嵌岩桩最小中心距:美元指数对中国股市的影响

    摘要：（美元指数是一种容易获得并且非常直观的A股大盘走势指标。二者在1993年底到2005年初走势基本一致，有较强的正相关关系；而在2005年初之后，特别是汇改之后，却呈现一种负相关关系，走势截然相反。美元指数的走势对A股大盘有很强的影响，在短期走势上尤为明显，对有些股票的影响非产直接。）

关键词：美元指数 汇率 股票 价格走势 因果关系  

正文

    作为世界上最有影响的货币，美元对大部分商品和证券价格都有深刻的影响。在国际市场上石油、有色金属等大宗商品都以美元定价。美元指数从2008年11月开始出现见顶迹象，至2009年3月正式以双头形态结束了反弹行情，重新步入跌势。而大宗商品也从随之开始了上涨.美元的这种影响不但反映在大宗商品市场上，也体现在证券市场上。甚至不属于西方体系的中国股市也深受美元指数的影响。请看下图：

    一、不可思议的联动

    上图是上证指数和美元指数的日线对比图（鉴于上海股市的市值大，上证指数记录的时间比沪深300长得多，所以笔者采用上证指数作为美元指数的对比物）。我们可以一目了然的看到，从1993年底到2005年3月大部分时间，上证指数与美元指数的走势几乎完全一致。而在2005年3月中旬至今，上证指数却与美元指数走势，几乎完全相反。这其中有两个重要的日子，1993年12月28日和2005年7月21日。

    上图很明显的显示，上证指数是从接近1994年1月1日的时候，开始与美元指数趋势基本一致的。而在1993年12月28日,中国人民银行宣布从1994年1月1日起实行人民币官方汇率与外汇调剂市场汇率并轨,在人民币汇率并轨后,人民币汇率稳定在1美元兑8.7元人民币，我国开始实行以市场供求为基础的、单一钉死美元的、有管理的浮动汇率制①。2005年7月21日，中国人民银行宣布从即日起我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。人民币汇率不再盯住单一美元，形成更富弹性的人民币汇率机制②。当天上证指数就开始上扬，开始了让整个世界目瞪口呆的大牛市。而在此之前，从2005年3月中旬开始，上证指数就开始了与美元指数背道而驰的走势。市场提前反应是正常的，因为，政策的制定有较长的论证过程，而投资者关注到论证过程就采取相应的策略，从而影响市场走势。今年（2009）“十一”长假期间美元指数突破下行，长假结束后上证指数马上暴涨。周边证券市场虽然在长假期间也在涨，但它们跟上证指数的相关程度明显不能跟美元指数相比。更明显的是，美元指数从10月15日起陷入盘跌，上证指数也于当天开始盘升，几乎是亦步亦趋。这一切都让人觉得不可思议，美元指数似乎不应该跟中国股市有这样强的相关性。那么这是巧合，还是固有规律？

    二、相关研究和分析

    关于汇率对股市影响的研究，在国际上已经有30多年了。对新兴市场包括实行固定汇率国家的相关研究，在上个世纪90年代后也取得了很多成果。Abdalla 和 Murinde (1997)证明在印度、南朝鲜、巴基斯坦和菲律宾，汇率引导股市③。 Wu(2000) ④和Panet al. (2001) ⑤Abdalla 和 Murinde (1997)运用东亚7个股市和汇市（香港、东京、首尔、吉隆坡、新加坡、台北和曼谷）的每日数据进行检测，发现在1998年金融危机后，汇率对股市有明显的Granger因果关系。而在中国大陆，张碧琼、李越（2002）分析了自1993 年12 月27 日至2001 年4 月17日之间的每日数据,结果说明，央行人民币市场汇率和深沪股市的两个A 股综合指数(SH2A ,SZ2A) ,香港恒生(HS) 指数之间，分别存在协积关系或长期关系，纽约市场上，美元兑日元的即期汇率对中国A 股、H 股、红筹股和HS 市场，有着显著影响⑥。刘维奇、董晨显（2008）以我国2005年7月21日汇率形成机制改革为界, 分别分析了我国2001.年1月2日至2005年7月20日为一期，和2005年7月21日至2007年12月8日为二期的人民币兑美元汇率中间价，与上证综指收盘价之间的关系。测试结果表明，一期的人民币兑美元汇率中间价对上证综合指数收盘价有正的影响, 而二期的人民币兑美元汇率中间价，对上证综合指数收盘价有负的影响, 进而说明，从长期来看, 实行有管理的浮动汇率制后, 汇市与股市的关系更加密切⑦。舒家先、谢远涛（2008）分析了2005年7月21日到2007年5月25日的汇率和股市日数据，并加入了欧元对美元汇率收益率( REU )与人民币兑美元汇率收益率之差做控制变量，以测度国际游资流入中国市场的机会成本。分析结果证明，人民币汇率对股市收益有正向的价格溢出效应 ,即人民币升值会引起股市价格较大幅度的上涨，反之，就会导致股市下跌⑧。

