禁毒大队的权力大吗:到美国圈钱的快乐与尴尬

2011年10月20日15:17 来源：《小康·财智》 作者：老马

历史也许证明了华尔街是一个不太长记性的地方，也许这种不长记性能够反复制造机会，也就是说中国公司通往美国华尔街股市的大道、小路并未封闭，但要有耐心等待市场气氛的好转。

　　文︱老马

　　然而，随着泡沫破裂，中华网股价便从急速下挫进入到漫长的一落千丈，截至最近一个交易日（8月5日），其股价报收1.42美元，市值5001.6万美元。

　　事实上，经历了从220美元到2美元这样一条惊险“过山车”之路的美国圈钱冒险家们并不止中华网一家。故事还要从2010年说起。

　　风头十足的2010

　　2010年对于赴海外上市的中国公司而言是辉煌的，以美国股市的IPO之战最为壮观，对美国三大股市交易所（美国证券交易所、纽约证券交易所、纳斯达克交易所），2010年的最大亮点是中国公司大出风头。

　　2010年共有38家中国公司在纽交所和纳斯达克成功上市，总共募集资金40亿美元，在迄今为止的中国公司赴美上市的历史上是一个前所未有的高潮。当然，就募集资金的规模和2010年在美国主板市场总的上市公司数量的占比，中国赴美上市公司群体并非庞然大物，数量仅及该年份在美国上市公司总数的四分之一左右，而募集资金的总额并不起眼。

　　比如美国通用汽车公司2010年11月在美国股市公开募集资金，通过发行普通股和优先股融资规模为231亿美元，是该年38家中国赴美上市公司总融资规模的500%多。

　　但是，欧美主流财经媒体的观察家都认为，2010年的股市明星还是这些中国公司。

　　其一，与通用这样的跨国产业巨头相比较，这些赴美上市的中国公司的个头实在太小，以单位资产融资比例分析，赴美上市的中国公司的融资效率不一定占下风；

　　其二，与通用这样的百年老店相比，中国的赴美上市的年龄实在太小；

　　其三，这些中国赴美上市公司在首日的股价表现令人鼓舞，比如被津津乐道的互联网视频公司优酷网(Youku.com Inc.)，首日股价就上涨了161%，而互联网内容及应用传输服务提供商北京蓝汛通信技术有限责任公司(ChinaCache International Holdings Ltd.)，上市首日大涨95%。

　　虽然2005年中国百度公司在美主板上市首日大涨354%更为惊人，考虑到这些是金融风暴后美国经济面临衰退时的股市环境，应该说是很漂亮的。

　　网络概念集结号

　　在美国股市特别是主板已经站稳脚跟的中国互联网概念公司令人印象深刻，数得着的有新浪、百度、搜狐、网易、中华网、盛大游戏……这些公司的发起人“一夜暴富”，成为众多青年人内心憧憬的成功典范。

　　仔细观察已经成功登陆美国股市的中国公司，有一个元素不可忽略——互联网概念。

　　在2010年的美股股市“中国概念”浪潮中，表现最精彩的当属互联网关联公司，据统计，2010年在美国公开上市（IPO）的六只中国互联网概念公司的股票首日的平均涨幅高达79.5%，而其它概念的2010年在美上市中国公司股票首日平均涨幅仅有6%，美国投资者对中国网络概念股票的热情，在2010年充分地迸发出来。

　　2010年9月18日，中国一家发布房地产租售信息的网站“搜房网”在纽交所公开上市（IPO），如果按中国内地股民的直接感受，类似搜房网这样的网络中介信息发布公司究其规模、究其业务、究其业绩等等，想在A股市场占一席之地的希望似乎相当渺茫。

　　搜房网在纽交所公开发售的股票为290万股，这个发行规模如果在A股市场是一个小公司的概念，挂牌发行价为42.90美元/股（约合278元人民币/股），募集资本约为1.24亿美元。这个发行价如果在A股市场几乎属于“天价”，搜房网在纽交所挂牌首日的涨幅为57%，首日收盘报73.25美元，涨了30美元/股（约合195元人民币），市值达到约2.12亿美元，回报相当丰厚。

　　紧接着，在中国年轻网民中颇有影响的视频网站土豆网宣布，将在美国纳斯达克市场通过美国存托股票(ADS)模式公开发行股票（IPO），预计募集资本达1.2亿美元，2011年8月，纽交所公布的土豆网的估值为8.8亿美元，发行600万股，发行挂牌价为29美元/股，预计募集资本1.74亿美元。

