内样本医
院采购金额的第二位并保持高速增长。从终端销售规模看，已是名副其实的国
产“重磅炸弹”。今年销量有望达到2 亿支，未来待开发的空白市场仍很大。
代理销售模式经历波折、现已回归正常轨道
公司销售以经销商代理为主，经历了与步长总代理合作风波之后，公司将大力
加强自身营销能力建设，包括加强空白医院开发、开展学术推广和招标管理等，
营销能力的提高为制药业务长期发展奠定了更坚实的基础。
保健食品业务有望成为另一个利润增长点
公司已将梧州最大的龟苓膏品牌 “双钱”收购，加强保健食品产品开发，增加符
合现代人习惯的新品，如可吸型龟苓膏、果冻型龟苓膏、龟苓宝饮料等。保健
食品业务有望成为公司另一个利润增长点。
风险提示
自主销售进展低于预期。
一年期合理价区间24~26 元，维持“推荐”评级
预计11-13 年制药业务预计实现净利润6.3/8.6/10.7 亿元， 对应
EPS/0.58/0.79/0.98 元。综合其他业务业绩， 预测 11-13 总体
EPS0.76/0.88/1.08 元。受取消步长独代协议影响，前期股价经历了调整，目
前风险已充分释放，有望迎来超跌后的修复，建议买入。维持一年期24-26 元
目标价（相当于制药业务12PE30-33x、全部业务12PE27-29x）。
[盈Ta 利ble预_P测rof和it] 财务指标
2009 2010 2011E 2012E 2013E
营业收入(百万元) 712.40 1,425.70 2,012 2,563 3,181
(+/-%) 13.41% 100.13% 41.1% 27.4% 24.1%
净利润(百万元) 125.71 398.57 835 969 1176
(+/-%) 167.43% 217.06% 109.5% 16.1% 21.4%
每股收益（元） 0.48 0.73 0.76 0.88 1.08
EBIT Margin 26.25% 36.10% 44.6% 46.3% 45.1%
净资产收益率（ROE） 22.14% 29.91% 41.7% 36.2% 33.6%
市盈率（PE） 28.48 18.79 17.5 15.1 12.4
EV/EBITDA 20.53 15.92 16.7 12.6 10.6
市净率（PB） 6.31 5.62 7.30 5.45 4.17

以Tab岭le_药Sto业ckIn(f0o]0 2603)以络病理论打造独家优势

心脑血管药物独具特色，成长性良好
公司在心脑血管口服中成药领域拥有两个过5 亿大品种： 10 年通心络胶囊销
售额9.2 亿、参松养心胶囊5.6 亿，合计贡献总收入的90%。通心络进入09
版国家基本药物目录，参松养心在09 年医保目录中由乙类调入甲类，两药物
分别治疗冠心病和心律失常。
此外，治疗心衰的芪苈强心胶囊虽然目前市场规模尚小，但已进入09 医保目
录乙类，有望在公司的推广下成为下一个潜力品种。
依托中医络病理论探索创新中药开发，治疗领域不断延伸
吴以岭院士首创中医络病理论，并结合络病理论和现代中药技术开发了一系列
创新专利中成药。目前已上市的专利品种9 个，覆盖心脑血管药物、抗感冒药、
抗肿瘤药、糖尿病药、安神药、补肾药领域。在研中成药品种包括通心络胶囊
滴丸、呼吸科药物莲花定喘片和连花急支片、糖尿病药周络通胶囊和芪黄明目
胶囊等约20 个产品处于研发各个阶段。
除心脑血管产品以外，公司的其他治疗领域药品多数进入新版医保目录，随着
营销网络的进一步完善，未来公司丰富的二线产品有望为公司再度腾飞的新引
擎。
风险提示
1）二线产品推广低于预期；2）新产品研发和上市进度迟于预期。
短期估值偏高，暂无投资评级，积极关注
公司在心脑血管中成药领域已形成品牌优势，未来两年随着二线产品和新产品
的上量，将有望逐渐改变目前仅依靠通心络和参松养心2 个产品的较单一格局，
并实现持续、较快增长。预计11~13 年净利润增长36%、27%、21%，11~13EPS
（按发行后股本摊薄）1.01、1.28、1.56 元/股。目前12PE29X，短期估值仍
然偏高，耐心等待介入时机。
[盈Ta利ble预_P测rof和it] 财务指标
2009 2010 2011E 2012E 2013E
营业收入(百万元) 1,632.33 1,649.32 2,038 2,522 3,061
(+/-%) 73.92% 1.04% 23.6% 23.7% 21.4%
净利润(百万元) 297.18 315.56 428 545 662
(+/-%) 143.36% 6.18% 35.6% 27.3% 21.4%
每股收益（元） 3.72 0.88 1.01 1.28 1.56
EBIT Margin 21.71% 22.36% 23.2% 23.5% 23.8%
净资产收益率（ROE） 37.73% 28.92% 12.6% 14.3% 15.2%
市盈率（PE） 9.97 42.30 36.8 28.9 23.8
EV/EBITDA 7.63 32.45 31.9 25.3 20.5
市净率（PB） 3.76 12.23 4.66 4.13 3.62

中Tab新le_药Sto业ckIn(f6o]0 0329)速效救心丸稳步增长