    通过上面的研究成果，我们可以看到，股市受汇率变化的影响非常明显。但由于我国政府的汇率政策，人民币对美元的价格波动原来是固定的，后来也被限制的一定范围内。而其它货币品种太多，数据繁杂，而且跟人民币的关系远不如美元密切，不能直观准确的体现人民币汇率的变化。在人民币钉死美元时，其价格是和美元一起对其他货币浮动的。美元指数的走势，即代表人民币价格的走势。这也是为什么1993年底至2005年初，上证指数几乎和美元指数走势完全一致的原因。在2005年7月21日开始，中国实行参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度后，美元仍然为人民币汇率主要参考货币。为了保障出口的增长，中国政府并不想让人民币主动升值。由于美国采取弱势美元政策，美元的主动贬值导致了人民币对美元的升值，美元变成了人民币的反向参照物。这期间，相对于人民币而言，上证指数还是随着它的涨跌而涨跌。但相对于美元指数而言，上证指数的走势就变得跟它恰好相反了。由于人民币与美元这种特殊关系，投资者可以把美元指数当作一种直观明确的股票趋势指标。

1、自2005年汇改以来，人民币汇率与美元呈现更紧密的负相关，而格林斯潘之前持续10年的量化宽松货币政策为美国金融体系累积了大量的泡沫，同时伯南克就任后并未完全继承格老精髓，终于导致泡沫破灭，而巨大的国际套利资金从原先的美、日元及商品期货套利盘中大量涌出，直接进入处于相对低位的农产品期货市场，进而推高农产品价格。

2、A股市场权重股多集中在石油石化、金融、地产等权重股，同时之间的联系相当紧密，其上涨下跌具有同向性，而人民币汇改之后，美元持续贬值造成石油价格大幅上涨，同时在人民币升值预期下，大量热钱涌入，推高了以人民币计价的资源类及金融、地产股，从而为之后A股泡沫跟随国际市场崩溃埋下了伏笔。因此可得出作为美国资金流向风向标的美元指数与A股上证指数呈明显负相关的结论。

    三、对操作股票投资的指导意义

    由于人民币汇率对股市收益有正向的价格溢出效应，即人民币汇率对中国股市影响较强，而中国股市对人民币汇率影响较弱。所以股市往往要滞后于汇市。也就是说美元指数常常会超前于上证指数。这对投资者非常有用。笔者试从美元指数影响股市的途径入手分析其对股票投资的指导意义。

    1、中长期指导意义

    宏观上来看，如果美元指数持续下跌，人民币就会有很大的升值压力。为了维持汇率稳定，人民银行会采取宽松的货币政策降低利率，同时在外汇市场卖出本币、买入外汇，导致人民币的货币供应量增加，从而使得流入资本市场资金增加，这都会刺激股市上涨。如果美元指数下跌，则情况刚刚相反。这样，美元指数就给投资者提供了非常直观的中长期趋势指标。从微观上来看，随着美元指数的下跌，很多跨国公司会抛售部分美元资产，购入人民币等升值货币资产，从而影响资本市场。由于对人民币升值的预期，国内一些居民也会推迟进口商品消费，或减少海外投资。有的进出口企业，会在国际贸易中预收货款或推迟付款。这些都会使生产和投资中产生一部分闲置资金，增加储蓄，同样增加了资金供应量。虽然人民币升值会影响出口，但另一方面购买先进技术和资源会变得便宜。科技是第一生产力。大量先进技术的引进会大大促进国内经济发展，从而提高生产型上市公司业绩。大量廉价购入矿产资源，也可以降低很多上市公司的成本。因此，投资者可以关注制造业类上市公司，如上海汽车、风神股份等，资源类进出口公司如五矿发展等。

2、短期指导意义

    由于人民币升值的前景，使得大量热钱通过QFII和其他合法以及不合法的各种渠道涌入中国，很多已经外逃的各种资金也大量回流，推高了国内资产的价格。而美元指数的涨跌，可以影响游资进出中国的规模、速度和方向。游资进入国内后，比较关注金融和地产等，跟人民币价格密切相关的资产。因此，如果美元指数下跌，我们应当关注此类股票。金融类股票中，建议关注有外资背景的银行，如深发展、宁波银行等；容易被外资参股的中小银行，如兴业银行、南京银行等。外资一般对高档物业比较感兴趣，因此，建议关注经营此类业务的房地产公司，比如华丽家族、保利地产等。如美元指数上涨，则建议抛售此类股票。

    有时候短期影响非常明显。这往往是通过影响大宗商品的价格，而导致相应上市公司股价随之发生变化，进而带动整个股市。由于农产品价格除了美元走势外，还受产量影响，所以，受美元指数影响最明显的还是金属和其他大宗工业品。“十一”长假后，中国股市暴涨。这其中固然也有周边市场上涨的影响，但资源类股票大涨，有色金属资源类的股票更是大半涨停，明显跟长假期间国际能源和金属价格，因美元指数走低而价格上涨有直接关系。美元指数近期从10月23日开始反弹，而上证指数于下一个交易日10月26日开始回调。美元指数于10月27日开始调整，上证指数也于次日反弹。近期投资者似可参考前一天美元指数的走势来制定自己的短线策略。

    通过图形对比和汇率股市的因果性研究，我们可以认为，美元指数的走势与上证指数，不但联动，还有因果关系。美元指数，可以作为一种简单明了的趋势指标来使用。它的趋势，对判断金融地产和制造业以及有大量资源进口和投资业务的上市公司价格趋势，有着明显的指导意义。它同时在短期对有色金属等行业上市公司，也有直接的影响。但值得注意的是，美元指数作为一个指标虽然有以上诸多好处，但它跟中国股市特别是个股不可能完全一致，因为，影响股市的因素非常多，美元指数不可能完全涵盖。它也不总是提前，鉴于股市对汇率也有反作用，有些时段股市也能反过来影响汇率走势。因此，建议投资者在使用美元指数研判股市的时候，还是要结合其他指标来进行分析，以其做出正确的决策。