　　而与土豆网性质相同且为竞争对手的优酷网，2010年12月在美公开上市（IPO）的表现则更令人鼓舞，首日上涨了161%。

　　土豆网宣布在美上市募集资本的时候，公司并不盈利，用来吸引投资者的是其7170万“注册用户”这个数据，也即是一个“盈利预期”的概念。

　　在美交所市场和主板外还有OTCBB市场[也称场外公告牌市(bulletin boards)]，美国的公众公司用不着在纽交所、纳斯达克挂牌，其股票可以在这两处自由买卖，这种交易打造了中国企业登陆美国股票市场的小路。

　　这种监管相对宽松的股票买卖市场诞生了一种新的行当，在中国这种行当也早已存在，就是中国股民口中的“借壳上市”，在美国股市则称之为“反向收购”，通俗地说叫做“儿子收购老子”。先由中国公司购买美交所或者OTCBB市场中美国公司的股票，成立子公司，然后子公司反过来收购母公司。从被收购股票的美国公司角度看，也可以看成业内常说的“私募”，从收购股票的中国公司的角度看，就是业内常说的“借壳”。

　　“壳”借到手以后，就可以通过股票交易募集资金，美国业内人士将这种融资模式与IPO（首度公开发行）相对称，起了个术语APO（选择性公开发行），同时还有一个融资模式叫ADR（美国存托凭证）。

　　就像在中国进公园走小路可以逃票一样，APO相对于IPO的融资成本要低得多，众多的美国中小公众公司的股票估值相当低，收购成本远低于到主板公开IPO的费用，少的话仅用几十万美元（相当于几百万人民币，即中国大城市一套商品房的钱）。抄近路的费时也短，有一两个月就搞定的，相比之下，主板IPO花的时间动辄一年半载甚至几年不见成果。

　　相对于IPO的战绩，中国公司在APO方面的战果更为辉煌，2007年1月至2010年3月末，在被美国独立调查机构统计的603项美国反向合并交易中，有超过150项交易也即四分之一来自中国。迄今为止，在美国大大小小的交易所通过APO上市的中国公司将近900家，而在OTCBB市场通过APO上市的中国公司将近200多家（OTCBB市场共有3500家公司）。

　　相对应，中国A股市场有2200家上市公司，而通过各种途径赴美国上市的中国公司已经有900余家，成功奔入美国的公司相当于A股市场上市公司数量的三分之一还多。

　　大多数赴美上市公司的注册地为开曼群岛、维尔京群岛等，这些注册地的共同特点也是监管相当宽松，还是避税天堂。

　　在美国通过APO上市的中国公司，运作得当的甚至还可以借机进入对自身价值增长更有利的纽交所、纳斯达克等主板市场，这为后来者带来了更为强烈的示范效应。

　　乐极生悲的多米诺骨牌

　　正在奔向美国股市途中的中国互联网概念公司中，还有提供免费多线程下载工具加娱乐搜索为业的迅雷公司、盛大旗下的以提供网络文学收费在线阅读为业的盛大文学公司。更惹眼的是提供网络购物服务的京东商城公司，据京东商城透露，准备在2012年赴美上市募集50亿美元的资金。

　　但这一切似乎像刚通过了最高点的过山车一样，赴美上市的运动骤然下堕。迅雷因为“内忧外患”宣布无限期延迟赴美上市，盛大文学公司透露推迟赴美上市计划，雄心勃勃的京东商城也通过投行人士放话，不定期推迟在美上市的行动。

　　前面说过，土豆网在美主板宣布IPO之时，公司是不盈利的，财务信息不过是说“减少亏损”而已。类似之，迅雷、盛大文学包括京东商城的财务状况也并非靓丽的面孔。

　　如过山车般的下坠，源起一个于中国海外上市公司的多米诺骨牌阵的倒下。

　　推倒第一张多米诺骨牌的“手”，是一家在股市做空头的加拿大研究机构浑水公司（Muddy Waters），这家机构的名称不免令人想起中国的一句成语“浑水摸鱼”。

　　浑水公司持有一家在加拿大多伦多上市的中国公司嘉汉林业的空头股票，嘉汉林业的总部在中国香港，赴加拿大上市走的是小道——反向收购（APO）。2011年6月份，浑水公司创始人卡森?布洛克撰写报告指控嘉汉林业夸大资产，并通过中介转移资金欺骗投资者。有业内人士形容，与其说是财务研究报告，不如说是“刑事指控书”。

　　后续的发展证明，浑水公司的报告可谓是“精确打击”， 嘉汉林业的诸多财务问题看起来确有其事，嘉汉林业被加拿大证券管理当局停牌，董事长兼首席执行官陈德源“自愿辞职”，嘉汉林业的股价自6月份以来下跌超过80%，更有迹象表明，嘉汉林业的6亿元债务极有可能到期违约，其债券渐显垃圾形态。

　　在嘉汉林业倒下的过程中，遭受重创的居然有被成为“对冲基金之王”的华尔街巨头保尔森及其保尔森基金，保尔森基金持有3500万股嘉汉林业股票，保尔森基金在嘉汉林业身上总共亏损高达5亿美元（约合30多亿人民币）。

　　然而，嘉汉林业带来的后续发展可以用一个热词“蝴蝶效应”形容。仿佛一夜之间，华尔街的机构甚至监管层才“如梦初醒”，列举出中国概念上市公司的种种“恶行”，大有罄竹难书的架势，自2010年6月至今，中国概念股在美国市场从香饽饽变脸为烫手山芋。

　　对中国概念股最猛烈的炮战在2011年6月8日打响，美国华尔街券商Interactive Brokers Group发出强烈警告，宣布禁止客户融资买入160家中国公司的股票。这一下就如打开闸门放出来一泻千里的洪流，对中国概念股的指责、质疑纷至沓来，不绝于耳，主要的声音基本集中在一点——会计作假。

　　在这场舆论风暴和股市风暴中，冷眼看去，绝大多数被指责的中国公司赴美上市走的是小路。

　　但是，在美国主板上市的中国公司也未能独善其身，在纽交所上市的中国软件(600536,股吧)公司东南融通(Longtop)，其财务审计合作者德勤会计师事务所与之解除合作关系，理由是德勤发现东南融通在银行现金、贷款余额、销售收入等方面的账目涉嫌作假。与之相佐证的是东南融通的首席财务官德雷克?帕拉舒克(Derek Palaschuk)提出辞职，且美国证券交易委员会（SEC）着手调查德勤提出的问题。东南融通被纽交所停牌。

　　东南融通也并非唯一一家的在美国主板遭质疑的中国上市公司，颇具戏剧性的还有人人网。在纽交所IPO上市的中国社交网络公司人人网在挂牌的前夜，其审计委员会主席帕拉舒克辞去了人人网职务，人人网首日跌破发行价。

　　截止到8月份，已经有20多家中国在美上市公司遭摘牌或停牌。

　　阴谋论和文化异同

　　在一片指责声中，也有另外一种声音认为这次风潮含有很大的利益操作成分。

　　比如此次战役的先锋加拿大空头浑水公司，其预先持有大量的嘉汉林业空头股票，也即借来股票额度按当时的股价卖出，再把已经掌控的嘉汉林业相关的财务、审计涉嫌造假材料抛出，嘉汉林业的股价暴跌80%，浑水公司在个中差价获利之丰厚可想而知。

　　有趣的是美国市场的做空者鼻子极灵，立马蜂拥而至，不亚于中国公司蜂拥到美国股市上市的盛况。

　　最热切的是各家对冲基金，中国赴美上市公司的软肋所在，他们内心跟明镜似的明白，早就储备了发力的能量，在此次做空中国概念股的风潮中赚得笑逐颜开。媒体披露，纽约投行Kerrisdale Capital Management LLC一季度实现了73%的收益，很大部分来自做空中国概念股；澳大利亚悉尼的对冲基金Bronte Capital用一半的头寸押注做空中国概念股，结果其最佳的一个账户2011年增值65%……

　　6月份不过是一个总的爆发点，6月份再来赶做空中国概念股的机会已经晚了，在美国通过反向上市的中国公司的股票，最夸张的案例是40%的公司股票早已经借给空头，做空中国概念股的空头市场很拥挤，机会和筹码很稀缺。

　　所以，有的国内人士不乏愤怒情绪地将这股风潮提升到“做空中国”、“唱衰中国”的高度，换言之即所谓“阴谋论”。有声音说，美国市场被认为是监管最严格的，为什么没有在这些问题公司上市之前阻挡它们？相关的承销商、律师行和会计师事务所的工作效率和效果如何体现？比如像中南融通聘请了美国当地人士担任首席财务官，似乎都在为分享利益心照不宣地遮掩负面信息。

　　当然，不得不提一下的是中美股市的市场文化异同，相同之处，中国A股市场的上市公司靠编故事、编概念成功上市的也不在少数，看看有多少创业板、中小板上市公司的高管套现走人就知道了。还有跟风炒作、追涨杀跌在中国概念股的一热一冷中也表现得比较一致。差异在于，美国市场有“愿赌服输”的市场文化，垃圾股被揭发、被质疑就坚决被停牌、被摘牌走人，中国股市的垃圾股反而是炒作的好对象，往往有垃圾股涨幅远高于市场水平的怪象.